El crecimiento de USDC es más sensible a los tipos de los depósitos que el de USDT

Los cambios en los tipos que ofrecen los bancos estadounidenses parecen afectar de forma distinta a los emisores de stablecoins. Un estudio del Banco de Pagos Internacionales (BIS), publicado el 13 de octubre, estima que, con datos semanales de enero de 2019 a junio de 2025, cada aumento de un punto básico en los tipos de los depósitos se asoció con una reducción del 4,8% en el crecimiento acumulado de USDC durante las diez semanas siguientes. Para USDT, la caída estimada fue del 1,9%. Por tanto, tratar a todas las stablecoins como si compitieran por igual con los depósitos bancarios puede ocultar diferencias relevantes entre emisores al proyectar su adopción.

El estudio fue elaborado por Rashad Ahmed e Iñaki Aldasoro. La medida de los tipos de depósito utilizada es el promedio de las tasas de seis categorías de cuentas de ahorro y depósitos del mercado monetario disponibles en todo el país. No es el tipo de referencia de la Reserva Federal ni representa la remuneración de una cuenta de ahorro de alta rentabilidad concreta.

USDC acusa más las subidas de los tipos de depósito

Los investigadores utilizaron una regresión por mínimos cuadrados ordinarios (MCO) para estimar la relación entre las variaciones de los tipos de depósito y el crecimiento de la capitalización de mercado de las stablecoins. En el escenario de referencia, el efecto estimado sobre el crecimiento acumulado a diez semanas fue el siguiente:

Las estimaciones negativas indican un crecimiento más lento frente a la trayectoria de comparación del modelo. No significan que el valor de mercado del token vaya necesariamente a caer en esa misma proporción.

Los autores plantean que la mayor sensibilidad de USDC podría estar relacionada con su uso entre instituciones estadounidenses y usuarios de finanzas descentralizadas (DeFi), más propensos a comparar la rentabilidad de los depósitos bancarios con la de los saldos en stablecoins. USDT tiene una presencia más amplia en mercados extraterritoriales y economías en desarrollo, donde los titulares pueden contar con opciones bancarias distintas y tomar otras decisiones sobre dónde mantener sus fondos.

Los datos no permiten identificar qué titulares trasladaron fondos ni qué cuentas bancarias estuvieron implicadas. La explicación de las diferencias entre emisores es, por tanto, una interpretación de los resultados estadísticos, no una observación directa de flujos individuales de capital.

El efecto agregado cambia según el modelo

En el modelo de referencia para el conjunto de las stablecoins, una subida de un punto básico en los tipos de depósito se correspondió con una reducción estimada del 2,8% en el crecimiento acumulado a diez semanas. El estudio también aplicó un método de variables instrumentales para separar el efecto de los cambios en los tipos de depósito de otros factores. Con este enfoque, la reducción estimada fue mayor: un 9,1%.

El instrumento se basa en un patrón de fijación de tipos por parte de los bancos: suelen trasladar en mayor medida los cambios del tipo oficial a la remuneración de los depósitos cuando, cuatro semanas antes, el punto medio del rango objetivo de los fondos federales era de al menos el 3,125%. El modelo también controla el tipo oficial, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense, el precio del bitcoin, el índice del dólar y la volatilidad del mercado, con el objetivo de distinguir la competencia de la rentabilidad de los depósitos de otros cambios en el entorno de inversión.

El método tiene limitaciones. El estudio presenta un estadístico F de primera etapa de 9,78, por debajo del valor de referencia de 10 que citan los autores. Además, la muestra incluye un solo periodo que cumplía la condición de tipos elevados, por lo que hay pocas observaciones para determinar si la estimación más alta, del 9,1%, se mantendría en otro ciclo de tipos.

En el gráfico del modelo de variables instrumentales, el intervalo de confianza del 95% para la estimación a diez semanas de USDC se mantiene por debajo de cero, mientras que el de USDT incluye el cero. Los investigadores también comprobaron la dirección de la relación comparando los cambios de remuneración entre distintos tramos de depósitos. Las pruebas relacionadas con el episodio de Silicon Valley Bank, acontecimientos del mercado cripto, volúmenes de negociación y rendimientos de DeFi siguieron mostrando una relación negativa. Sin embargo, la respuesta estimada de los saldos de stablecoins depositados en protocolos de préstamo fue imprecisa.

En conjunto, el estudio respalda la existencia de un vínculo entre la competencia de los depósitos bancarios y el crecimiento de las stablecoins. La magnitud estimada depende del modelo, el periodo analizado y el método empleado para identificar la relación.

