การวิเคราะห์พูล Uniswap v3 บน Ethereum จำนวน 8 แห่งโดย Bitquery พบว่า ต้นทุนธุรกรรมส่งผลต่อผลตอบแทนของตำแหน่งสภาพคล่องขนาดเล็กอย่างชัดเจน ในบรรดาตำแหน่งปกติที่ปิดแล้วและมีมูลค่าต่ำกว่า 1,000 ดอลลาร์ มีเพียง 18% ที่ทำผลงานได้ดีกว่าการถือโทเคนเดิมหลังหักค่า Gas เทียบกับ 51% ก่อนหักต้นทุนดังกล่าว ค่าธรรมเนียม Gas ค่ามัธยฐานของตำแหน่งกลุ่มนี้อยู่ที่ 67 เซนต์
ผลการศึกษาชี้ว่า ผู้ให้สภาพคล่อง หรือ LP ไม่ควรประเมินผลตอบแทนจากรายได้ค่าธรรมเนียมเพียงอย่างเดียว แต่ต้องพิจารณาการเปลี่ยนแปลงของสินทรัพย์ในพอร์ตและต้นทุนธุรกรรมตลอดช่วงเวลาที่ถือครองด้วย
การศึกษาครอบคลุมช่วงวันที่ 14 ตุลาคม 2025 ถึง 13 ตุลาคม 2026 โดยเลือกพูล Uniswap v3 บน Ethereum จำนวน 8 แห่งจากจำนวนตำแหน่งใหม่ในช่วงกลางปี 2026 การคำนวณอัตราการชนะของตำแหน่งปกติไม่นับรวมตำแหน่งที่เปิดและปิดภายในบล็อกเดียวกัน
ต้นทุน Gas กดดันตำแหน่งขนาดเล็กมากกว่า
จากตำแหน่งปกติที่ปิดแล้วทั้งหมด 71,166 ตำแหน่ง มี 49% ที่ทำผลงานดีกว่าการถือเหรียญเดิมก่อนหัก Gas แต่สัดส่วนลดลงเหลือ 34% เมื่อรวมต้นทุนธุรกรรมเข้าไปด้วย โดยทั่วไป ช่องว่างระหว่างอัตราการชนะก่อนและหลังหัก Gas แคบลงเมื่อขนาดตำแหน่งเพิ่มขึ้น เนื่องจากต้นทุนคงที่ในระดับหนึ่งอาจกินผลตอบแทนส่วนเกินที่มีจำกัดของตำแหน่งขนาดเล็ก ขณะที่เงินทุนก้อนใหญ่สามารถเฉลี่ยต้นทุนดังกล่าวออกไปได้มากกว่า
ข้อมูลแยกตามขนาดตำแหน่งที่ Bitquery เปิดเผยมีดังนี้ ตำแหน่งต่ำกว่า 1,000 ดอลลาร์มีอัตราชนะ 51% ก่อนหัก Gas และ 18% หลังหัก Gas ส่วนช่วง 1,000-10,000 ดอลลาร์อยู่ที่ 45% และ 36% ตามลำดับ ช่วง 10,000-100,000 ดอลลาร์อยู่ที่ 50% และ 45% ช่วง 100,000-1 ล้านดอลลาร์อยู่ที่ 55% และ 51% ขณะที่ตำแหน่งเกิน 1 ล้านดอลลาร์อยู่ที่ 60% และ 59%
เปอร์เซ็นต์เหล่านี้เป็นสัดส่วนของจำนวนตำแหน่งที่ทำผลงานดีกว่าการถือเหรียญเดิม ไม่ใช่ผลตอบแทนที่ถ่วงน้ำหนักด้วยเงินทุน จึงไม่สามารถใช้สรุปได้ว่ากลุ่มใดสร้างกำไรรวมสูงกว่ากลุ่มอื่น
สำหรับตำแหน่งต่ำกว่า 1,000 ดอลลาร์ การหัก Gas ทำให้อัตราชนะลดลง 33 จุดเปอร์เซ็นต์ หากตำแหน่งมีผลตอบแทนเหนือกว่าการถือเหรียญเดิมเพียงเล็กน้อย ต้นทุนการดำเนินการแม้เพียงไม่กี่สิบเซนต์ก็อาจทำให้ผลการเปรียบเทียบเปลี่ยนไปได้
วิธีวัดผลตอบแทนเทียบกับการถือเหรียญเดิม
Bitquery เปรียบเทียบโทเคนที่ได้รับคืนเมื่อปิดตำแหน่ง รวมถึงค่าธรรมเนียมที่เก็บได้ กับโทเคนชุดเดิมที่นำไปฝากตั้งแต่แรก โดยประเมินมูลค่าของทั้งสองทางเลือกด้วยราคาขณะออกจากตำแหน่ง จากนั้นจึงหักค่า Gas ดังนั้น แม้มูลค่าตำแหน่งในหน่วยดอลลาร์จะเพิ่มขึ้น ก็ยังอาจทำผลงานได้แย่กว่าการถือโทเคนเดิม
