Biến động lãi suất tiền gửi ngân hàng tại Mỹ có thể tác động khác nhau đến các đơn vị phát hành stablecoin. Nghiên cứu do Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) công bố ngày 13/10 cho thấy, dựa trên dữ liệu theo tuần từ tháng 1/2019 đến tháng 6/2025, mỗi khi lãi suất tiền gửi tăng 1 điểm cơ bản, mức tăng lũy kế của USDC trong 10 tuần tiếp theo giảm ước tính khoảng 4,8%, trong khi USDT giảm khoảng 1,9%. Kết quả này cho thấy việc giả định mọi stablecoin đều cạnh tranh với tiền gửi ngân hàng theo cùng một cơ chế có thể che khuất khác biệt giữa các đơn vị phát hành khi dự báo mức độ chấp nhận tài sản này.
Nghiên cứu do Rashad Ahmed và Iñaki Aldasoro thực hiện. Chỉ số lãi suất tiền gửi được sử dụng là mức bình quân của lãi suất áp dụng cho sáu nhóm tài khoản tiết kiệm và tài khoản tiền gửi thị trường tiền tệ trên toàn quốc. Chỉ số này không tương đương với lãi suất chính sách của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed), cũng không phản ánh mức lãi suất thực tế của một tài khoản tiền gửi lãi suất cao cụ thể.
USDC phản ứng rõ hơn với việc điều chỉnh lãi suất tiền gửi
Nghiên cứu sử dụng phương pháp bình phương tối thiểu thông thường (OLS) để ước tính mối quan hệ giữa thay đổi lãi suất tiền gửi và tăng trưởng vốn hóa stablecoin. Kết quả cơ sở về mức tăng lũy kế trong 10 tuần như sau:
| Stablecoin | Tác động ước tính lên mức tăng vốn hóa lũy kế 10 tuần khi lãi suất tiền gửi tăng 1 điểm cơ bản |
|---|---|
| USDC | Giảm 4,8 điểm phần trăm |
| USDT | Giảm 1,9 điểm phần trăm |
Giá trị âm ở đây cho thấy tốc độ tăng của stablecoin chậm lại so với quỹ đạo đối chứng trong mô hình, chứ không có nghĩa vốn hóa token chắc chắn giảm theo đúng tỷ lệ tương ứng.
Theo các nhà nghiên cứu, phản ứng mạnh hơn của USDC trước thay đổi lãi suất tiền gửi có thể liên quan đến việc đồng stablecoin này được sử dụng nhiều hơn bởi khách hàng tổ chức tại Mỹ và người dùng tài chính phi tập trung (DeFi). Với những nhóm người nắm giữ này, chênh lệch lợi suất giữa tiền gửi ngân hàng và số dư stablecoin có thể được so sánh trực tiếp hơn. Trong khi đó, USDT được sử dụng rộng rãi hơn tại các thị trường ngoài khơi và các nền kinh tế đang phát triển, nơi người nắm giữ có thể tiếp cận các lựa chọn tiền gửi ngân hàng và phương án phân bổ vốn khác biệt.
Tuy nhiên, dữ liệu nghiên cứu không cho biết chính xác nhóm người nắm giữ nào đã chuyển vốn, cũng không xác định được những tài khoản ngân hàng nào liên quan. Vì vậy, sự khác biệt giữa các đơn vị phát hành là cách diễn giải kết quả thống kê, không phải quan sát trực tiếp về dòng tiền của từng cá nhân.
Kết quả tổng thể thay đổi theo mô hình
Trong mô hình cơ sở xét toàn bộ stablecoin, mỗi khi lãi suất tiền gửi tăng 1 điểm cơ bản, mức tăng lũy kế trong 10 tuần giảm khoảng 2,8%. Nghiên cứu cũng sử dụng phương pháp biến công cụ nhằm tách ảnh hưởng của việc điều chỉnh lãi suất tiền gửi khỏi các yếu tố khác. Mô hình này đưa ra mức ước tính lớn hơn, với mức tăng giảm khoảng 9,1%.
