फेडरल रिजर्व ने भुगतान-आधारित स्टेबलकॉइन जारीकर्ताओं के लिए घंटे के हिसाब से चलने वाली समाधान प्रक्रिया का प्रस्ताव रखा है। यदि किसी जारीकर्ता को पता चलता है कि उसके रिजर्व प्रचलन में मौजूद टोकनों के मूल्य से कम हो गए हैं, तो उसे 24 घंटे के भीतर फेड को सूचित कर पूरी कवरेज बहाल करने की योजना देनी होगी। यदि कमी दूर नहीं होती और फेड जारीकर्ता को सुधार योजना जारी रखने का निर्देश नहीं देता, तो योजना की अवधि समाप्त होने के बाद अगले कारोबारी दिन शाम 5 बजे तक रिजर्व परिसंपत्तियों को बेचना और रिडेम्पशन की प्रक्रिया शुरू करना अनिवार्य होगा। परिस्थितियों के आधार पर जारीकर्ता के पास कार्रवाई के लिए 48 घंटे से भी कम समय हो सकता है।
392 पन्नों के इस प्रस्ताव में सुधार अवधि के दौरान नए टोकन जारी करने की अनुमति देने की बात कही गई है। फेड का तर्क है कि ब्लॉकचेन पर जारी किए गए टोकन सार्वजनिक रूप से दिखाई देते हैं। ऐसे में अचानक मिंटिंग रोकना धारकों को परेशानी का संकेत लग सकता है और रिडेम्पशन तथा बिक्री का दबाव बढ़ सकता है। फेडरल रजिस्टर में प्रकाशन के बाद प्रस्ताव पर 60 दिनों तक टिप्पणियां मांगी जाएंगी। नियामक ने यह सवाल भी रखा है कि जैसे ही रिजर्व एक-के-बदले-एक सीमा से नीचे जाएं, क्या नए टोकन जारी करने को सीमित या पूरी तरह प्रतिबंधित कर देना चाहिए।
रिजर्व में कमी के बाद 24 घंटे में रिपोर्ट जरूरी
प्रस्ताव के अनुसार जारीकर्ताओं को हर समय ऐसी रिजर्व परिसंपत्तियां रखनी होंगी जिनका मूल्य प्रचलन में मौजूद सभी टोकनों के मूल्य के बराबर या उससे अधिक हो। उन्हें अपने रिजर्व का उचित बाजार मूल्य कम से कम दिन में एक बार दर्ज करना होगा। यह गणना उस समय क्षेत्र में शाम 5 बजे की जाएगी, जहां संबंधित पर्यवेक्षी फेडरल रिजर्व बैंक स्थित है। फेड ने कहा कि न्यूनतम रिजर्व आवश्यकता के करीब काम करने वाले जारीकर्ताओं को कमी का तुरंत पता लगाने के लिए दिन में कई बार अपनी स्थिति की गणना करनी पड़ सकती है।
एक बार परिसमापन शुरू होने के बाद जारीकर्ता नए टोकन जारी नहीं कर सकेगा और रिडेम्पशन शुल्क भी नहीं ले सकेगा। परिसमापन पूरा करने में शुरुआत की अनिवार्य समयसीमा से अधिक समय लग सकता है। सामान्य परिचालन से जुड़ा एक अलग नियम जारीकर्ताओं को रिडेम्पशन अनुरोधों को दो कारोबारी दिनों के भीतर पूरा करने के लिए बाध्य करेगा। यह समयसीमा रिजर्व में कमी के बाद लागू होने वाली समाधान प्रक्रिया से स्वतंत्र होगी।
फेड ने एक काल्पनिक उदाहरण के जरिए दिखाया कि शुरुआती रिडेम्पशन से बाकी धारकों के लिए रिजर्व कवरेज कैसे बदल सकती है। यदि किसी स्टेबलकॉइन के 100 मिलियन डॉलर के टोकन प्रचलन में हों और रिजर्व 95 मिलियन डॉलर का हो, तो औसतन प्रत्येक टोकन के पीछे 0.95 डॉलर का रिजर्व होगा। यदि धारक 35 मिलियन डॉलर के टोकन अंकित मूल्य पर रिडीम कर लें, तो जारीकर्ता के पास 65 मिलियन डॉलर के बचे हुए टोकनों के मुकाबले 60 मिलियन डॉलर का रिजर्व रह जाएगा। हर बचे हुए टोकन की कवरेज घटकर करीब 0.92 डॉलर हो जाएगी।