ข้อมูลสรุปอีกชุดหนึ่ง ซึ่งรวมการเปรียบเทียบค่าธรรมเนียมของตำแหน่งที่ยังไม่ปิด ณ วันสิ้นสุดช่วงสถิติด้วย ระบุว่า พูลทั้งหมดในตัวอย่างเก็บค่าธรรมเนียมสะสมได้ 41.6 ล้านดอลลาร์ ขณะที่มูลค่าสินทรัพย์ที่ถืออยู่ต่ำกว่ากรณีถือเหรียญเดิม 60.6 ล้านดอลลาร์ และมีต้นทุน Gas 1.4 ล้านดอลลาร์ เมื่อคำนวณจากตัวเลขที่ปัดเศษแล้ว ผลรวมจึงต่ำกว่าการถือเหรียญเดิม 20.4 ล้านดอลลาร์ ตำแหน่งที่ยังไม่ปิดถูกประเมินมูลค่าด้วยราค ณ วันสิ้นสุดช่วงสถิติ
การศึกษาประเมินว่าพูลตัวอย่างมีค่าธรรมเนียมรวม 59.5 ล้านดอลลาร์ สูงกว่าค่าธรรมเนียม 41.6 ล้านดอลลาร์ที่นำมาใช้ในการวิเคราะห์รายตำแหน่ง ส่วนต่างเกิดจากค่าธรรมเนียมที่ยังไม่ได้เรียกรับ ณ วันตัดข้อมูล หรือค่าธรรมเนียมที่ไม่สามารถระบุให้กับตำแหน่งใดตำแหน่งหนึ่งได้
วิธีนับจากบันทึกเหตุการณ์ไม่ได้รวมค่าธรรมเนียมที่ยังไม่ได้เรียกรับ ทำให้ตำแหน่งที่ยังไม่ปิดไม่ถูกรวมในสถิติอัตราชนะ นอกจากนี้ ยังมีอีก 207 ตำแหน่งที่เกี่ยวข้องกับการเรียกรับค่าธรรมเนียมระหว่างตำแหน่งที่เชื่อมโยงกัน ซึ่งไม่ถูกรวมในข้อมูลรายตำแหน่ง Bitquery นับค่า Gas ของแต่ละธุรกรรมเพียงครั้งเดียว แล้วจัดสรรต้นทุนดังกล่าวตามการดำเนินการด้านสภาพคล่อง
ระบบบันทึกบัญชีแบบแฟลชของ v4 อาจลดการโอนระหว่างทาง
ค่าธรรมเนียมธุรกรรมบน Ethereum ชำระด้วย ETH กลไกการบันทึกบัญชีแบบแฟลชของ Uniswap v4 สามารถบันทึกยอดโทเคนที่ต้องชำระภายในกระบวนการ และโอนสินทรัพย์ตามยอดสุทธิในช่วงท้าย จึงอาจลดจำนวนการโอนที่ต้องใช้ระหว่างการแลกเปลี่ยน การชำระราคา หรือการปรับสภาพคล่องได้
หากเส้นทางธุรกรรมผ่านหลายพูล หรือรวมการแลกเปลี่ยนเข้ากับการเพิ่มสภาพคล่อง ยอดที่ต้องชำระภายในระบบสามารถหักล้างกันได้บางส่วน ทำให้ไม่จำเป็นต้องโอนโทเคนไปมาระหว่างสัญญาของแต่ละพูลหลายครั้ง
จำนวนต้นทุนที่ประหยัดได้จริงขึ้นอยู่กับเส้นทางธุรกรรมและรูปแบบการเชื่อมต่อ การทำธุรกรรมหลายขั้นตอนรวมกันอาจลดการโอนระหว่างทางได้มากกว่าธุรกรรมที่มีขั้นตอนเดียว อย่างไรก็ตาม การลดต้นทุนการดำเนินการไม่ได้หมายความโดยอัตโนมัติว่าตำแหน่งนั้นจะทำผลงานได้ดีกว่าการถือเหรียญเดิม
Uniswap ยังคงใช้กลไกสภาพคล่องแบบเข้มข้นใน v4 ซึ่งเป็นการออกแบบหลักที่เริ่มใช้ใน v3 โดย LP สามารถเลือกช่วงราคาที่ต้องการนำเงินไปใช้งาน เมื่อราคาตลาดเคลื่อนที่ ปริมาณโทเคนทั้งสองชนิดในตำแหน่งจะเปลี่ยนแปลงตามไปด้วย หากราคาทะลุขอบเขตของช่วงที่กำหนด ตำแหน่งอาจประกอบด้วยสินทรัพย์เพียงชนิดเดียวและหยุดรับค่าธรรมเนียมจากการแลกเปลี่ยน จนกว่าราคาจะกลับเข้าสู่ช่วงดังกล่าว
