Биткоин пока избежал резкой распродажи на фоне стремительного роста доходности долгосрочных казначейских облигаций США, хотя удорожание заимствований усиливает давление на рискованные активы. Доходность 10-летних бумаг поднялась до 5,22% — максимального уровня стоимости финансирования с 2007 года. Доходность 30-летних облигаций ненадолго достигла 5,5185%, максимума за 22 года, а затем торговалась около 5,511%. Биткоин в основном удерживался в диапазоне $83 000–85 000; последняя цена составляла около $83 679, что на 0,70% ниже уровня 24 часа назад.
Перестройка цен на рынке облигаций повышает стоимость владения биткоином и другими рискованными активами. Доходность государственных облигаций США в номинальном выражении уже превышает 5%, а рост безрисковых ставок увеличивает стоимость финансирования во всей финансовой системе. После кратковременного подъема почти до $87 000 в понедельник биткоин сохранил большую часть недавнего роста. Пока изменения заметнее проявляются в позиционировании на рынке деривативов, чем в спотовых котировках.
Биткоин пока опережает рост реальной доходности
Аналитик Bitwise Камран Хосрави отметил, что с 19 августа по 24 сентября биткоин подорожал примерно на 22%, тогда как реальная доходность 10-летних казначейских облигаций США выросла примерно на 50 базисных пунктов. Реальные ставки продолжали повышаться, однако основную часть роста биткоин показал в начале этого периода, после чего удерживался на сравнительно высоких уровнях.
Такое расхождение ставит перед рынком ключевой вопрос: сможет ли биткоин сохранять устойчивость, пока государственные облигации США предлагают относительно низкорисковую альтернативу, а их доходность продолжает расти? Jefferies допускает, что доходность 10-летних бумаг может увеличиваться седьмой месяц подряд. Это соответствовало бы самому продолжительному периоду ежемесячного роста в данных, которые ведутся с 1970 года.
Спрос на состоявшемся на этой неделе аукционе 7-летних казначейских облигаций также оказался слабее. Джеймс Лэвиш, сопредседатель инвестиционного фонда Bitcoin Opportunity Fund, сообщил, что Минфин США разместил 7-летние облигации на $44 млрд с итоговой доходностью 5,085%. На августовском аукционе этот показатель составлял 4,512%. Кроме того, доходность стала максимальной для этого срока погашения с апреля 1993 года. Бумаги были размещены с премией 0,7 базисного пункта к рыночной доходности на момент аукциона, а коэффициент спроса к объему предложения снизился с 2,50 до 2,42.
Минфин США прекратил выпуск 7-летних облигаций в 1993 году и возобновил его в 2009-м. Поэтому текущая доходность аукциона находится у верхней границы диапазона, сформировавшегося после возобновления выпуска, что указывает на требование инвесторов к большей компенсации за покупку долгосрочного госдолга.
Заимствования и статистика поддерживают высокую доходность
Главный экономический советник Allianz Мохамед Эль-Эриан заявил, что факторы, стоящие за распродажей облигаций, формировались уже некоторое время. Среди них — высокий объем государственных и корпоративных заимствований, устойчивый уровень экономической активности, а также снижение готовности или возможностей некоторых традиционных покупателей американских казначейских облигаций. По его словам, инвесторы могут по-прежнему ориентироваться на период сверхнизких доходностей после финансового кризиса 2008 года и быть не полностью готовыми к длительному сохранению высоких расходов на заимствования.
Последние экономические данные поддерживают эту оценку. На прошлой неделе Федеральная резервная система повысила целевой диапазон ставки на 25 базисных пунктов, при этом деловая активность, рынок труда и энергетические издержки оставались относительно устойчивыми. Поэтому опасения, что денежно-кредитная политика может дольше оставаться жесткой, не исчезли.
Предварительный сводный индекс деловой активности S&P Global в сентябре вырос до 58,4 пункта против 56,0 пункта в августе — это максимальное значение с июля 2021 года. Темпы найма в компаниях ускорились до максимума более чем за четыре года, а затраты на производственные ресурсы приблизились к максимуму почти за четыре года. Если рост продолжит превышать ожидания, инфляционное давление может остаться высоким, а ставки и финансовые условия — жесткими дольше предполагаемого.
При доходности казначейских облигаций выше 5% меняется и соотношение риска и потенциальной доходности этих бумаг. Джурриен Тиммер, директор по глобальной макроэкономике Fidelity, отметил, что доходность 10-летних облигаций на уровне 5% создает для держателей более существенный процентный буфер. Его расчеты показывают: снижение доходности на 100 базисных пунктов могло бы обеспечить доходность облигации около 11,9%, тогда как рост ставки до 6% привел бы к потере примерно 1,9%.
Такая ситуация повышает альтернативную стоимость владения биткоином, поскольку криптовалюта не приносит ни процентного дохода, ни дивидендов, тогда как номинальная доходность гособлигаций США уже превышает 5%. При этом Тиммер по-прежнему включает биткоин и сырьевые товары в число базовых активов своей текущей мультиактивной модели. Длинные облигации, напротив, отставали по динамике.
Кредитное плечо сократилось на $1,7 млрд
Первой реакцией биткоина на макроэкономический шок стало сокращение кредитного плеча. Объем заемных позиций на соответствующих биржах снизился примерно на $1,7 млрд, или на 14,3%. За тот же период цена биткоина опустилась примерно с $86 000 до $84 000, то есть приблизительно на 2,3%.
На отдельных площадках объем позиций с плечом сократился примерно на $710 млн на Gate.io и на $680 млн на Binance. Открытый интерес также снизился на HTX и Bybit. Данные по открытому интересу не позволяют определить, какая часть сокращения пришлась на длинные или короткие позиции: закрытие любой из сторон уменьшает число действующих контрактов. Однако кредитное плечо уменьшилось значительно сильнее, чем спотовая цена, что указывает на активное сокращение позиций без сопоставимого обвала на наличном рынке.
Снижение плеча может уменьшить объем средств, способных поддержать цепную волну ликвидаций, однако вблизи текущих цен по-прежнему сохраняются крупные позиции с заемным финансированием. На тепловой карте ликвидаций CoinGlass за последние 24 часа концентрация выше рынка наблюдалась в диапазоне $85 300–85 700. Ниже текущих уровней ликвидность также концентрировалась около $83 000, а более крупная зона ликвидаций находилась примерно у $80 000.
BlockScholes отмечала, что рост доходности долгосрочных казначейских облигаций пока не привел к сопоставимому увеличению волатильности крипторынка. Биткоин оставался в своем недавнем диапазоне, а 30-дневная подразумеваемая волатильность держалась у нижней границы недавнего коридора.
Доходность облигаций и инфляция станут следующей проверкой
Рынок казначейских облигаций остается главным индикатором того, сможет ли биткоин сохранить недавнюю устойчивость. Дальнейший рост доходности 10-летних бумаг выше 5,2% или 30-летних выше 5,52% способен усилить давление на текущий диапазон поддержки биткоина. Снижение долгосрочных ставок, напротив, уменьшило бы как альтернативную стоимость владения криптовалютой, так и общее давление со стороны стоимости финансирования.
Следующим важным показателем станет индекс цен на личные потребительские расходы, публикация которого запланирована на 30 сентября. Затем, 2 октября, выйдет отчет по занятости за сентябрь. Если данные по инфляции или рынку труда продолжат указывать на перегрев экономики, участники рынка облигаций могут подтолкнуть долгосрочную доходность выше. После сокращения кредитного плеча двузначными темпами внимание рынка будет сосредоточено на том, сможет ли биткоин удержать текущий спотовый диапазон.