O preço de mercado do Eaton Vance Limited Duration Income Fund (NYSE: EVV) caiu recentemente bem abaixo do seu valor patrimonial líquido, ampliando o desconto para 12,63%. No fundo fechado, que segue uma estratégia multissetorial de rendimento fixo e utiliza alavancagem para aumentar o rendimento, o desconto mais elevado impulsionou o rendimento anunciado. Ainda assim, continuam presentes a pressão das taxas de juro, o custo do financiamento e a cobertura incompleta das distribuições.
Os dados mais recentes mostram um Z-score a um ano de -2,21, um rendimento de distribuição de 9,58% e um rácio de despesas de 1,42%. Incluindo os custos associados à alavancagem, o rácio de despesas sobe para aproximadamente 4,04%. O fundo gere cerca de 1,914 mil milhões de dólares em ativos, utiliza uma alavancagem de 29,1% e opera como um fundo fechado de duração perpétua.
Duração próxima do limite superior da meta
O EVV procura proporcionar um nível elevado de rendimento corrente, ao mesmo tempo que procura a valorização do capital sem comprometer esse objetivo principal. A duração da carteira é definida num intervalo entre zero e cinco anos. Depois do ajustamento pela alavancagem, a duração mais recente era de 4,56 anos, próxima dos cerca de 4,5 anos anteriores e perto do limite superior do intervalo definido.
A combinação de uma duração relativamente elevada com uma alavancagem de 29,1% deixa o fundo exposto às taxas de juro e à volatilidade do mercado. A duração é inferior à de muitos fundos obrigacionistas de prazo mais longo, mas um perfil de curta duração não elimina totalmente a pressão provocada por taxas de referência mais elevadas.
Na qualidade de crédito, os ativos com notação AA representam pouco mais de 27% da carteira, sendo que uma parte significativa dessa parcela corresponde a títulos hipotecários garantidos pelo Governo dos Estados Unidos e por agências norte-americanas. O fundo também detém um volume relevante de obrigações abaixo do grau de investimento e de empréstimos sénior nos Estados Unidos. A maioria dos empréstimos sénior e de outros ativos titularizados tem taxa variável, o que ajuda a reduzir a duração da carteira. As obrigações empresariais abaixo do grau de investimento tendem a ter maturidades mais curtas e rendimentos mais elevados, oferecendo uma compensação semelhante à exposição à duração.
O EVV detém atualmente 982 ativos, contra mais de 1.100 reportados no ano passado, mas continua amplamente diversificado. Uma parte substancial das dez maiores posições é composta por ativos titularizados, que podem representar centenas ou milhares de empréstimos ou créditos hipotecários individuais. Por isso, o incumprimento de um único emitente normalmente não determina o desempenho global do fundo. O crescimento económico, a trajetória das taxas de juro e as condições de crédito continuam a ser fatores mais relevantes.
Desconto mais amplo penaliza o retorno total
Desde a avaliação anterior, o retorno total do EVV tornou-se negativo. A pressão não veio apenas dos ativos subjacentes, mas também do forte aumento do desconto face ao valor patrimonial líquido. O desconto tinha permanecido anteriormente em níveis baixos, inferiores a 4%, mas agora ultrapassou 12%, fazendo com que o preço de mercado ficasse muito abaixo do NAV.
O desconto atual está abaixo da média histórica do fundo, tornando a avaliação um fator que o mercado poderá voltar a analisar. No entanto, os descontos dos fundos fechados não têm um limite mínimo definido e podem aumentar ainda mais. O nível atual, por si só, não demonstra que o fundo tenha atingido um mínimo. Um desconto profundo pode, por vezes, incentivar iniciativas dos acionistas, mas essa continua a ser uma possibilidade futura e não um acontecimento confirmado.
A SIT Investment Associates detém atualmente aproximadamente 7,7% do EVV. A evolução dessa posição, seja através de um aumento ou de uma redução, será um fator a acompanhar. Ao preço atual, o desconto de dois dígitos também significa que os novos investidores não suportam a pressão adicional de quase nove pontos percentuais criada pela passagem de um desconto de poucos pontos percentuais para o nível atual.