| अंकित मूल्य पर परिसमापन-पूर्व रिडेम्पशन | शेष रिजर्व | शेष टोकन | प्रत्येक शेष टोकन पर रिजर्व |
|---|---|---|---|
| 0 डॉलर | 95 मिलियन डॉलर | 100 मिलियन डॉलर | 0.95 डॉलर |
| 10 मिलियन डॉलर | 85 मिलियन डॉलर | 90 मिलियन डॉलर | करीब 0.94 डॉलर |
| 35 मिलियन डॉलर | 60 मिलियन डॉलर | 65 मिलियन डॉलर | करीब 0.92 डॉलर |
| 50 मिलियन डॉलर | 45 मिलियन डॉलर | 50 मिलियन डॉलर | 0.90 डॉलर |
| 80 मिलियन डॉलर | 15 मिलियन डॉलर | 20 मिलियन डॉलर | 0.75 डॉलर |
इसी उदाहरण में अंकित मूल्य पर जितने अधिक टोकन रिडीम होते हैं, बचे हुए धारकों के लिए रिजर्व कवरेज उतनी ही घटती जाती है। 50 मिलियन डॉलर के रिडेम्पशन के बाद कवरेज करीब 0.90 डॉलर और 80 मिलियन डॉलर के रिडेम्पशन के बाद 0.75 डॉलर रह जाती है। रिजर्व की निश्चित कमी कम बचे हुए टोकनों में बंट जाती है। इसका अर्थ है कि जो धारक अंकित मूल्य पर पहले बाहर निकलते हैं, उन्हें बाद तक टोकन रखने वालों की तुलना में बेहतर स्थिति मिल सकती है। अनिवार्य परिसमापन की व्यवस्था का उद्देश्य नुकसान को आनुपातिक रूप से बांटना है, ताकि बाद में रिडीम करने वालों पर लगातार बढ़ती कमी का पूरा भार न पड़े।
अचानक मिंटिंग रोकने से बचाने के लिए अस्थायी जारीकरण
Circle के सार्वजनिक आंकड़े बड़े स्टेबलकॉइन जारीकर्ता में रोजाना होने वाले जारीकरण और रिडेम्पशन का पैमाना दिखाते हैं। 21 सितंबर तक USDC का प्रचलन 74.6 अरब डॉलर था, जबकि रिजर्व 74.8 अरब डॉलर का था। इससे पहले के 30 दिनों में Circle ने 40.2 अरब डॉलर के नए USDC जारी किए और 39 अरब डॉलर के टोकन रिडीम किए। दोनों दिशाओं के लेन-देन का कुल मूल्य 79.2 अरब डॉलर रहा, जो पूरे USDC प्रचलन से भी अधिक है। इस अवधि में शुद्ध प्रचलन केवल 1.2 अरब डॉलर बढ़ा।
इतने बड़े कारोबार वाले बाजार में ऑन-चेन मिंटिंग अचानक रोकना तुरंत ध्यान आकर्षित कर सकता है। इसी वजह से फेड के प्रस्ताव में सुधार अवधि के दौरान जारीकरण जारी रखने की अनुमति है। नए टोकन के पीछे भी पूरा रिजर्व होना जरूरी होगा। ऊपर दिए उदाहरण में यदि 35 मिलियन डॉलर के टोकन रिडीम किए जाएं और 20 मिलियन डॉलर के नए टोकन जारी हों, तो कुल रिजर्व कमी 5 मिलियन डॉलर ही रहेगी। लेकिन इस कमी को अधिक टोकनों में बांटने से प्रति टोकन कवरेज करीब 0.94 डॉलर तक सुधर सकती है। नए टोकन खरीदने वाले लोग इस तरह अपनी खरीद से पहले मौजूद नुकसान में भी हिस्सेदार बनेंगे।
सिर्फ नए टोकन जारी करने से कमी खत्म नहीं होगी। पूरी कवरेज बहाल करने के लिए जारीकर्ता को नई पूंजी जुटानी होगी, कम मूल्य वाली परिसंपत्तियों की वसूली करनी होगी या रिजर्व परिसंपत्तियों के मूल्य बढ़ने का इंतजार करना होगा। यदि जारीकर्ता पर भरोसा पहले ही कमजोर हो चुका है, तो नए टोकन खरीदने के लिए इच्छुक खरीदार कम हो सकते हैं। प्रस्ताव में खास तौर पर पूछा गया है कि रिजर्व एक-के-बदले-एक कवरेज से नीचे जाते ही जारीकरण पर तत्काल रोक लगनी चाहिए या नहीं।
