Das US-Finanzministerium hat am 4. November eigene Anleihen im Nennwert von 6 Milliarden Dollar zurückgekauft und damit die Obergrenze der Auktion ausgeschöpft. Die Käufe konzentrierten sich jedoch stark auf zwei Papiere: Eine im November 2041 fällige Anleihe stellte 82,1 Prozent des angenommenen Volumens, auf eine zweite entfielen rund 16 Prozent. Damit stellt sich erneut die Frage, ob das Programm die Liquidität am Markt für ältere US-Staatsanleihen insgesamt verbessert – oder vor allem Verkäufern bestimmter Papiere einen Ausstieg ermöglicht.
Zwei Anleihen stellten rund 98 Prozent der Käufe
Das Ministerium erhielt Verkaufsangebote im Nennwert von rund 39,636 Milliarden Dollar. Das entspricht etwa dem 6,61-Fachen des schließlich angenommenen Volumens. Für den Rückkauf waren 40 Anleihen zugelassen, gekauft wurden aber nur sieben. Auf die im November 2041 fällige Anleihe entfielen 4,924 Milliarden Dollar Nennwert beziehungsweise rund 82,1 Prozent der Käufe. Eine weitere Anleihe kam auf etwa 950 Millionen Dollar. Dabei handelt es sich um Nennwerte, nicht um die tatsächlich gezahlten Beträge.
Die Angebote überstiegen das Kaufvolumen deutlich. Verkäufer wollten demnach mehr Anleihen einreichen, als die Obergrenze des Programms zuließ. Eine vollständige Aufschlüsselung der abgelehnten Angebote veröffentlichte das Ministerium jedoch nicht. Daher ist unklar, ob für alle 33 zugelassenen, aber nicht gekauften Anleihen Gebote vorlagen. Auch lässt sich aus der Konzentration allein nicht ableiten, dass die Auswahl unangemessen war. Bei der Entscheidung berücksichtigt das Ministerium die Angebotspreise und den relativen Wert der Papiere. Käufe bei besonders günstig bewerteten Anleihen können daher auch Kostenüberlegungen widerspiegeln.
Händler wünschen häufigere und breiter gestreute Rückkäufe
Der Markt für US-Staatsanleihen ist groß. Neu begebene Papiere werden in der Regel jedoch aktiver gehandelt als ältere Anleihen, sogenannte Off-the-run-Titel. Diese lassen sich mitunter schwerer kurzfristig verkaufen; Händler müssen dann möglicherweise Preisabschläge anbieten, um Käufer zu finden. Übernehmen Händler Anleihen von Kunden, müssen sie die Position bis zum Weiterverkauf finanzieren und tragen währenddessen das Risiko von Kursbewegungen bei veränderten Zinsen. Rückkäufe des Finanzministeriums schaffen einen zusätzlichen potenziellen Käufer. Ihre praktische Wirkung hängt aber davon ab, welche Papiere berücksichtigt werden.
In einer am 4. November veröffentlichten Rückmeldung des Ministeriums erklärten die meisten befragten Händler, größere Rückkäufe hätten die Marktliquidität bis zu einem gewissen Grad verbessert. Ältere Anleihen seien leichter zu verkaufen, das Risiko abrupter Preisverwerfungen sei gesunken und die Preisbeziehungen zwischen ähnlichen Papieren stabiler geworden. Ob diese Veränderungen Händler tatsächlich eher dazu bewegen, Kundenaufträge anzunehmen, wurde hingegen unterschiedlich beurteilt. Die Bedingungen können sich für einzelne Anleihen verbessern, ohne dass jeder Händler seine älteren Bestände leichter abgeben kann.
Die Händler sprachen sich dafür aus, Rückkäufe früher anzukündigen, kleinere Transaktionen häufiger durchzuführen und für jede einzelne Anleihe eine Kaufobergrenze festzulegen. Jede US-Staatsanleihe verfügt über eine CUSIP-Kennnummer. Obergrenzen je CUSIP könnten verhindern, dass sich das verfügbare Volumen auf wenige Papiere konzentriert. Händler wiesen zudem darauf hin, dass sie bei einem verpassten, stark gebündelten Rückkauf die betreffenden Anleihen weiter halten und das damit verbundene Zinsrisiko tragen müssen.
