Perbendaharaan AS membeli balik bon lama bernilai muka AS$6 bilion pada 4 November, mencapai had maksimum bagi operasi itu. Namun, kira-kira 98% pembelian tertumpu pada dua terbitan bon. Tumpuan ini menimbulkan persoalan sama ada program tersebut benar-benar membuka lebih banyak saluran jualan bagi pemegang bon lama dan meluaskan kecairan dagangan bon Perbendaharaan.
Pembelian tertumpu pada dua bon lama
Perbendaharaan menerima tawaran bernilai kira-kira AS$39.636 bilion, atau 6.61 kali ganda jumlah yang akhirnya diterima. Daripada 40 bon yang layak, hanya tujuh dibeli. Bon terbesar ialah terbitan yang matang pada November 2041, dengan nilai muka AS$4.924 bilion atau kira-kira 82.1% daripada jumlah pembelian. Satu lagi bon menyumbang kira-kira AS$950 juta. Angka tersebut ialah nilai muka bon, bukan jumlah tunai sebenar yang dibayar Perbendaharaan.
Nilai tawaran yang jauh melebihi jumlah pembelian menunjukkan peserta mahu menjual lebih banyak bon daripada had yang ditetapkan. Namun, Perbendaharaan tidak menerbitkan butiran penuh tawaran yang tidak diterima. Maka, tidak dapat dipastikan sama ada semua 33 bon layak yang tidak dibeli itu turut ditawarkan. Tumpuan pembelian semata-mata juga tidak membuktikan keputusan operasi itu tidak wajar. Perbendaharaan menilai harga tawaran dan nilai relatif sekuriti; pembelian yang tertumpu pada bon tertentu mungkin mencerminkan pertimbangan kos.
Peniaga mahu operasi lebih kerap dan meluas
Pasaran bon Perbendaharaan AS sangat besar, tetapi bon terbitan baharu biasanya lebih aktif didagangkan berbanding bon lama. Bon lama, yang dikenali sebagai bon tidak aktif, kadangkala sukar dijual dengan pantas. Peniaga mungkin perlu menawarkan harga lebih rendah untuk mendapatkan pembeli. Selepas mengambil bon daripada pelanggan, peniaga lazimnya perlu memegang dan membiayainya, sambil menanggung risiko perubahan kadar faedah terhadap harga bon. Pembelian balik Perbendaharaan menyediakan bakal pembeli tambahan, tetapi kesannya bergantung pada bon yang diliputi operasi.
Maklum balas peniaga yang diterbitkan Perbendaharaan pada 4 November menunjukkan kebanyakan mereka berpendapat pembelian balik berskala besar telah membantu kecairan pada tahap tertentu. Bon lama lebih mudah dijual, risiko penyimpangan harga secara mendadak berkurang dan hubungan harga antara bon seumpamanya menjadi lebih stabil. Namun, pandangan berbeza-beza tentang sama ada perubahan itu mendorong peniaga untuk lebih bersedia menerima pesanan pelanggan. Keadaan dagangan mungkin bertambah baik bagi sesetengah bon, tetapi tidak semestinya memudahkan semua peniaga menjual pegangan bon lama.
Antara cadangan peniaga ialah mengumumkan jadual operasi lebih awal, membuat pembelian balik dengan jumlah lebih kecil tetapi lebih kerap, serta menetapkan had pembelian bagi setiap sekuriti. Setiap bon Perbendaharaan mempunyai kod pengenalan CUSIP. Had berdasarkan CUSIP boleh mengelakkan terlalu banyak peruntukan tertumpu pada beberapa bon sahaja. Peniaga turut menyatakan bahawa jika terlepas satu operasi pembelian balik berskala besar, mereka mungkin perlu terus memegang bon berkenaan dan menanggung risiko kadar faedah.
Perbendaharaan sudah mempunyai peraturan untuk mengekalkan jumlah bon individu yang tersedia di pasaran. Peniaga juga membincangkan kaedah penentuan harga alternatif dan pertukaran satu bon dengan bon lain, tetapi Perbendaharaan menyatakan pilihan tersebut masih memerlukan kajian lanjut. Buat masa ini, tuntutan yang lebih segera ialah komunikasi awal yang lebih baik, operasi lebih kerap dan pembelian yang diagihkan kepada lebih banyak bon.
Pembelian balik bukan aliran dana baharu ke Bitcoin
Bagi pelabur yang meneliti kaitan antara pembelian balik bon Perbendaharaan AS dengan kecairan Bitcoin, nilai muka AS$6 bilion tidak bermakna jumlah yang sama akan mengalir ke Bitcoin atau aset berisiko lain. Bon berkaitan didagangkan di bawah nilai muka, jadi bayaran tunai sebenar Perbendaharaan dianggarkan sekitar AS$4 bilion, tidak termasuk faedah terakru. Pada masa yang sama, kerajaan terus menerbitkan hutang baharu untuk mendapatkan pembiayaan. Program ini terutamanya mengubah komposisi bon tertunggak dan membantu peniaga mengurus sebahagian pegangan; ia tidak secara automatik menambah dana yang tersedia untuk membeli Bitcoin.
Kajian Rizab Persekutuan yang diterbitkan pada 30 Oktober, menggunakan data sehingga Jun 2025, mendapati pembelian balik Perbendaharaan mengurangkan inventori bon peniaga dan meringankan sebahagian kekangan risiko yang dihadapi meja dagangan. Namun, kajian itu tidak menemukan penurunan yang signifikan secara statistik dalam aktiviti pembiayaan semula peniaga melalui pembelian balik. Pembiayaan semula ini ialah pinjaman jangka pendek bercagar sekuriti yang digunakan peniaga dan pelanggan untuk membiayai pegangan bon. Inventori yang lebih rendah tidak semestinya bermakna keperluan pembiayaan seluruh pasaran turut berkurang.
Untuk menilai sama ada pembelian balik menyokong aset berisiko seperti Bitcoin, pasaran perlu melihat sama ada dagangan bon yang lebih lancar membawa kepada syarat pembiayaan yang lebih longgar atau meningkatkan keupayaan pelabur untuk mengambil risiko. Hasil satu operasi pada 4 November sahaja belum dapat menjawab persoalan itu.
Perbendaharaan menilai perubahan pada program
Dalam pelan pembiayaan suku tahunan terkini, Perbendaharaan menjangkakan pembelian balik bagi menyokong kecairan boleh mencecah AS$70 bilion dari November hingga Januari, selain AS$25 bilion untuk pengurusan tunai. Jabatan itu juga sedang menilai sama ada had pembelian, jadual, kekerapan, skop bon yang layak dan kaedah pelaksanaan perlu diubah.
Perhatian seterusnya bukan hanya tertumpu pada sama ada Perbendaharaan menggunakan keseluruhan peruntukan pembelian balik. Pasaran juga akan memerhatikan sama ada lebih banyak bon lama menjadi mudah didagangkan, sama ada peniaga lebih bersedia menerima pesanan pelanggan dan sama ada tekanan pembiayaan benar-benar reda. Operasi 4 November menunjukkan Perbendaharaan mampu mencapai had AS$6 bilion, tetapi sebahagian besar pembelian tertumpu pada beberapa bon. Bagi peniaga yang masih memegang bon yang tidak dibeli, jumlah keseluruhan itu sahaja tidak membuktikan bahawa mereka kini mempunyai saluran keluar yang lebih baik.