OCC का प्रस्ताव पहले शुद्ध नए जारीकरण पर रोक लगाएगा
ऑफिस ऑफ द करेंसी के नियंत्रक (OCC) ने मार्च में जारी एक प्रस्ताव में अलग तरीका अपनाया है। OCC की निगरानी वाले किसी जारीकर्ता को न्यूनतम रिजर्व आवश्यकता से नीचे जाने के तुरंत बाद शुद्ध नए जारीकरण को रोकना होगा। हालांकि वह मौजूदा टोकनों को किसी अन्य लेजर में ट्रांसफर कर सकेगा, बशर्ते कुल प्रचलित टोकनों की संख्या न बढ़े। अनिवार्य परिसमापन तभी शुरू होगा जब रिजर्व की कमी लगातार 15 कारोबारी दिनों तक बनी रहे। OCC इस अवधि को बढ़ा सकता है।
दोनों ढांचे अलग-अलग जारीकर्ताओं पर लागू होंगे। फेड अपने पर्यवेक्षी दायरे में आने वाले जारीकर्ताओं की निगरानी करेगा, जबकि GENIUS Act के तहत अन्य जारीकर्ताओं की निगरानी OCC और राज्य नियामक करेंगे। इसलिए दोनों समाधान प्रक्रियाएं एक ही समय में लागू हो सकती हैं।
| न्यूनतम सीमा से नीचे रिजर्व होने पर व्यवस्था | फेड का प्रस्ताव | OCC का प्रस्ताव |
|---|---|---|
| नया जारीकरण | सुधार अवधि में अस्थायी रूप से अनुमति | शुद्ध नया जारीकरण तुरंत बंद |
| शुरुआती प्रतिक्रिया | 24 घंटे में फेड को सूचना और सुधार योजना | रिजर्व बहाल होने तक शुद्ध वृद्धि नहीं |
| परिसमापन की शुरुआत | योजना अवधि के बाद अगले कारोबारी दिन शाम 5 बजे तक, जब तक कमी दूर न हो या फेड अलग निर्देश न दे | रिजर्व की कमी लगातार 15 कारोबारी दिनों तक रहने के बाद |
| नियामकीय लचीलापन | फेड जारीकर्ता को सुधार योजना जारी रखने का निर्देश दे सकता है | OCC 15 कारोबारी दिनों की अवधि बढ़ा सकता है |
2023 के USDC डीपेग ने बैंकिंग घंटों का जोखिम दिखाया
दिसंबर 2025 में प्रकाशित फेडरल रिजर्व के एक अध्ययन ने Silicon Valley Bank के 2023 में पतन के दौरान स्टेबलकॉइन पर हुई निकासी की स्थिति की समीक्षा की। उस समय Circle ने बताया था कि USDC के 3.3 अरब डॉलर के रिजर्व बैंक में फंसे हुए थे, जो उसके कुल रिजर्व का करीब 8% था। रिडेम्पशन की मांग तेजी से बढ़ी, लेकिन सप्ताहांत में बैंकिंग पहुंच बंद रहने के कारण मुख्य रिडेम्पशन चैनल काफी हद तक उपलब्ध नहीं था। सेकेंडरी बाजार में USDC की कीमत 0.86 डॉलर तक गिर गई और 11 मार्च को एक घंटे का कारोबार करीब 2 अरब डॉलर तक पहुंच गया।
अध्ययन में कहा गया कि जारीकर्ता का रिडेम्पशन विंडो बंद करना धारकों को बेचने से जरूरी नहीं रोकता। क्रिप्टो एक्सचेंजों पर कारोबार जारी रह सकता है। इसी कारण फेड का प्रस्ताव ऑन-चेन रिडेम्पशन, सेकेंडरी बाजार में कारोबार और जारीकर्ता के परिसमापन को एक ही समाधान प्रक्रिया के हिस्से के रूप में देखता है। रिडेम्पशन की गतिविधि और अधिक रिडेम्पशन को जन्म दे सकती है। दूसरी ओर, सेकेंडरी बाजार कुछ बिक्री को सोख सकता है और जारीकर्ता से सीधे अंकित मूल्य पर रिडीम करने का दबाव घटा सकता है, क्योंकि सीधे रिडेम्पशन के लिए जारीकर्ता को रिजर्व परिसंपत्तियां बेचनी पड़ सकती हैं।