Phương pháp biến công cụ khai thác khác biệt trong cách ngân hàng truyền dẫn thay đổi lãi suất chính sách sang lãi suất tiền gửi. Cụ thể, khi trung điểm của biên độ mục tiêu lãi suất quỹ liên bang đạt ít nhất 3,125% trong bốn tuần trước đó, các ngân hàng thường truyền dẫn thay đổi lãi suất chính sách sang lãi suất tiền gửi đầy đủ hơn. Mô hình đồng thời kiểm soát lãi suất chính sách, lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ, giá Bitcoin, chỉ số USD và mức độ biến động của thị trường, nhằm phân biệt cạnh tranh về lợi suất tiền gửi với thay đổi của môi trường đầu tư nói chung.
Dù vậy, phương pháp nhận diện này vẫn có giới hạn. Nghiên cứu ghi nhận thống kê F ở bước đầu tiên là 9,78, thấp hơn ngưỡng tham chiếu phổ biến là 10 mà các tác giả dẫn chiếu. Ngoài ra, trong mẫu nghiên cứu chỉ có một giai đoạn đáp ứng điều kiện lãi suất cao. Do đó, bằng chứng cho thấy mức ước tính lớn hơn, 9,1%, có thể áp dụng cho một chu kỳ lãi suất khác vẫn còn hạn chế.
Trong các biểu đồ của mô hình biến công cụ, khoảng tin cậy 95% của ước tính 10 tuần đối với USDC vẫn nằm dưới 0, trong khi khoảng tin cậy của USDT bao gồm 0. Nghiên cứu cũng kiểm tra thêm hướng đi của mối quan hệ bằng cách so sánh mức độ điều chỉnh lãi suất ở các nhóm tiền gửi khác nhau. Các kiểm định liên quan đến sự kiện Silicon Valley Bank, những sự kiện trên thị trường tiền mã hóa, khối lượng giao dịch và lợi suất DeFi vẫn duy trì mối quan hệ âm. Tuy nhiên, ước tính phản ứng của số dư stablecoin được gửi trong các giao thức cho vay lại thiếu độ chính xác.
Nhìn chung, nghiên cứu ủng hộ nhận định rằng tiền gửi ngân hàng và stablecoin có cạnh tranh về nhu cầu. Tuy nhiên, quy mô tác động phụ thuộc vào mô hình, giai đoạn dữ liệu và phương pháp nhận diện được sử dụng.
Phần thưởng sàn thay đổi cách người dùng so sánh lợi suất
Mức lợi suất thực tế mà số dư stablecoin có thể tạo ra còn phụ thuộc vào nơi tài sản được lưu giữ. Trong một nghiên cứu khác công bố ngày 19/6, BIS chia các cơ chế trả lợi suất mà sàn giao dịch cung cấp cho người nắm giữ stablecoin thành hai nhóm.
Nhóm thứ nhất là lợi suất dựa trên thu nhập từ tài sản dự trữ, trong đó sàn chuyển một phần thu nhập phát sinh từ tài sản dự trữ của đơn vị phát hành cho người nắm giữ. Nhóm thứ hai là lợi suất dựa trên hoạt động của người dùng, với mức chi trả gắn với hoạt động cho vay, giao dịch và các hoạt động thị trường khác. Nghiên cứu sử dụng Coinbase và Binance làm hai trường hợp đại diện cho hai mô hình, đồng thời lưu ý rằng ranh giới giữa các mô hình trong thực tế không hoàn toàn rõ ràng.
Dữ liệu lịch sử cho thấy lợi suất nắm giữ USDC trên Coinbase biến động gần với lãi suất chính sách và lợi suất tài sản dự trữ hơn, trong khi lợi suất trên Binance dễ chịu ảnh hưởng bởi hoạt động của thị trường tiền mã hóa. Do nguồn vốn của hai mô hình khác nhau, nguyên nhân khiến lợi suất thay đổi cũng khác nhau.
Điều khoản USDC Rewards hiện hành của Coinbase cho biết đây là chương trình khách hàng thân thiết do sàn tài trợ. Coinbase tuyên bố sẽ không sử dụng hoặc cho vay USDC của khách hàng nếu chưa nhận được chỉ thị từ khách hàng. Người tham gia phải ở khu vực đủ điều kiện, có đủ điều kiện giao dịch và nắm giữ ít nhất 1 USD bằng USDC. Tại một số khu vực, trong đó có Mỹ và Anh, người dùng còn phải có tư cách thành viên Coinbase One.
