สถานะกู้ยืมบางส่วนบน Aave ในเครือข่าย Monad และ Arc มี Health Factor ใกล้ระดับชำระบัญชี แต่การที่ผู้ชำระบัญชีจะเปลี่ยนหลักประกันเป็นเงินได้ทันเวลาหรือไม่นั้น ขึ้นอยู่กับสภาพคล่องในตลาด ความสามารถในการโอนข้ามเครือข่าย และคิวไถ่ถอน LlamaRisk ระบุในการประเมินวันที่ 9 ตุลาคมว่า ผู้ให้กู้ PT-AUSD รายใหญ่บน Monad มี Health Factor อยู่ที่ 1.01–1.18 โดยค่ามัธยฐานอยู่ที่ 1.03 ส่วนสถานะ syrupUSDC สองรายการที่ใหญ่ที่สุดบน Arc คิดเป็นราว 97% ของอุปทานในตลาด และมี Health Factor ที่ 1.02 กับ 1.01
เมื่อ Health Factor ของผู้กู้ลดต่ำกว่า 1 ผู้ชำระบัญชีต้องชำระหนี้เหรียญ Stablecoin ให้ Aave ก่อน จากนั้นจึงรับหลักประกันไปขายหรือไถ่ถอนเพื่อเรียกเงินกลับมา Health Factor บอกระยะห่างจากเส้นชำระบัญชี แต่จำนวนเงินที่กู้คืนได้จริงยังขึ้นกับราคาขายหลักประกัน ค่าธรรมเนียมธุรกรรม และต้นทุนเงินทุนระหว่างรอไถ่ถอน การประเมินของ LlamaRisk เมื่อวันที่ 9 ตุลาคมยังเสนอให้เพิ่มเพดานตลาดบน Monad และ Arc ทำให้ช่องทางนำหลักประกันออกจากตลาดเป็นปัจจัยสำคัญต่อการรองรับความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้น
Monad: ต้องขาย PT-AUSD ก่อนครบกำหนด
หลักประกันในตลาด Monad คือ PT-AUSD-17DEC2026 ซึ่งเป็นโทเคน Principal Token ที่ออกโดย Pendle และให้สิทธิใน AUSD เมื่อครบกำหนดวันที่ 17 ธันวาคม 2026 ก่อนถึงวันครบกำหนด ผู้ถือยังไม่สามารถแลกเป็นสิทธิปลายทางได้โดยตรง ตามกลไกชำระบัญชีของ Pendle ผู้ชำระบัญชีต้องขาย PT แลกเป็น SY ก่อน แล้วจึงแปลง SY เป็นโทเคนปลายทางที่รองรับ หากหนี้ Aave เป็น USDC หรือ USDT0 ก็ต้องแปลงเป็น Stablecoin ที่ใช้ชำระหนี้ต่ออีกขั้น
เมื่อ PT ครบกำหนด สามารถแลกเป็น SY ได้โดยไม่ต้องขายผ่านตลาดแบบเดิม แต่การแปลงเป็น Stablecoin ที่กู้มายังอาจมีขั้นตอนเพิ่มเติม ช่วงเวลาจึงมีผลต่อช่องทางนำสินทรัพย์ออกอย่างชัดเจน ก่อนวันที่ 17 ธันวาคม ปัจจัยหลักคือมีผู้ซื้อ PT ในตลาดมากพอหรือไม่และการขายกดราคาเพียงใด หลังครบกำหนด ข้อจำกัดจะเปลี่ยนไปอยู่ที่การแลกโทเคนและสภาพคล่องของ Stablecoin
LlamaRisk ระบุเมื่อวันที่ 9 ตุลาคมว่า เพดานอุปทาน PT ในตลาด Monad อยู่ที่ 30 ล้านโทเคนและถูกใช้เต็มแล้ว พร้อมเสนอให้เพิ่มเป็น 60 ล้านโทเคน เพดานดังกล่าวกำหนดขนาดหลักประกันที่นำเข้าสู่ Aave ได้ แต่ไม่ได้หมายความว่าตลาดจะรับโทเคนเหล่านี้ได้โดยไม่มีต้นทุน การประเมินยังพบว่า Pool ของ Pendle ที่เกี่ยวข้องประกอบด้วย PT ราว 47% และ SY ราว 53% หากมีการชำระบัญชี PT จำนวนมาก การขายจะใช้สภาพคล่องฝั่ง SY ที่เหลืออยู่ จึงต้องประเมินยอดขาย ผลตอบแทนที่คาดว่าจะได้รับ และแรงกระทบต่อราคาให้สอดคล้องกับขนาดธุรกรรมจริง