As taxas de juro são outro fator importante. A yield das obrigações do Tesouro norte-americano a dez anos tinha subido acentuadamente acima de 5% antes de recuar recentemente para perto desse nível, aliviando parte da pressão sobre o NAV dos ativos subjacentes. Ainda assim, o preço das unidades do EVV continuou a enfraquecer, ampliando o desconto de mercado. A volatilidade nos mercados de rendimento fixo poderá manter-se enquanto prosseguir o conflito no Médio Oriente.
Distribuição mensal supera a taxa baseada no NAV
As distribuições mensais são uma das principais características do EVV. O fundo segue uma política de distribuição gerida baseada no NAV. A taxa chegou a situar-se perto de 9% e foi entretanto reduzida para uma média de aproximadamente 8,5%. À medida que o NAV sofreu pressão, o montante distribuído também diminuiu.
Como as unidades negoceiam agora com um desconto elevado, o rendimento calculado com base no preço de mercado subiu para 9,58%, acima da taxa calculada com base no NAV. Ainda assim, o fundo mantém uma política de distribuição superior a 8%, juntamente com despesas operacionais de cerca de 1,4%. Sustentar esse nível ao longo do tempo exige um retorno elevado da carteira. Se a política de distribuição voltar a ser reduzida, ou se o rendimento dos ativos não cobrir as despesas, o NAV poderá sofrer nova erosão.
O rendimento líquido dos investimentos não cobre integralmente a distribuição atual. A diferença tem de ser compensada por valorização do capital ou por ganhos realizados. A cobertura não está entre as mais fracas do segmento dos fundos fechados de rendimento fixo, mas a sustentabilidade da distribuição continua dependente do retorno dos ativos, dos custos de financiamento e da evolução do NAV.
Ativos de taxa variável compensam parte da pressão financeira
Os ativos de taxa variável do EVV ajudam a limitar o efeito de curto prazo das alterações das taxas sobre o rendimento. Quando a Reserva Federal aumenta a sua taxa de referência, os custos de financiamento do fundo sobem, mas o rendimento dos títulos de taxa variável tende também a aumentar. Os dois efeitos podem compensar-se parcial ou totalmente. O financiamento da alavancagem do EVV está indexado à SOFR acrescida de um spread, pelo que as alterações das taxas afetam tanto as despesas como o rendimento da carteira.
Em 2024, o rendimento líquido dos investimentos do EVV atingiu o nível mais elevado dos últimos cinco anos. A Reserva Federal tinha reduzido cumulativamente as taxas em 75 pontos base até ao final de 2024 e em mais 75 pontos base até ao final de 2025. Se ocorrer o último aumento de 25 pontos base, juntamente com outro aumento de 25 pontos base esperado durante o ano, o rendimento dos ativos de taxa variável poderá receber algum apoio, mas os custos de financiamento subirão ao mesmo tempo.
Do ponto de vista fiscal, a maior parte da distribuição é classificada como rendimento ordinário, enquanto uma parcela menor é tratada como retorno de capital. Nos fundos de rendimento fixo, o diferimento fiscal e uma base de custo mais baixa podem conferir uma vantagem fiscal a uma distribuição classificada como retorno de capital. Contudo, se esse retorno de capital resultar principalmente da queda do NAV, o seu efeito económico exige uma análise mais cuidadosa. O NAV do EVV caiu de 10,51 dólares no início de 2024 para 10,13 dólares no final do exercício fiscal de 2026.
O principal desenvolvimento em torno do EVV é a combinação entre um desconto de mercado mais amplo e a pressão contínua das taxas de juro. Os ativos de taxa variável e a qualidade de crédito relativamente elevada oferecem alguma proteção, mas a duração de 4,56 anos, a alavancagem de 29,1%, a cobertura incompleta da distribuição e a queda do NAV continuam a ser dados centrais na avaliação do fundo. A classificação da análise subjacente foi alterada de "Manter" para "Comprar", com base em fatores como um desconto mais estreito e taxas de juro mais estáveis; essa alteração não elimina a incerteza em torno da distribuição nem do NAV.