中東の停戦協定は、世界のエネルギー市場で最悪のシナリオへの懸念を一時的に和らげたが、利率の問題でFRBが本当の意味で安心するには至らなかった。政策立案者にとって今直面する最も困難な問題は、停戦のニュースを受けての原油先物の短期的な下落ではなく、先のエネルギーショックが輸送、製造、小売体系に浸透し始め、今後数ヶ月にわたりアメリカのインフレーション数値を引き上げる可能性があることだ。ロイターはアメリカ自動車協会のデータを引用し、4月8日までにアメリカのガソリン平均小売価格が1ガロンあたり4.16ドルから4.18ドルに上昇し、近年の高値圏にあると報じた。また、停戦後に油価が一時的に著しく下落したにもかかわらず、戦前と比べて約30%から40%高い水準である。
エネルギー価格が先行し、コア価格が後に続く
今回のショックで最も政策立案者を不安にさせているのは、エネルギー価格が全体の価格に及ぼす影響が油価の短期的な下落と共にすぐに終わるわけではないことだ。パンデミック後のサプライチェーンの回復が遅れたことや、2022年のロシア・ウクライナ戦争が世界のエネルギーと輸送コストを押し上げた経験と類似して、企業はしばしば先により高い燃料と物流コストを負担し、次にその負担を消費者に転嫁する傾向がある。ロイターのBreakingviewsは、現時点での湾岸紛争がFRBに「罠」を仕掛けていると述べた。すなわち、将来的に原油価格が下落しても、石油製品に依存する産業の価格は引き続き上昇する可能性がある。FRBの3月の会議の議事録でも、一部の当局者は高エネルギーコストがコアインフレーションにさらなる影響を与え、インフレーションが2%の目標に戻るプロセスが妨げられることを懸念していると記している。
利下げ期待は脆弱になる
停戦のニュースで、一時はトレーダーが2026年後半にFRBが利下げを再開すると再度賭けたが、この賭けはすぐに慎重になった。ロイターによると、最新の会議の議事録から、中東戦争がもたらすインフレーションリスクにFRBの当局者がますます警戒していることが明らかになり、一部は利上げの選択肢を再度開いたと報じられている。市場は年内の利下げの可能性を保っているが、その幅や確率は明らかに制限されており、連邦基金先物金利は非常に限られた緩和の余地を示している。言い換えれば、エネルギー供給のリスクが完全に排除されない限り、停戦がもたらす「利下げトレード」は戦術的な修復としての色が強く、トレンドとしての逆転にはほど遠い。
供給の損傷が油価の大幅な下落を阻む
より重要なのは、停戦が供給面の正常化を意味しないことだ。ロイターによると、ホルムズ海峡は完全には通行可能になっておらず、航運企業はより明確な通行と安全ルールを待っている。たとえ部分的に航行が再開されても、保険、運賃、軍事リスクプレミアムが下落の空間を抑制するだろう。同時に、イラン関連の紛争が地域のエネルギー施設に被害を与え、カタールの液化天然ガスの今後5年間の生産量が17%減少することが予想され、世界の天然ガスと関連産業チェーンが短期間で圧力を回避することができないことを意味する。世界市場にとって、ホルムズは石油と天然ガスの約20%の運搬に関わるため、この重要な航路に問題が生じると、油価とインフレーションの期待は本当の意味で正常化に戻るのは難しくなる。
FRBは典型的なスタグフレーションの課題に直面する
これは、FRBが最も直面したくない状況を表している。すなわち、成長が鈍化する可能性があるが、物価のプレッシャーは同時に下がっていない。IMFのクリスタリナ・ゲオルギエバ総裁は4月6日にロイターに対し、中東戦争はより緩慢な成長とより高いインフレーションにつながるだろうと述べ、たとえ状況が急速に緩和されても、世界の成長予測は下方修正され、インフレーションの予測は上方修正が必要になる可能性があると語った。アメリカにとって、エネルギーショックが続くなら、今後数ヶ月のCPIとPCEは上昇圧力を感じるかもしれず、高い油価、高い資金調達コスト、金利引き締めの影響で、雇用と消費は徐々に冷え込むかもしれない。政策面で最も難しいのは、ショック自体を識別することではなく、インフレーションと成長が同時に圧力を受けている時に、次のステップを見極め、観察を続けるのか、利下げを先送りするのか、それとも必要な場合には再度引き締めに転換するのかを決めることである。
政策の複雑性を政治的サイクルが増大させる
この背景により、FRB議長の候補であるケビン・ウォシュが難しい環境での任命を迎える可能性がある。ロイターのBreakingviewsは、もし彼が確認されたとしても、安定したエネルギー市場を迎えるわけではなく、不安定な停戦とインフレーションの溢れ出し、さらには中間選挙前にホワイトハウスが低金利を望む政策環境が待ち構えている可能性があると指摘している。FRBにとって、これは金融政策の独立性、インポート型インフレーションの許容度、短期成長鈍化への対応が今まで以上に市場に注目されることを意味する。