ราคาประเมินของโทเคนก็ไม่จำเป็นต้องเท่ากับราคาซื้อขายจริง LlamaRisk ระบุว่า PT ที่ครบกำหนดในเดือนธันวาคมใช้ Oracle แบบส่วนลดเชิงเส้นที่อิง AUSD/USD โดยคำนวณมูลค่าตามเส้นทางเข้าใกล้วันครบกำหนด ไม่ได้เคลื่อนไหวตามราคาของพูลผู้ดูแลสภาพคล่องโดยตรง แต่ราคาที่ผู้ชำระบัญชีจะได้จากการขาย PT ที่ยึดมา ขึ้นอยู่กับว่ามีผู้ซื้อในตลาดเพียงพอหรือไม่
ข้อเสนอการเปิดใช้งานเมื่อวันที่ 2 ตุลาคมกำหนดค่า Liquidation Threshold สำหรับโหมด Stablecoin ไว้ที่ 95% พร้อม Liquidation Bonus 2.62% และเพดานการกู้ยืม 93% ผู้ชำระบัญชีจึงต้องเทียบผลตอบแทนจากโบนัสกับต้นทุนขาย PT การแปลงโทเคน และเงินทุนที่ต้องสำรองไว้ ไม่ควรพิจารณาจากราคา Oracle เพียงอย่างเดียว ผู้ให้กู้ PT ส่วนใหญ่มีหนี้เป็น USDC รองลงมาคือ USDT0 ซึ่งมีความสัมพันธ์ด้านราคาสูง ทำให้ผู้กู้รักษาเลเวอเรจได้มากขึ้นเมื่อราคาเปลี่ยนแปลงสัมพัทธ์เพียงเล็กน้อย แต่ก็เหลือส่วนเผื่อด้านมูลค่าไม่มาก
Arc: syrupUSDC ต้องพึ่งผู้ซื้อหรือคิวไถ่ถอนบน Ethereum
ตลาด Arc ใช้ syrupUSDC ซึ่งเป็นโทเคนส่วนแบ่งที่เชื่อมโยงกับคลังผลตอบแทนบน Ethereum ของ Maple การประเมิน Arc ของ LlamaRisk เมื่อวันที่ 9 ตุลาคมพบว่า สถานะสองรายการที่ใหญ่ที่สุดคิดเป็นประมาณ 97% ของอุปทาน syrupUSDC โดยมี Health Factor ที่ 1.02 และ 1.01 ตามลำดับ หนี้คงค้างของผู้ฝาก syrupUSDC ทั้งหมดเป็น USDC การกระจุกตัวเช่นนี้หมายความว่าสถานะเพียงไม่กี่รายการอาจกำหนดความต้องการนำหลักประกันออกจากตลาดส่วนใหญ่ แต่ไม่ได้แปลว่าผู้ให้กู้บน Aave จะได้รับเงินสดพร้อมใช้ในจำนวนเท่ากัน
ณ เวลาที่ประเมิน Core Hub ของ Aave บน Arc มี USDC ฝากอยู่ 143.45 ล้านโทเคน และปล่อยกู้ไปแล้ว 83.82 ล้านโทเคน เหลือให้กู้ได้ 59.63 ล้านโทเคน ยอดคงเหลือนี้คือโทเคนหนี้ที่ Aave มีไว้ให้ผู้กู้ ส่วนแรงซื้อ syrupUSDC ในตลาดและเงินสดที่ Maple ใช้รองรับการไถ่ถอนเป็นอีกส่วนหนึ่ง ทั้งสองไม่ได้มาจากแหล่งเงินกองเดียวกัน
การประเมินสภาพคล่องของ Arc ที่ LlamaRisk จัดทำในเดือนกันยายนอ้างอิงข้อมูล ณ วันที่ 23 กันยายน พบว่าช่องทางซื้อขาย syrupUSDC/USDC บน Uniswap V4 ใน Arc เริ่มให้มูลค่าจากการขายเพิ่มได้จำกัดเมื่อยอดขายเข้าใกล้ 500,000 ดอลลาร์ เนื่องจาก USDC ฝั่งหนึ่งของพูลถูกใช้ไป หากยอดชำระบัญชีสูงกว่าระดับนี้ ผู้ชำระบัญชีอาจต้องหาผู้ซื้อรายอื่น หรือโอนสินทรัพย์ไป Ethereum เพื่อยื่นคำขอไถ่ถอน
การประเมินยังระบุว่าในขณะนั้น Arc ไม่มีช่องทางไถ่ถอนโดยตรง ผู้ถือสามารถขายในตลาดท้องถิ่น หรือโอน syrupUSDC ไป Ethereum ก่อนยื่นคำขอไถ่ถอน โดยปกติการโอนข้ามเครือข่ายคาดว่าจะใช้เวลา 2–5 นาที และมีความสามารถรองรับธุรกรรมราว 10 ล้านดอลลาร์ต่อชั่วโมง แต่ตัวเลขนี้ครอบคลุมเฉพาะขั้นตอนโอนเท่านั้น คำขอไถ่ถอนของ Maple ยังต้องเข้าคิวแบบมาก่อนได้ก่อน และจะดำเนินการเมื่อมีสภาพคล่องพร้อม
