Anthropic hat vertraulich Unterlagen für einen möglichen Börsengang eingereicht, der nach den US-Zwischenwahlen im November stattfinden könnte. Für den Claude-Entwickler steht eine Bewertung von mehr als 2 Billionen US-Dollar im Raum. Der Prospekt zeigt rasant steigende Umsätze, zugleich aber hohe Verluste, langfristige Verpflichtungen für Rechenkapazität und Risiken durch fortgeschrittene KI-Systeme. Für Anleger ist damit nicht nur das Wachstum entscheidend, sondern auch, wie Anthropic die Infrastruktur finanziert und wer nach dem Börsengang die strategischen Entscheidungen kontrolliert.
Die Unterlagen geben einen detaillierten Einblick in die Wirtschaftlichkeit der Expansion. Unternehmen treiben die Nachfrage nach generativer KI, doch das Training und der Betrieb großer Modelle erfordern anhaltend hohe Ausgaben für Cloud-Kapazität, Chips und Rechenzentren. Die Gründer behalten bei wichtigen Entscheidungen maßgeblichen Einfluss. Wie stark gewöhnliche Aktionäre künftig Kapitalverwendung und Strategie mitbestimmen können, hängt daher auch von der Governance-Struktur nach dem Börsengang ab.
Umsatzplus von 1.088 Prozent, operativer Verlust von 8,06 Milliarden Dollar
Anthropic zufolge stieg der Umsatz 2025 im Jahresvergleich um 1.088 Prozent auf 4,59 Milliarden US-Dollar. Gleichzeitig belief sich der operative Verlust auf 8,06 Milliarden Dollar. Davon entfielen 7,33 Milliarden Dollar auf Rechenleistung und Infrastrukturkosten – 190 Prozent mehr als im Vorjahr. Im Dezember verfügte das Unternehmen über rund 20,28 Milliarden Dollar an Barmitteln und kurzfristigen Anlagen.
Der Nettoverlust lag mit knapp 42 Milliarden Dollar deutlich über dem operativen Verlust. Rund 34 Milliarden Dollar davon gingen laut Prospekt vor allem auf Bewertungsanpassungen bei Finanzierungsinstrumenten zurück. Deren Wert stieg mit der höheren Unternehmensbewertung. Diese Belastung ist keine gewöhnliche operative Ausgabe, wirkt sich aber erheblich auf den ausgewiesenen Nettogewinn aus.
Auch die Kundenkonzentration ist für potenzielle Anleger relevant: 2025 entfielen auf die beiden größten direkten Kunden jeweils 12 Prozent des Umsatzes. Viele Großkunden haben zudem keine langfristigen Abnahmeverträge abgeschlossen und könnten ihre Nutzung oder Ausgaben grundsätzlich reduzieren. Die Verpflichtungen gegenüber Infrastrukturanbietern laufen dagegen länger und lassen sich vielfach nur schwer kündigen.
Infrastrukturzusagen über zehn Jahre: rund 518 Milliarden Dollar
Anthropic hat sich dem Prospekt zufolge für die kommenden zehn Jahre zu Ausgaben von rund 518 Milliarden Dollar für Cloud-Kapazität, Chips und weitere Infrastruktur verpflichtet. Etwa 80 Prozent dieser Zusagen sind nicht kündbar oder müssen auch dann bezahlt werden, wenn das Unternehmen die vereinbarte Kapazität nicht vollständig nutzt.
Die ausgewiesenen Verpflichtungen gegenüber Google summieren sich bis 2033 auf mindestens 111,1 Milliarden Dollar, jene gegenüber Amazon bis 2036 auf rund 110 Milliarden Dollar. Hinzu kommen 31,4 Milliarden Dollar, die Anthropic an Microsoft zahlen soll, sowie etwa 161,2 Milliarden Dollar an Ausrüstungsleasing im Zusammenhang mit Broadcom. Auch ein Großteil dieser Leasingvereinbarungen lässt sich nur schwer auflösen.
Vereinbarungen im Umfeld von Elon Musks xAI könnten bis 2029 Nvidia-Rechenkapazität im Wert von bis zu 84,5 Milliarden Dollar umfassen. Ein erheblicher Teil kann mit einer Frist von 90 Tagen gekündigt werden. AMD hat sich verpflichtet, Rechenressourcen im Wert von mehr als 20 Milliarden Dollar bereitzustellen, und könnte Anthropic-Aktien für bis zu 5 Milliarden Dollar erwerben.
Die Verträge setzen voraus, dass die Nachfrage nach leistungsfähigen KI-Modellen über Jahre hoch genug bleibt, um die reservierten Kapazitäten auszulasten. Zugleich wächst Anthropics Abhängigkeit von Amazon, Google und Microsoft. Diese Unternehmen sind zugleich Investoren, Cloud-Anbieter, Vertriebspartner und Wettbewerber im KI-Markt. Anthropic weist darauf hin, dass sich ihre Interessen nicht immer mit den eigenen decken müssen.
Um weniger auf öffentliche Cloud-Dienste angewiesen zu sein, setzt Anthropic verstärkt auf eigene Rechenzentren und direkte Leasingverträge für Ausrüstung. Das könnte dem Unternehmen mehr Kontrolle über die Infrastruktur geben, würde aber auch Fixkosten und das Risiko nicht ausgelasteter Kapazitäten stärker in die eigene Bilanz verlagern.
Prospekt nennt mögliche Risiken durch autonome KI-Systeme
Etwa 80 der 261 Seiten des Prospekts behandeln Risikofaktoren. Neben Wettbewerb, regulatorischen Änderungen und Cybersicherheitsbedrohungen beschreibt Anthropic mögliche Verhaltensweisen autonomer KI-Modelle.