หากการเปลี่ยนแปลงของสินทรัพย์ในตำแหน่งสร้างส่วนต่างมากกว่ารายได้ค่าธรรมเนียม ตำแหน่งก็อาจยังทำผลงานต่ำกว่าการถือเหรียญเดิม แม้ค่า Gas จะลดลงก็ตาม
จำนวนธุรกรรมเพิ่มสภาพคล่องใน v4 ไม่ได้สะท้อนเงินทุนโดยตรง
การเปรียบเทียบกิจกรรม v3 และ v4 อีกชุดหนึ่งครอบคลุมวันที่ 15 กรกฎาคมถึง 13 ตุลาคม 2026 และมีการแก้ไขข้อมูลเมื่อวันที่ 15 ตุลาคม ผลการวิเคราะห์ระบุว่า การดำเนินการเพิ่มสภาพคล่องใน v4 เพิ่มจากประมาณ 1,288 ครั้งต่อวันในสัปดาห์แรก เป็น 4,474 ครั้งต่อวันในสัปดาห์สุดท้าย หรือราว 3.5 เท่า ขณะที่ v3 ยังคงอยู่ที่ประมาณ 1,300 ครั้งต่อวัน
การเปรียบเทียบฉบับแก้ไขไม่นับเหตุการณ์ที่มีขนาดเป็นศูนย์ในทั้งสองเวอร์ชัน ตลอดช่วง 91 วัน v4 มี 88 วันที่จำนวนการเพิ่มสภาพคล่องมากกว่าการถอนออก ส่วน v3 มี 89 วัน
จำนวนการดำเนินการสะท้อนความถี่ของการเปลี่ยนแปลงสภาพคล่อง แต่ไม่สามารถบอกมูลค่าเงินดอลลาร์ที่ฝากหรือถอนจริงได้ ในจำนวนการเพิ่มสภาพคล่องที่สูงขึ้นของ v4 เส้นทางผ่านตัวจัดการตำแหน่งมาตรฐานคิดเป็น 77% ผู้ใช้งานเส้นทางดังกล่าวประกอบด้วยบอต ผู้ออกโทเคน และกระเป๋าเงินประเภทอื่น
การศึกษาพบกระเป๋าเงิน 3,074 แห่งที่เคยส่งธุรกรรมบนทั้งสองเวอร์ชัน หากนับตามที่อยู่ที่เรียกใช้สัญญาพูล จะเหลือ 18 แห่ง ตัวเลขเหล่านี้เป็นจำนวนที่อยู่ ไม่ใช่จำนวนผู้ใช้งานอิสระ เนื่องจากวิธีบันทึกค่าธรรมเนียมของ v4 และ v3 แตกต่างกัน การเปรียบเทียบนี้จึงพิจารณาเฉพาะพฤติกรรมด้านการดำเนินการสภาพคล่อง และไม่ได้วัดผลตอบแทนของตำแหน่งที่จับคู่กันระหว่างทั้งสองเวอร์ชัน
VolatilePair Hook ยังไม่อยู่ในช่วงข้อมูลศึกษา
v4 เปิดให้ใช้ Hook แบบเลือกได้เพื่อปรับพฤติกรรมของพูล ทั้งด้านค่าธรรมเนียม การบันทึกบัญชี และเส้นโค้งราคา จึงไม่สามารถใช้กลไกสภาพคล่องแบบเข้มข้นมาตรฐานมาสรุปผลตอบแทนของพูลที่ใช้ Hook ทุกประเภทได้
Uniswap Labs ประกาศเมื่อวันที่ 14 ตุลาคมว่า VolatilePair Hook เปิดใช้งานบน Ethereum แล้ว โดยคู่ซื้อขายเริ่มต้นคือ ETH/USDC ตามรายละเอียดของโครงการ Hook นี้จะคำนวณค่าธรรมเนียมฝั่งซื้อและขายใหม่ทุกครั้งที่มีการแลกเปลี่ยน โดยอิงจากการเคลื่อนไหวของราคาในช่วงที่ผ่านมา
เนื่องจากเปิดตัวหลังวันที่ 13 ตุลาคม ซึ่งเป็นวันสิ้นสุดข้อมูลของการศึกษาของ Bitquery VolatilePair Hook จึงไม่อยู่ในชุดข้อมูลดังกล่าว สำหรับ LP การลดต้นทุนการโอนของ v4 เป็นเพียงส่วนหนึ่งของการคำนวณผลตอบแทน ผลลัพธ์สุดท้ายยังขึ้นอยู่กับการเปลี่ยนแปลงของโทเคนในตำแหน่ง ค่าธรรมเนียมที่เก็บได้จริง และค่า Gas ที่จ่ายตลอดอายุของตำแหน่ง