เงื่อนไขของ Maple ระบุว่าการถอนส่วนใหญ่เสร็จภายใน 24 ชั่วโมง แต่อาจใช้เวลานานถึง 30 วัน โครงสร้างสัญญายังหมายความว่าสิทธิในมูลค่าของพูลอาจสูงกว่าเงินสดที่ผู้ถือถอนออกได้ทันที หากเลือกเส้นทางนี้ ผู้ชำระบัญชีต้องเตรียม USDC สำหรับชำระหนี้ Aave ก่อน แล้วจึงรอรับเงินจากการไถ่ถอนผ่าน Ethereum ความสามารถในการโอน เงินสดที่ใช้ไถ่ถอน และต้นทุนเงินทุนระหว่างรอ ล้วนมีผลต่อความคุ้มค่าของการชำระบัญชี
การเพิ่มเพดาน Arc เชื่อมโยงกับสภาพคล่องร่วม
ข้อเสนอของ LlamaRisk สำหรับ Arc ใช้อัตราแลกเปลี่ยน syrupUSDC/USDC จาก Chainlink และใช้ตัวปรับ CAPO จำกัดอัตรา USDC/USD อัตราแลกเปลี่ยนสะท้อนมูลค่าการถอนจากคลังบน Ethereum แต่เงินที่ผู้ชำระบัญชีได้รับจากการขายในตลาดท้องถิ่นยังขึ้นกับความลึกของตลาด ข้อเสนอนี้กำหนดอัตราหลักประกันไว้ที่ 92% และ Liquidation Bonus แบบปรับตามเงื่อนไข สูงสุด 4% โดย 4% เป็นเพดาน ไม่ใช่อัตราที่ใช้ทุกกรณี
Maple Spoke บน Arc ใช้เงินสำรอง USDC ร่วมกับ Main Spoke ใน Core Hub เดียวกัน ภายใต้โครงสร้าง Hub-and-Spoke ของ Aave ขีดจำกัดในระดับ Spoke ใช้ควบคุมความเสี่ยงรายรายการ ขณะที่ Hub ทำหน้าที่ดูแลสภาพคล่องร่วมและบันทึกบัญชี ดังนั้นความเสี่ยงของ Maple Spoke ในโครงสร้าง Arc ปัจจุบันจึงอยู่ภายในขอบเขตความสามารถในการชำระหนี้ร่วมของ Core Hub ส่วนตลาด V3 บน Monad และ Hub อื่นบน Ethereum มีขอบเขตต่างกัน และไม่ควรประเมินโดยใช้สมมติฐานด้านสภาพคล่องเดียวกัน
ข้อเสนอ Arc เมื่อวันที่ 9 ตุลาคมแนะนำให้เพิ่มเพดานการกู้ USDC ของ Maple Spoke จาก 23 ล้านเป็น 46 ล้านโทเคน และเพิ่มเพดาน syrupUSDC ใหม่จาก 25 ล้านเป็น 50 ล้านโทเคน ขณะนั้นมีการใช้เพดานกู้ยืมเต็มแล้ว ส่วนเพดานใหม่มีอัตราการใช้งาน 87.8% เพดานทั้งสองควบคุมขนาดหนี้และโทเคนส่วนแบ่งแยกกัน แต่การเพิ่มเพดานไม่ได้ทำให้เกิดความเสี่ยงใหม่โดยอัตโนมัติ ขนาดความเสี่ยงจริงยังขึ้นกับการฝากและการกู้ยืมที่จะเกิดขึ้นต่อไป
สำหรับผู้ให้กู้ Aave ประเด็นสำคัญไม่ใช่เพียง Health Factor แต่คือเงินที่กู้คืนจากหลักประกันตามขนาดการชำระบัญชีจะครอบคลุมหนี้ ค่าธรรมเนียมการซื้อขายและแปลงโทเคน รวมถึงต้นทุนเงินทุนระหว่างรอได้หรือไม่ PT-AUSD บน Monad ต้องขายในตลาดก่อนครบกำหนดเดือนธันวาคม ขณะที่ syrupUSDC บน Arc ต้องอาศัยผู้ซื้อในตลาด หรือโอนผ่าน Ethereum แล้วรอ Maple ไถ่ถอน ข้อมูล ณ วันที่ 9 ตุลาคม 2026 แสดงว่าสถานะบางส่วนอยู่ใกล้เส้นชำระบัญชี และขั้นตอนเหล่านี้เป็นตัวกำหนดจำนวนเงินสดที่ผู้ชำระบัญชีจะเรียกคืนได้จริง