टोकनाइज्ड शेयरों को अक्सर पारंपरिक इक्विटी के डिजिटल वॉलेट रूप में पेश किया जाता है। निवेशक किसी जानी-पहचानी कंपनी को चुनकर उसके शेयरों या उनसे जुड़े आर्थिक हितों का प्रतिनिधित्व करने वाला टोकन खरीद सकता है और कुछ मामलों में सामान्य एक्सचेंज समय के बाहर भी कारोबार कर सकता है। लेकिन अमेरिकी सिक्योरिटीज एंड एक्सचेंज कमीशन (SEC) की 17 सितंबर को जारी Tokenized Securities Venues (TSVs) रूपरेखा के तहत, किसी शेयर से जुड़ी ट्रेडिंग तीन महीने के लिए रोकी जा सकती है, अगर उसका वॉल्यूम बार-बार तय सीमा तक पहुंचता है।
इस रोक का अर्थ यह नहीं होगा कि उस शेयर से जुड़े हर टोकन की दुनिया भर में ट्रेडिंग बंद हो जाएगी। नियम उस शेयर, संबंधित एक्सचेंज और उससे जुड़े TSVs पर लागू होता है, जिसने सीमा पार की है। इसलिए तीन अलग अवधारणाओं को अलग-अलग समझना जरूरी है: टोकन रखना, शेयर से जुड़े अधिकार हासिल करना और ऐसा बाजार उपलब्ध होना जहां टोकन बेचा जा सके। ट्रेडिंग ऐप इन तीनों को एक ही उत्पाद के रूप में दिखा सकते हैं, लेकिन कानूनी और परिचालन स्तर पर ये समान नहीं हैं।
टोकन रखने से शेयरधारिता अपने-आप नहीं मिलती
पारंपरिक शेयर भी मुख्य रूप से इलेक्ट्रॉनिक रिकॉर्ड के रूप में रखे जाते हैं। जब कोई निवेशक ब्रोकर के माध्यम से शेयर खरीदता है, तो स्वामित्व का रिकॉर्ड और उसका हस्तांतरण आम तौर पर ब्रोकर, कस्टोडियन और अन्य वित्तीय संस्थानों की व्यवस्था से होता है। टोकनाइजेशन इस प्रक्रिया में ब्लॉकचेन को स्वामित्व या उससे जुड़े अधिकारों के रिकॉर्ड अथवा हस्तांतरण के लिए शामिल करता है।
जनवरी में जारी टोकनाइज्ड सिक्योरिटीज पर अपने बयान में SEC ने कई तरह की संरचनाओं के बीच अंतर किया था। एक मॉडल में कंपनी या उसका एजेंट शेयर स्वामित्व प्रणाली में ब्लॉकचेन रिकॉर्ड को शामिल करता है। दूसरे मॉडल में कोई तीसरा पक्ष शेयर अपने पास रखता है और उनसे जुड़े हितों का प्रतिनिधित्व करने वाले टोकन जारी करता है। एक अन्य श्रेणी सिंथेटिक एक्सपोजर देती है, जिसमें टोकन का रिटर्न किसी शेयर की कीमत के साथ चलता है, लेकिन धारक कंपनी के वास्तविक शेयरों का मालिक नहीं होता।
इसलिए किसी कंपनी के शेयर के साथ टोकन की कीमत का उतार-चढ़ाव अपने-आप वोटिंग अधिकार, लाभांश का अधिकार या अन्य शेयरधारक विशेषाधिकार नहीं देता। यदि टोकन किसी स्वतंत्र कंपनी ने जारी किया है, तो निवेशक को उस जारीकर्ता की वित्तीय स्थिति, अपने दायित्व पूरे करने की क्षमता और अनुबंधीय जिम्मेदारियों पर भी ध्यान देना होगा। उत्पाद पर किसी प्रसिद्ध कंपनी का नाम हो सकता है, लेकिन धारक को जारीकर्ता से जुड़े जोखिम भी उठाने पड़ सकते हैं।
SEC के परीक्षण ढांचे में शामिल टोकनाइज्ड शेयरों में संबंधित पारंपरिक शेयरों के आर्थिक और शासन संबंधी अधिकार बने रहना जरूरी है। इसमें लाभांश और वोटिंग अधिकार शामिल हैं। केवल सिंथेटिक आर्थिक एक्सपोजर देने वाले उत्पाद इस ढांचे के योग्य नहीं होंगे। ट्रेडिंग प्रतिभागियों या उनके वॉलेट को लागू पहचान-पुष्टि और पहुंच संबंधी शर्तें भी पूरी करनी होंगी।
इन शर्तों के अधीन SEC पात्र प्लेटफॉर्मों को ऑटोमेटेड मार्केट मेकर मॉडल पर पांच साल का परीक्षण करने की अनुमति दे रहा है। पारंपरिक ऑर्डर बुक के विपरीत, ऑटोमेटेड मार्केट मेकर अन्य प्रतिभागियों की ओर से उपलब्ध कराए गए एसेट पूल के साथ निवेशकों के लेनदेन को मिलाता है। एक सामान्य लिक्विडिटी पूल में शेयर टोकन और भुगतान के लिए इस्तेमाल होने वाली एसेट दोनों हो सकती हैं। खरीद होने पर पूल में टोकनों की संख्या घटेगी और भुगतान एसेट बढ़ेगी, जबकि पूल में उपलब्ध मात्रा बदलने के साथ मूल्य निर्धारण फॉर्मूला टोकन की कीमत को समायोजित करेगा।