Las recompensas de los exchanges también influyen en la rentabilidad

La rentabilidad de un saldo en stablecoins depende también de dónde se mantenga. En otro estudio, publicado el 19 de junio, el BIS distinguió dos grandes tipos de recompensas ofrecidas por plataformas a los titulares de stablecoins.

El primer tipo se financia con los ingresos de los activos de reserva: el emisor o el exchange transfiere a los usuarios parte de los rendimientos generados por esas reservas. El segundo está ligado a la actividad de los usuarios, con pagos relacionados con préstamos, negociación y otras operaciones de mercado. El estudio utilizó Coinbase y Binance como ejemplos de ambos modelos, aunque señaló que en la práctica la distinción no siempre es nítida.

Los datos históricos mostraron que los rendimientos de USDC en Coinbase seguían más de cerca los tipos oficiales y los rendimientos de los activos de reserva. En Binance, en cambio, respondían más a la actividad de los mercados cripto. Cada modelo se financia de forma diferente y su remuneración varía por motivos distintos.

Las condiciones actuales de USDC Rewards de Coinbase describen el programa como un plan de fidelización financiado por el exchange. Coinbase afirma que no utilizará ni prestará los USDC de sus clientes sin instrucciones de estos. Para participar, los usuarios deben residir en una región elegible, poder operar y mantener al menos 1 dólar en USDC. En algunas regiones, entre ellas Estados Unidos y el Reino Unido, también necesitan una suscripción a Coinbase One.

Las tasas de recompensa varían según el país y el tipo de cuenta, y la plataforma puede modificarlas. Coinbase también puede cambiar o poner fin al programa. La información pública de la compañía remite a los usuarios a consultar la tasa aplicable a su cuenta y no confirma una única tasa anualizada vigente para todos los titulares de USDC en Estados Unidos. Coinbase señala además que los USDC mantenidos en sus cuentas no son depósitos bancarios y no están asegurados por la Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC) ni por la Corporación de Protección de Inversores en Valores (SIPC).

Por ello, comparar un depósito bancario con un saldo en un exchange requiere algo más que fijarse en la tasa anunciada. La rentabilidad efectiva depende de los requisitos de acceso, las cuotas de suscripción, la ubicación y las protecciones aplicables a los activos. Durante algunos periodos incluidos en el estudio había recompensas de exchanges. Los investigadores reconocieron la influencia de rendimientos ofrecidos por terceros e incluyeron una variable de rendimientos de DeFi en las pruebas de robustez. Sin embargo, esa variable no mide directamente los requisitos actuales de Coinbase One ni refleja las recompensas específicas que cada exchange ofrece a los distintos tipos de cuenta.

La rentabilidad de las stablecoins puede proceder de los intereses de los depósitos bancarios, los ingresos de las reservas de un emisor, las recompensas de un exchange o los préstamos en DeFi. Estas fuentes tienen distintas formas de financiación, riesgos y factores que determinan cómo cambian sus rendimientos.

El crecimiento de USDC no mide una pérdida de crédito bancario

Los fondos de las stablecoins pueden reinvertirse y redistribuirse entre bancos y tipos de depositantes, según los socios de cada emisor y sus acuerdos de gestión de efectivo. Por tanto, los cambios en los saldos de stablecoins podrían repercutir en los costes de financiación de los bancos. El estudio, sin embargo, se centra principalmente en otra cuestión: cómo cambia la demanda de stablecoins cuando los bancos elevan la remuneración de los depósitos.

La mayor sensibilidad de USDC a los tipos de depósito no permite calcular directamente cuánto capital destinado al crédito han perdido los bancos. Para hacerlo habría que saber qué entidades mantienen las reservas de las stablecoins, cómo sustituyen los bancos la financiación afectada y si después modifican sus préstamos.

Tampoco se pueden aplicar directamente las estimaciones sobre la respuesta de las stablecoins a una subida o bajada concreta de los tipos de la Reserva Federal. El tipo oficial, los ajustes de la remuneración bancaria de los depósitos y las recompensas que las plataformas ofrecen a los titulares de stablecoins están relacionados, pero son variables distintas.

Para proyectar la adopción, los resultados apuntan a la necesidad de analizar por separado las bases de usuarios de USDC y USDT, la ubicación de los titulares, la magnitud de los cambios en los tipos de depósito y el acceso a recompensas de los exchanges. Determinar si la relación histórica se repetirá en otro ciclo de tipos requerirá nuevos datos que vinculen el crecimiento de cada emisor con los rendimientos bancarios y de las plataformas disponibles para usuarios comparables.