रिडेम्पशन का दबाव बॉन्ड बाजारों तक पहुंच सकता है
25 सितंबर तक स्टेबलकॉइन बाजार का कुल आकार करीब 307.3 अरब डॉलर था। इसमें USDT की हिस्सेदारी लगभग 183.7 अरब डॉलर और USDC की करीब 76.4 अरब डॉलर थी। किसी संकटग्रस्त टोकन से बाहर निकलने वाले धारक दूसरे स्टेबलकॉइन, फिएट मुद्रा या बिटकॉइन में जा सकते हैं। अलग-अलग स्टेबलकॉइन युग्मों में बिटकॉइन की कीमत, ऑर्डर-बुक की गहराई और फंडिंग दरें इन प्रवाहों पर नजर रखने में मदद कर सकती हैं। यदि किसी दबावग्रस्त स्टेबलकॉइन में बिटकॉइन की कीमत अमेरिकी डॉलर में व्यक्त कीमत से अधिक दिखती है, तो यह बिटकॉइन की वास्तविक कीमत में बदलाव के बजाय उस स्टेबलकॉइन पर मौजूद छूट को दर्शा सकता है।
GENIUS Act के तहत रिजर्व को मुख्य रूप से ऐसे अमेरिकी ट्रेजरी में निवेश करना होगा जिनकी परिपक्वता 93 दिनों से अधिक न हो, साथ ही पात्र रिपर्चेज समझौतों में निवेश की अनुमति होगी। फेड ने यह भी माना है कि यदि किसी जारीकर्ता के पास ट्रेजरी की पर्याप्त बड़ी होल्डिंग हो और उसे एक साथ बेचने की जरूरत पड़े, तो इसका असर बाजार कीमतों पर पड़ सकता है। जनवरी में प्रकाशित अंतरराष्ट्रीय मुद्रा कोष के एक मॉडल ने इस असंगति की जांच की कि स्टेबलकॉइन धारक चौबीसों घंटे रिडीम कर सकते हैं, जबकि बॉन्ड और रेपो बाजार रात और सप्ताहांत में बंद रहते हैं। बड़े रिडेम्पशन पहले नकदी बफर को खत्म कर सकते हैं और बाजार खुलने के बाद जारीकर्ताओं को बॉन्ड बेचने के लिए मजबूर कर सकते हैं।
डॉलर में सीधे रिडेम्पशन से शुरुआत में जारीकर्ता का रिजर्व घटेगा, इसलिए रिडेम्पशन की मात्रा और रिजर्व कवरेज महत्वपूर्ण संकेतक होंगे। दूसरे स्टेबलकॉइन में जाने से एक्सचेंजों और विकेंद्रीकृत ट्रेडिंग प्लेटफॉर्म पर स्प्रेड और तरलता बदल सकती है। बिटकॉइन की खरीद से अलग-अलग स्टेबलकॉइन में आधारित ट्रेडिंग युग्मों के बीच कीमतों में अंतर बन सकता है। बैंकिंग चैनल बंद होने पर भी धारक सेकेंडरी बाजार में बिक्री जारी रख सकते हैं। बाजार खुलने के बाद जब जारीकर्ता ट्रेजरी या रेपो परिसंपत्तियां बेचेंगे, तो दबाव पारंपरिक अल्पकालिक वित्तपोषण बाजारों तक फैल सकता है।
यदि कोई जारीकर्ता शुरुआती 24 घंटे की अवधि में कमी पूरी कर लेता है, तो बाजार में व्यवधान अपेक्षाकृत जल्दी समाप्त हो सकता है और जारीकरण तथा रिडेम्पशन सामान्य स्तर पर लौट सकते हैं। लेकिन यदि कमी शुक्रवार देर से सामने आती है, तो अगले कारोबारी दिन तक रिडेम्पशन और सेकेंडरी बाजार में छूट एक-दूसरे पर असर डाल सकते हैं। इस दौरान जारीकर्ता को ट्रेजरी बेचने के लिए सोमवार को बाजार खुलने तक इंतजार करना पड़ सकता है। 60 दिनों की टिप्पणी अवधि में मुख्य सवाल यह होगा कि ब्लॉकचेन पर जारीकरण का दिखाई देने वाला ठहराव निकासी के संकेत में बदलने से कैसे रोका जाए और रिजर्व कम होने के बाद जारीकर्ताओं को प्रतिक्रिया के लिए कितना समय दिया जाए।