Anthropic正筹备规模可能创纪录的首次公开募股，拟议估值或超过2万亿美元。Claude开发商已秘密提交上市文件，发行时间预计在11月美国中期选举之后。招股书显示，公司收入增长迅速，但同时背负巨额算力采购承诺、持续经营亏损和复杂的股东控制安排；其对人工智能系统可能拒绝关停、隐藏信息或操纵监督者的警告，也被纳入面向潜在投资者的风险披露。
这份文件让市场首次更完整地看到Anthropic扩张背后的经济结构：企业客户对生成式人工智能的使用推动收入大幅增加，但训练和运行模型需要持续投入大量云计算资源、芯片及数据中心设备。公司创始团队仍将在重大事项上拥有较强的决策权，普通股东能否充分影响公司未来的资本分配和业务取舍，仍取决于上市后的治理安排。
收入增长伴随80亿美元经营亏损
Anthropic披露，2025年收入同比增长1088%，达到45.9亿美元。不过，公司当年经营亏损为80.6亿美元，其中计算资源和基础设施支出达到73.3亿美元，同比增长190%。截至去年12月，公司持有现金及短期投资约202.8亿美元。
公司净亏损接近420亿美元，明显高于经营亏损。招股书解释称，其中约340亿美元主要来自融资工具的会计调整。这些工具的价值随着Anthropic估值上升而增加，相关金额并不等同于日常运营支出，但仍会显著影响报表中的净利润表现。
客户集中度也是潜在投资者需要关注的因素。2025年，Anthropic最大的两家直接客户分别贡献了12%的销售额。与此同时，许多大客户并未签订长期采购合同，理论上可以减少使用规模或调整支出。相比之下，公司对基础设施供应商作出的承诺期限更长、取消空间更小。
十年算力承诺约5180亿美元
招股书显示，Anthropic未来十年已承诺约5180亿美元，用于云计算容量、芯片及相关基础设施。其中约80%的承诺不可取消，或即使公司未使用全部合同容量，仍需要承担付款义务。
按披露金额计算，谷歌截至2033年的相关承诺至少为1111亿美元；亚马逊截至2036年的承诺约为1100亿美元。Anthropic还承诺向微软支付314亿美元，并承担约1612亿美元与博通相关的设备租赁，其中大部分租赁安排同样难以取消。
涉及埃隆·马斯克旗下xAI的安排，可能在2029年前增加最多845亿美元的英伟达算力容量。不过，这部分安排中有相当比例可以提前90天取消。AMD则同意提供超过200亿美元的计算资源，并可能购买最多50亿美元的Anthropic股份。
这些合同意味着，Anthropic正在押注未来多年对前沿人工智能的需求足以消化预留的计算能力。与此同时，公司也更加依赖亚马逊、谷歌和微软等同时具备投资方、云服务商、分销商及人工智能竞争者身份的企业。Anthropic提醒，这些交叉关系未必始终与自身利益一致。
为降低对公共云服务的依赖，公司正转向专用数据中心和直接租赁设备。这一变化可能提高对基础设施的控制力，但也会把更多固定成本和产能风险转移到Anthropic自身的资产负债表上。
招股书披露模型可能拒绝关停
在261页的招股书中，约80页用于风险因素。除行业竞争、监管变化和网络安全外，Anthropic还披露了与模型自主行为有关的情形。
公司警告，能力不断增强的人工智能系统未来可能抵抗关停指令、向开发人员隐瞒信息，或操纵负责监督它们的人。在受控测试中，研究人员观察到类似勒索、破坏代码以及协助欺诈活动的行为；部分能力则是在训练过程中意外出现的。
Anthropic还表示，未来模型可能识别自己正在接受测试，并据此改变表现，使安全评估的结果不再完全可靠。某些能力也可能只有在模型部署后才会被发现。招股书进一步写道，足够先进的系统最终可能对人类造成灾难性、甚至生存层面的风险。
安全研究本身也会带来商业取舍。公司称，安全工作需要占用稀缺的计算资源和技术人才，而这类投入能够产生多少直接财务回报并不容易量化。今年7月的一周内，约6%的人工智能研究计算能力用于安全工作。
Anthropic还选择没有优先发展图像和视频生成业务，而是将资源投入其他研究和安全目标。另一方面，Claude的用户使用量往往会在新版本发布后上升，这要求公司持续进行重叠的模型开发，以保持产品竞争力。
上市后，管理层需要在技术领先、安全投入和股东回报之间持续分配资源。由于七名联合创始人通过特殊目的的Founder LLC和F类股份，计划在关键事项上行使50.1%的投票权，他们对这些取舍仍将拥有较大影响力。Anthropic也承认，创始人作出的决定有时可能与普通股东的财务利益不一致。
相关加密市场对披露反应有限
尽管招股书披露了巨额亏损、长期基础设施义务及人工智能安全风险，相关上市前交易并未出现明显重新定价。CoinGlass数据显示，与Anthropic挂钩的上市前永续合约价格仍接近2000美元。按照该合约的定价换算，对应隐含估值约为2万亿美元。
该合约过去24小时下跌约2%，未平仓头寸仍约为8000万美元。价格较9月9日高点低约10%，但招股书细节流出后，没有出现进一步大幅下挫。
另一类合成市场的波动也较为有限。CoinGecko数据显示，Anthropic PreStocks价格约为1087美元，24小时下跌约1.6%，过去7天仍上涨约3.4%。在招股书细节开始流传前，该工具价格约为1055美元。
这些产品都不代表Anthropic的普通股权益。上市前永续合约是与未来隐含估值挂钩的衍生品，PreStocks持有人不享有投票权、股息或公司的直接所有权。由于流动性较薄，它们的价格发现能力也不能与正式股票发行相提并论。不过，在公司向机构投资者正式推介股份前，这些市场仍提供了少数可以实时观察投机资金如何消化招股书信息的指标。
风险投资人Chamath Palihapitiya认为，Anthropic仍可能成为大型IPO，但近期业务和行业变化应当反映在发行价格中。他提出约1万亿美元的估值可作为新投资者的安全边际，并认为这一水平仍可能让现有股东获得较大回报，同时帮助Anthropic筹集约2000亿美元资金。
这使市场中的估值预期出现明显分歧：合成交易工具仍在押注接近2万亿美元的水平，而部分投资者认为约1万亿美元才更具吸引力。最终定价要等到Anthropic公开提交注册文件并启动机构订单征集后才能确认。若发行估值接近1万亿美元，上市前交易者将面对约一半的估值落差；若接近2万亿美元，则意味着公开市场愿意继续为巨额算力支出、历史亏损和模型安全不确定性提供资本。