यह मॉडल अपने-आप चल सकता है और अन्य संगत वित्तीय सॉफ्टवेयर से जुड़ सकता है। फिर भी इसके लिए पर्याप्त एसेट, स्पष्ट कानूनी अधिकार और पूंजी उपलब्ध कराने को तैयार प्रतिभागियों की जरूरत होगी। केवल ब्लॉकचेन रिकॉर्ड होने से लिक्विडिटी की कमी या स्वामित्व और अनुबंधीय अधिकारों को लेकर अनिश्चितता दूर नहीं होती।
वॉल्यूम सीमा पार होने पर रोक कैसे लागू होगी
परीक्षण ढांचा यह भी सीमित करता है कि प्रत्येक एक्सचेंज कितने शेयरों की पेशकश कर सकता है और किसी एक शेयर में कितनी ट्रेडिंग हो सकती है। यह सीमा कोई निश्चित डॉलर राशि नहीं है और न ही यह तय करती है कि एक ग्राहक कितने शेयर रख सकता है। इसकी गणना पारंपरिक बाजार में उस शेयर के औसत दैनिक वॉल्यूम के आधार पर होती है।
| शेयर श्रेणी | संबद्ध एक्सचेंजों पर अधिकतम शेयर-प्रतीकों की संख्या | प्रत्येक शेयर की वॉल्यूम सीमा |
|---|---|---|
| टियर 1 | 75 | पिछले महीने पारंपरिक शेयर के औसत दैनिक वॉल्यूम का 0.25% से अधिक नहीं |
| टियर 2 | 250 | पिछले महीने पारंपरिक शेयर के औसत दैनिक वॉल्यूम का 2.5% से अधिक नहीं |
टियर 1 में S&P 500 और Russell 1000 इंडेक्स के घटक तथा कुछ एक्सचेंज-ट्रेडेड उत्पाद शामिल हैं। टियर 2 में अन्य पात्र सिक्योरिटीज आती हैं। SEC के आदेश के तहत गणना में टोकनाइज्ड शेयर के औसत दैनिक वॉल्यूम की तुलना पारंपरिक शेयर के वॉल्यूम से की जाती है और संबद्ध एक्सचेंजों पर हुई गतिविधि को एक साथ जोड़ा जाता है। किसी एक दिन असामान्य रूप से अधिक कारोबार होना अपने-आप उल्लंघन नहीं माना जाएगा; मुख्य सवाल यह होगा कि औसत वॉल्यूम सीमा से ऊपर बना रहता है या नहीं।
उदाहरण के लिए, यदि किसी पारंपरिक शेयर में पिछले महीने औसतन रोज 1 करोड़ शेयरों का कारोबार हुआ, तो टियर 1 में आने पर उसके टोकनाइज्ड कारोबार की सीमा 25,000 शेयर होगी। प्लेटफॉर्म को इसी आंकड़े के आधार पर निगरानी रखनी होगी।
ढांचे में उल्लंघन के बाद बढ़ते क्रम में कार्रवाई का प्रावधान है:
- जब कोई शेयर पहली बार अपनी वॉल्यूम सीमा तक पहुंचता है, तो प्लेटफॉर्म को एक बार की रियायत अवधि मिल सकती है। इसके बाद उसे यह सुनिश्चित करना होगा कि कारोबार नियमों के अनुरूप रहे।
- यदि वही शेयर दोबारा सीमा तक पहुंचता है, तो संबंधित TSV को तुरंत तीन महीने के लिए ट्रेडिंग रोकनी होगी। इसमें संबद्ध प्लेटफॉर्म भी शामिल होंगे। रोक उल्लंघन की तारीख से शुरू होगी और अन्य शेयरों पर इसका सीधा असर नहीं पड़ेगा।
- सीमा तक पहुंचने से बचने के लिए एक्सचेंज पहले ही ट्रेडिंग रोक सकता है। रोक स्वैच्छिक हो या वॉल्यूम के कारण लगी हो, प्लेटफॉर्म को प्रतिभागियों को तुरंत सूचित करना होगा और पांच कारोबारी दिनों के भीतर सार्वजनिक सूचना अपडेट करनी होगी।
SEC ने परीक्षण अवधि के दौरान टोकनाइज्ड ट्रेडिंग के व्यापक शेयर बाजार पर संभावित प्रभाव को सीमित करने के लिए ये वॉल्यूम सीमाएं लगाई हैं। एक चिंता यह है कि लिक्विडिटी पूल में बनने वाली कीमतें पारंपरिक बाजार की कीमतों से अलग हो सकती हैं।