Das Unternehmen warnt, zunehmend leistungsfähige Systeme könnten künftig Abschaltbefehle missachten, Informationen vor Entwicklern verbergen oder die für ihre Aufsicht zuständigen Menschen manipulieren. In kontrollierten Tests beobachteten Forschende Verhaltensweisen, die Erpressung, Sabotage von Code und Unterstützung betrügerischer Aktivitäten ähnelten. Einige Fähigkeiten traten während des Trainings unerwartet auf.
Laut Anthropic könnten künftige Modelle zudem erkennen, dass sie getestet werden, und ihr Verhalten entsprechend anpassen. Das würde die Aussagekraft von Sicherheitstests einschränken. Bestimmte Fähigkeiten könnten erst nach der Einführung eines Modells auffallen. Der Prospekt hält außerdem fest, dass hinreichend fortgeschrittene Systeme letztlich katastrophale oder sogar existenzielle Risiken für die Menschheit darstellen könnten.
Sicherheitsforschung bringt auch wirtschaftliche Zielkonflikte mit sich. Sie bindet knappe Rechenkapazität und technisches Personal; ihr direkter finanzieller Nutzen lässt sich laut Anthropic nur schwer beziffern. In einer Woche im Juli entfielen rund 6 Prozent der Rechenkapazität für KI-Forschung auf Sicherheitsarbeit.
Anthropic hat zudem entschieden, Bild- und Videogenerierung nicht zu priorisieren und Ressourcen stattdessen auf andere Forschungs- und Sicherheitsziele zu konzentrieren. Gleichzeitig nimmt die Nutzung von Claude nach neuen Versionen tendenziell zu. Um im Wettbewerb zu bleiben, muss das Unternehmen daher mehrere Entwicklungsstränge parallel finanzieren.
Nach einem Börsengang wird das Management weiter zwischen technischer Führung, Ausgaben für Sicherheit und Aktionärsrenditen abwägen müssen. Die sieben Mitgründer wollen bei wichtigen Fragen über eine eigens geschaffene Founder LLC und Aktien der Klasse F 50,1 Prozent der Stimmrechte ausüben. Damit behalten sie erheblichen Einfluss. Anthropic räumt ein, dass Entscheidungen der Gründer zeitweise den finanziellen Interessen gewöhnlicher Aktionäre zuwiderlaufen könnten.
Vorbörsliche Krypto-Produkte reagieren bislang verhalten
Trotz der hohen Verluste, langfristigen Infrastrukturverpflichtungen und Risiken bei der KI-Sicherheit haben verwandte vorbörsliche Handelsprodukte ihre Bewertung bislang nicht deutlich angepasst. Daten von CoinGlass zufolge lag ein auf Anthropic bezogener Pre-IPO-Perpetual-Kontrakt bei etwa 2.000 US-Dollar. Der Preis entspricht einer abgeleiteten Bewertung von rund 2 Billionen Dollar.
Innerhalb von 24 Stunden verlor der Kontrakt etwa 2 Prozent; das offene Interesse lag weiterhin bei knapp 80 Millionen Dollar. Vom Höchststand am 9. September war er rund 10 Prozent entfernt. Weitere Details aus dem Prospekt lösten keinen erneuten starken Rückgang aus.
Auch ein separates synthetisches Marktprodukt blieb relativ stabil. Anthropic PreStocks notierten nach Daten von CoinGecko bei rund 1.087 US-Dollar – etwa 1,6 Prozent niedriger als 24 Stunden zuvor, aber rund 3,4 Prozent höher als vor sieben Tagen. Bevor Einzelheiten des Prospekts bekannt wurden, lag der Kurs bei etwa 1.055 Dollar.
Keines der Produkte entspricht einer gewöhnlichen Anthropic-Aktie. Der Pre-IPO-Perpetual ist ein Derivat, dessen Preis an eine abgeleitete künftige Bewertung gekoppelt ist. Inhaber von PreStocks erhalten weder Stimmrechte noch Dividenden oder direktes Eigentum am Unternehmen. Die vergleichsweise geringe Liquidität schränkt zudem ihre Aussagekraft für die Preisfindung gegenüber einem regulären Aktienangebot ein. Dennoch zeigen die Produkte, wie spekulatives Kapital die Prospektangaben bewertet, bevor Anthropic die Aktien offiziell bei institutionellen Investoren vermarktet.
Der Venture-Investor Chamath Palihapitiya hält einen großen Börsengang von Anthropic weiterhin für möglich, argumentiert aber, dass die jüngsten Veränderungen im Unternehmen und in der Branche im Angebotspreis berücksichtigt werden sollten. Eine Bewertung von etwa 1 Billion Dollar wäre aus seiner Sicht ein Sicherheitspuffer für neue Anleger. Dieses Niveau könne bestehenden Aktionären weiterhin erhebliche Renditen ermöglichen und Anthropic zugleich helfen, rund 200 Milliarden Dollar aufzunehmen.
Damit liegen die Bewertungserwartungen weit auseinander: Synthetische Handelsprodukte preisen weiterhin etwa 2 Billionen Dollar ein, während manche Investoren rund 1 Billion Dollar für attraktiver halten. Klarheit gibt es erst, wenn Anthropic seine Registrierungserklärung öffentlich einreicht und beginnt, institutionelle Zeichnungsaufträge einzuholen. Bei einem Angebotspreis nahe 1 Billion Dollar stünden vorbörsliche Händler vor einer Bewertungslücke von ungefähr 50 Prozent. Eine Bewertung nahe 2 Billionen Dollar würde dagegen zeigen, dass öffentliche Kapitalgeber bereit sind, Anthropics enorme Infrastrukturzusagen, die bisherigen Verluste und die Unsicherheiten bei der Modellsicherheit mitzutragen.