Das Finanzministerium verfügt bereits über Regeln, die sicherstellen sollen, dass von jeder Anleihe ausreichend viel im Umlauf bleibt. Händler haben auch alternative Preisverfahren und den Tausch einer Anleihe gegen eine andere erörtert. Das Ministerium erklärte, diese Ansätze müssten weiter geprüft werden. Vorrangig wünschen sich die Händler eine frühere Kommunikation, häufigere Rückkäufe und Käufe über ein breiteres Spektrum von Anleihen.
Der Rückkauf bedeutet keinen Zufluss von 6 Milliarden Dollar in Bitcoin
Für Anleger, die den Zusammenhang zwischen Rückkäufen von US-Staatsanleihen und der Liquidität am Bitcoin-Markt beobachten, ist wichtig: Der Nennwert von 6 Milliarden Dollar bedeutet nicht, dass derselbe Betrag in Bitcoin oder andere Risikoanlagen fließt. Die Anleihen wurden unter pari gehandelt; ohne aufgelaufene Zinsen zahlte das Ministerium rund 4 Milliarden Dollar. Zugleich begibt der Staat weiterhin neue Schuldtitel zur Finanzierung. Das Programm verändert vor allem die Zusammensetzung der ausstehenden Schulden und hilft Händlern, bestimmte Bestände zu steuern. Es schafft nicht automatisch Mittel, die für den Kauf von Bitcoin zur Verfügung stehen.
Eine am 30. Oktober veröffentlichte Studie der US-Notenbank Federal Reserve, die Daten bis Juni 2025 einbezog, kam zu dem Ergebnis, dass Rückkäufe die Bestände der Händler an US-Staatsanleihen verringerten und einige Risikobeschränkungen auf deren Handelsdesks lockerten. Einen statistisch signifikanten Rückgang der Repo-Finanzierung durch Händler stellte die Studie nicht fest. Bei Repo-Geschäften handelt es sich um kurzfristige, durch Wertpapiere besicherte Kredite, mit denen Händler und Kunden Anleihepositionen finanzieren. Geringere Bestände bedeuten daher nicht zwangsläufig, dass auch der Finanzierungsbedarf am Gesamtmarkt sinkt.
Ob Rückkäufe Risikoanlagen wie Bitcoin stützen, hängt somit auch davon ab, ob bessere Handelsbedingungen für US-Staatsanleihen die Finanzierung erleichtern oder die Bereitschaft der Anleger erhöhen, Risiken einzugehen. Das Ergebnis der Auktion vom 4. November allein gibt darauf keine Antwort.
Finanzministerium überprüft das Rückkaufprogramm
In seinem jüngsten Quartalsplan zur Schuldenfinanzierung erklärte das Finanzministerium, von November bis Januar Liquiditätsrückkäufe von bis zu 70 Milliarden Dollar sowie weitere 25 Milliarden Dollar an Rückkäufen zur Kassensteuerung zu planen. Außerdem prüft die Behörde mögliche Änderungen an Kaufobergrenzen, Zeitplan, Häufigkeit, zugelassenen Anleihen und Ausführungsverfahren.
Entscheidend ist nicht allein, ob das Ministerium sein verfügbares Volumen ausschöpft. Beobachtet werden muss auch, ob sich Off-the-run-Anleihen breiter leichter handeln lassen, Händler häufiger Kundenaufträge übernehmen und Finanzierungsengpässe tatsächlich nachlassen. Am 4. November wurde die Obergrenze von 6 Milliarden Dollar erreicht, die Käufe konzentrierten sich aber auf wenige Anleihen. Für Händler, deren Papiere nicht berücksichtigt wurden, belegt die Gesamtsumme allein keine verbesserten Verkaufsmöglichkeiten.