Lãi suất phần thưởng có thể thay đổi theo quốc gia, loại tài khoản và điều chỉnh của nền tảng. Coinbase cũng có thể sửa đổi hoặc chấm dứt chương trình. Các thông tin công khai hướng người dùng kiểm tra mức lãi suất thực tế áp dụng cho tài khoản của mình, nhưng không xác nhận một mức lợi suất thường niên hiện hành thống nhất cho tất cả người nắm giữ USDC tại Mỹ. Coinbase cũng cho biết số dư USDC được lưu giữ trong tài khoản của sàn không phải tiền gửi ngân hàng và không được bảo hiểm bởi Tổng công ty Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang Mỹ (FDIC) hoặc Công ty Bảo vệ Nhà đầu tư Chứng khoán (SIPC).
Điều này cho thấy việc so sánh tiền gửi ngân hàng với số dư trên sàn không thể chỉ dựa vào lãi suất niêm yết. Lợi suất thực tế còn phụ thuộc vào điều kiện tham gia, phí thành viên, khu vực cư trú và cơ chế bảo vệ tài sản tương ứng. Phần thưởng từ sàn đã tồn tại trong một số giai đoạn của mẫu nghiên cứu. Nghiên cứu cũng thừa nhận ảnh hưởng của lợi suất bên thứ ba và đưa biến lợi suất DeFi vào các phân tích độ bền. Tuy nhiên, biến này không đo trực tiếp yêu cầu thành viên hiện tại của Coinbase và cũng không bao quát khác biệt cụ thể về phần thưởng mà từng sàn dành cho các loại tài khoản khác nhau.
Lợi suất stablecoin có thể đến từ lãi tiền gửi ngân hàng, thu nhập từ tài sản dự trữ của đơn vị phát hành, phần thưởng từ sàn giao dịch hoặc lợi suất cho vay DeFi. Các kênh này có mức độ rủi ro, nguồn vốn và cơ chế biến động khác nhau.
Tăng trưởng USDC không đồng nghĩa tín dụng ngân hàng suy giảm
Nguồn vốn stablecoin cuối cùng vẫn có thể được tái đầu tư và phân bổ lại giữa các ngân hàng cũng như các nhóm người gửi tiền khác nhau, tùy thuộc vào đối tác và cách sắp xếp vốn của đơn vị phát hành. Vì vậy, thay đổi trong số dư stablecoin có thể ảnh hưởng đến chi phí vốn của ngân hàng. Tuy nhiên, nghiên cứu lần này chủ yếu trả lời một câu hỏi khác: nhu cầu stablecoin thay đổi như thế nào khi ngân hàng nâng lợi suất tiền gửi.
Việc USDC nhạy cảm hơn với lãi suất tiền gửi không thể được quy đổi trực tiếp thành số vốn cho vay mà ngân hàng đã mất. Để đưa ra kết luận như vậy, cần biết chính xác tài sản dự trữ stablecoin được phân bổ vào những tổ chức tài chính nào, ngân hàng thay thế nguồn vốn đó ra sao và liệu họ có điều chỉnh hoạt động cấp tín dụng hay không.
Tương tự, ước tính của nghiên cứu phản ánh phản ứng của stablecoin trước thay đổi lãi suất tiền gửi, không thể áp dụng trực tiếp cho một lần Fed tăng hoặc giảm lãi suất cụ thể. Lãi suất chính sách, việc ngân hàng điều chỉnh lại lãi suất tiền gửi và mức lợi suất thực tế mà các nền tảng trả cho người nắm giữ stablecoin là ba biến có liên hệ, nhưng không đồng nhất.
Trong các dự báo tiếp theo về mức độ chấp nhận stablecoin, cần xem xét riêng cấu trúc người dùng của USDC và USDT, khu vực của người nắm giữ, mức độ điều chỉnh lãi suất tiền gửi cũng như khả năng người dùng tiếp cận phần thưởng từ sàn. Để đánh giá mối quan hệ trong quá khứ có thể duy trì đến đâu trong chu kỳ lãi suất tiếp theo, cần thêm dữ liệu đối chiếu tăng trưởng của từng đơn vị phát hành với mức lợi suất thực tế mà nhóm người dùng tương đồng có thể nhận được từ ngân hàng và các nền tảng.