यदि किसी लिक्विडिटी पूल में एसेट सीमित हों और खरीद के बड़े ऑर्डर आने लगें, तो उसका मूल्य निर्धारण फॉर्मूला शेयर टोकन की कीमत बढ़ा सकता है, भले ही पारंपरिक बाजार में कंपनी का मूल्यांकन न बदला हो। आर्बिट्राज ट्रेडर सैद्धांतिक रूप से अलग-अलग बाजारों में कारोबार करके इस अंतर को कम कर सकते हैं, लेकिन यह उपलब्ध पूंजी, ट्रेडिंग प्लेटफॉर्म तक पहुंच और दूसरे बाजारों द्वारा उस टोकन को स्वीकार किए जाने पर निर्भर करेगा। बार-बार सीमा पार होने पर तीन महीने की रोक का प्रावधान प्लेटफॉर्मों को सीमा के करीब पहुंचने से पहले वॉल्यूम नियंत्रित करने के लिए भी प्रेरित करता है।
टोकन रखना और बेचना अलग बातें हैं
सामान्य खरीदारों के लिए सबसे व्यावहारिक सवाल यह है कि जरूरत पड़ने पर वे अपनी होल्डिंग से बाहर निकल पाएंगे या नहीं। कोई निवेशक अप्रत्याशित मरम्मत खर्च चुकाने के लिए बाद में बेचने के इरादे से टोकनाइज्ड शेयर खरीद सकता है। यदि संबंधित बाजार में ट्रेडिंग रुक जाती है, तो निवेशक एसेट अपने पास रख सकता है, लेकिन तय समय पर उसे नकदी में बदलना संभव नहीं होगा।
टोकन को किसी दूसरे वॉलेट में भेजना भी समस्या का जरूरी समाधान नहीं है। निवेशक को फिर भी ऐसा पात्र बाजार ढूंढना होगा जहां उस खास वित्तीय साधन में कारोबार होता हो, या यह पुष्टि करनी होगी कि उत्पाद की शर्तों में नकदीकरण का कोई निष्पादन योग्य तरीका मौजूद है। टोकन ट्रांसफर किया जा सकता है या नहीं, वह कहां कारोबार योग्य है और लिक्विडिटी कौन उपलब्ध कराता है—इन सबका निर्णय उत्पाद, कस्टोडियन, जारीकर्ता और पहुंच नियंत्रणों पर निर्भर करेगा।
तीन महीने की रोक का यह अर्थ भी नहीं है कि कोई दूसरा ब्रोकर उस टोकन को जरूर स्वीकार करेगा या हर तरह का ट्रांसफर प्रतिबंधित हो जाएगा। ये अलग-अलग उत्पाद-स्तरीय सवाल हैं। कुछ सामान्य टोकनों का अलग-अलग ऐप के बीच स्थानांतरित होना यह साबित नहीं करता कि किसी खास टोकनाइज्ड शेयर में भी वैसी ही लिक्विडिटी होगी।
विस्तारित ट्रेडिंग घंटे के मामले में भी उत्पाद-विशेष की जांच जरूरी है। निवेशक आधी रात को कोई ऐप खोलकर ऑर्डर दे सकता है, लेकिन इसका अर्थ यह नहीं कि उस समय बड़ी पोजीशन उचित कीमत पर बेची जा सकेगी। SEC आयुक्त मार्क उएदा ने चौबीसों घंटे ट्रेडिंग पर एजेंसी की गोलमेज चर्चा में कहा था कि लंबे ट्रेडिंग घंटे लिक्विडिटी को अधिक समान रूप से बांट सकते हैं, लेकिन मौजूदा लिक्विडिटी को और पतला भी कर सकते हैं।
खरीद से पहले निवेशकों को संबंधित टोकन के लिए स्पष्ट परिचालन उदाहरण देखने चाहिए। यदि एक्सचेंज उसकी ट्रेडिंग रोक दे तो क्या होगा? उत्पाद के खुलासे में कस्टडी व्यवस्था, शेयरधारक अधिकार जारी रहने की स्थिति, अनुमत ट्रांसफर, नकदीकरण का विकल्प और लागू शुल्क स्पष्ट होने चाहिए। प्लेटफॉर्मों को यह भी अलग-अलग बताना चाहिए कि कौन-से कार्य वे अभी उपलब्ध कराते हैं और कौन-सी सेवाएं बाद में शुरू करने की योजना है।
टोकनाइजेशन स्वामित्व रिकॉर्ड और ट्रेडिंग के बीच कुछ प्रक्रियागत रुकावटें कम कर सकता है और शेयरों को डिजिटल वित्तीय सॉफ्टवेयर से जोड़ना आसान बना सकता है। फिर भी परीक्षण ढांचे के तहत किसी एक शेयर में ट्रेडिंग तय सीमाओं के अधीन रहेगी। वॉलेट में शेयर टोकन दिखाई देना एसेट रिकॉर्ड का केवल एक हिस्सा है; जरूरत पड़ने पर भरोसेमंद बिक्री या नकदीकरण का रास्ता मिल पाएगा या नहीं, यह संबंधित प्लेटफॉर्म और उत्पाद की शर्तों पर निर्भर करेगा।