Aaveは9月25日、Base上でEquities Hubを稼働させ、Coinbaseが発行する7種類の株式連動トークンを担保にUSDCを借りられる市場を開設した。借入上限は2,100万ドル。週末も借り入れや清算は継続する一方、株式連動の価格フィードは金曜終値付近の水準で止まり、日曜夜まで更新されない。期間中に株価が大きく下落した場合、価格フィードの再開時に清算価格が一度に調整される可能性があり、この市場に参加するUSDC供給者には不足金が発生するリスクがある。
Aave Labsは9月25日、V4 Equities Hubの稼働再開を発表した。2,100万ドルはMag-7借入区分の借入上限であり、同額の融資がすでに実行されたことを意味しない。この区分にはUSDCの供給上限3,200万ドルも設定されている。2つの上限はそれぞれ借入額と預入額を制限するもので、現在の資金利用率を示すものではない。
週末も清算可能、株式価格フィードは停止
担保として利用できるのは、AAPLc、AMZNc、GOOGLc、METAc、MSFTc、NVDAc、TSLAcの7トークン。専用の借入区分で貸し出される資産はUSDCに限られる。市場の初期パラメーターを提案したリスクアドバイザーのLlamaRiskによると、USDC供給者は株式トークン担保へのエクスポージャーに自ら参加する必要があり、資金がAaveの他市場へ自動的に流入する仕組みではない。
Chainlinkの株式連動価格フィードは、原株の価格とCoinbaseの発行体倍率を組み合わせて算出される。LlamaRiskが設定した稼働時間では、フィードは米東部時間の日曜午後8時から金曜午後8時まで更新される。週末と米国株式市場の休場日には、最後に取得した価格が維持される。
その間もAave市場では預け入れ、借り入れ、清算が可能で、株式トークンもオンチェーンで取引できる。担保価格がフィード停止中に動いても、プロトコル上のポジションの健全性には直ちに反映されない。USDCの借入利息は積み上がるため、価格が更新されない間にポジションが清算ラインへ近づく可能性がある。株式トークンが下落した場合、清算可能な状態が表示されるのは、日曜夜にフィードが再開した後になることもある。
清算人が担保を受け取った後も、関連するエクスポージャーを保有し、月曜の株式市場取引時間帯に流動性が戻るまで処分を待つ可能性がある。
担保掛け目と清算報酬の設定
7種類のトークンに設定された担保係数は65～79％。LlamaRiskによれば、Aave V4ではこの係数が、各トークンに対する借入可能額と清算しきい値の双方を決める。設定された余裕は、ポジションが清算状態に入ってから清算人が処分を終えるまでに生じ得る価格下落を吸収することを目的とする。ただし、将来起こり得るあらゆる市場変動をカバーするものではない。
LlamaRiskのストレステストでは、株式市場の非取引時間帯における過去の価格変動を参照し、オラクル価格と市場価格の間に0.5％の差が生じる可能性を織り込んだ。さらに、USDCの借入金利曲線が最高で年率24％に達する前提で、最長の市場休場期間中に増加する債務を計算。清算は通常の株式市場が次に開いた後、遅くとも5分以内に完了すると仮定している。
各銘柄の担保係数は、過去最大の下落幅と統計的なテールリスクの推計を組み合わせて設定された。LlamaRiskは、過去のデータに含まれていない極端な下落を、こうしたサンプルでは捉えられないとも説明している。
清算報酬の上限は5.5％。USDC債務を返済した後にトークンを売却、償還、またはヘッジする際に清算人が負担するコストを補うためのものだ。実際の処分に必要なコストを十分に賄えるかどうかは、清算時の価格と、実際に利用できる流動性に左右される。
償還資格と市場の売買深度が処分を左右
清算によってB20トークンを取得しても、保有者が発行体に直ちに償還請求できるとは限らない。LlamaRiskの技術評価によると、二次市場の買い手が当初保有するのは、まだベスティング手続きを完了していないポジションだ。発行体が管理するベスティング手続きを経て初めて、償還が可能になる。
必要な資格を持たない清算人は、Base上でトークンを売却するか、償還資格を持つ取引相手を探す必要がある。処分までの間にヘッジする選択肢もあるが、リスク評価で触れられたパーペチュアル取引によるヘッジはモデル上の選択肢であり、すべての清算で十分な取引容量を確保できることを意味しない。
LlamaRiskは、公開前の9月17日時点のデータを基に、価格インパクトを2％以内に抑えた場合のBase上の売却可能な深さを、トークンごとに約27万～108万ドルと推計した。これは特定日時点の流動性スナップショットであり、9月27日に実際に約定できる規模を示すものではない。
より多くのトークンを売却する必要が生じた場合、清算人は注文を分割するか、償還手続きに参加できる取引相手へトークンを移す可能性がある。
清算で得られた資金がUSDC債務の返済に足りれば、借入プールに不足金は生じない。一方、取引再開後の価格差がモデルの想定した緩衝幅を超えた場合や、担保を想定した価格と速度で売却・ヘッジできなかった場合、不足金がEquities Hubに残る可能性がある。その不足を負担する可能性があるのは、この区分に自ら参加したUSDC供給者だ。
現在のリスク文書はあくまで想定シナリオを扱っており、損失がすでに発生したとは記録していない。実際のリスクは、未返済の借入額、担保ポジションの規模、価格フィード再開時に利用できる市場流動性によって変わる。
Snapshot投票に基づく稼働再開
Aave Labsは此前、今回の稼働再開が拘束力を持つSnapshot投票に基づくものだと説明していた。展開済み市場の一時停止を解除したのはProtocol Security Councilで、今回の再開にあたって新たなAIPやAave Governance V3の投票は必要なかった。
その後、Aave Labsはセキュリティ委員会がこの操作を実行したことを確認した。一方、別のリスク管理設定については、引き続きAIPの手続きが必要とされている。