利下げの期待が徐々に冷え込む
数ヶ月にわたる政策緩和を経て、欧州中央銀行の金融政策の道筋は新たな段階に入ろうとしています。以前、市場は緩和プロセスの継続を確信していましたが、最近では再び利下げする期待が明らかに冷え込んでいます。金利デリバティブ市場の価格設定は、さらなる利下げの可能性が制限されたレベルに圧縮されており、多くの機関は「再び下げる」余地が非常に狭いと予想しています。その理由は、経済成長の見通しが著しく改善されていない一方で、景気後退のリスクが広く認められておらず、財政政策が依然として積極的に取り組んでいるため、金融政策の操作余地が制限されていることにあります。
資金市場構造の再評価
資産負債表の縮小が進むにつれ、欧州の資金市場の主線は微妙な変化を遂げています。以前は短期の安定とボラティリティの収束が見られましたが、将来の中長期的な資金のスプレッドがより大きな圧力を受けることが予想されます。Euribor-OIS、IRS/OIS、リポ基差は主要な観察指標とみなされ、これらの変化は銀行システムの流動性の変化を反映するだけでなく、政策の持続性に対する市場の再評価を反映しています。分析家たちは、将来的なスプレッドの動向は「ゆっくりとした上昇」というプロセスになると指摘しており、急激な変動ではないとしています。
余剰流動性の漸減
現在、ユーロ圏の銀行システムの余剰流動性の規模は高止まりしていますが、徐々に減少しています。市場化された資金調達のチャネルが依然として開いているため、銀行は中央銀行の操作に対する依存度が低く、通常の流動性操作の応募量は低水準にとどまっています。将来を見据えて、債券ポートフォリオの自然償還と再調達の手配が徐々に減少するにつれ、余分な備蓄レベルはさらに後退することが予想されます。市場は2027年までに、余剰流動性が1.5兆ユーロ前後に低下することを一般的に予想しており、これは長期的な安定状態とみなされています。この進化過程は、銀行システムが市場資金を活用し、中央銀行がツールの設計を適度に調整するかもしれないことを意味します。
構造的操作が常態化する可能性
欧州中央銀行は以前のフレームワーク評価で、将来的に構造的再調達ツールを通じて余剰流動性に代わる柔軟な上限を市場に提供する可能性を示唆しています。現在の全額固定金利操作とは異なり、この種のツールは制限付き入札を好み、期間プレミアムを再び市場が決定しやすくすることを助けます。規制要因も銀行の流動性の嗜好をひそかに変えています。流動性カバー率が徐々に下がり、銀行は中央銀行の準備金への依存を減らし、他の高品質な流動性資産で合規性指標を維持することを望んでいます。
リポ市場の安定維持
リポの面では、最近の取引量は減少していますが、全体的な金利は依然として預金ファシリティ金利の変動に密着しています。異なる担保間でスプレッドの変化は見られますが、市場全体には圧力の兆候はありません。ドイツとイタリアの国債リポ金利曲線の局所的な急勾配は、財政政策の予期と供給圧力をより反映しており、システミックリスクではありません。これは、資産負債の縮小が進んでも、まだ市場は直接的な資金調達によって需要を満たすことを好み、中央銀行の貸し出しに依存しないことを示しています。
展望とリスク
総合的に見ると、ユーロの期間スプレッドの次の段階の動向は、政策、流動性、規制の三つの要因の下で段階的に展開されます。インフレが期待より早く下がらないと、または財政刺激が早期に実現すると、曲線がより急速に急勾配になる可能性がありますが、中央銀行のツールのブループリントがさらに明確化されれば、市場の圧力は和らぐ可能性があります。分析家たちは一般に、「再び利下げ」というシナリオはまだ可能性がありますが、その確率と範囲は明らかに狭まっていると考えています。将来的に注目すべきは、資産負債の縮小過程でのスプレッドが市場化資金調達と中央銀行ツールの駆け引きをどのように反映するかです。
