- Бывший главный экономист Международного валютного фонда (МВФ) Кеннет Рогофф предупредил о том, что текущий обменный курс доллара в соответствии с моделью паритета покупательной способности и историческим средним значением завышен как минимум на 20%, и в течение ближайших 5–6 лет может столкнуться с долгосрочным системным пересмотром оценки.
- Рогофф отметил, что рынок ошибочно оценивает быстрый выход из конфликта с Ираном. Недавний приток глобального капитала в долларовые активы в основном вызван геополитической напряжённостью и ростом цен на нефть, что вызвало избегание рисков, а не фактическим улучшением фундаментальных показателей. Эта покупка для избежания рисков скрывает потенциальные долгосрочные геополитические риски.
- Ситуация на Ближнем Востоке в сочетании с существующими глобальными тарифными политиками оказывает значительное влияние на макроэкономику в виде стагфляционного шока. Из-за инфляционного давления, вызванного ростом цен на энергоносители, в среднесрочной перспективе базовая ставка, скорее всего, останется высокой или даже продолжит расти, что значительно ограничит пространство для маневра Федеральной резервной системы (ФРС) в проведении дальнейшей денежно-кредитной политики.
Расхождение между моделью оценки и премией за избегание рисков
Текущий валютный рынок испытывает искажение цен, вызванное геополитическими настроениями. С момента обострения конфликта на Ближнем Востоке постоянный приток капитала для избегания рисков обеспечивает временную ликвидную поддержку индексу доллара (DXY). Однако эта внешне обусловленная сила скрывает завышенную оценку доллара на долгосрочном фундаменте. Согласно историческим данным макроэкономики, когда эффективный обменный курс единой основной валюты отклоняется от своей долгосрочной справедливой стоимости на 20%, обычно запускается период регрессии к среднему значением, длившийся от 5 до 6 лет. Несмотря на то, что в настоящее время индекс доллара остается почти на 10% ниже пикового уровня сентября 2022 года, достигнутого после агрессивного повышения ставок ФРС, в отсутствии дальнейшего существенного преимущества в процентных ставках интенсивность поддержания текущей завышенной оценки ослабевает. Если в будущем произойдет реальное ослабление геополитических настроений, активы в долларах могут столкнуться с существенным оттоком капитала и давлением на пересмотр курса.
Ограничения монетарной политики под воздействием стагфляционного шока
Макроэкономика сталкивается с серьёзными вызовами со сдвигом кривой общего предложения влево. Ситуация на Ближнем Востоке нарушает цепочки поставок нефти и газа, а введенные в последние годы тарифные ограничения в основных мировых экономиках формируют характерные источники стагфляционного шока. Рост внешних затрат и структурная липкость инфляции значительно сужают путь к снижению цен до долгосрочной цели в 2%. В этой макроэкономической гипотезе ФРС оказывается с резким сжатием пространства для маневра. Если высокие цены на энергоносители неизбежно будут перенесены на индекс потребительских цен (CPI) и инфляцию в секторе услуг, центральный банк будет вынужден делать сложный выбор между замедлением экономического роста и обузданием инфляции. Анализ Рогоффа показывает, что для предотвращения полного открепления инфляционных ожиданий в среднесрочной перспективе номинальные процентные ставки не только не смогут понизиться, как ожидалось рынком, но и могут быть вынуждены оставаться на более жестких уровнях.
Несоответствие между рынком и хвостовыми рисками
Текущая цена на финансовых рынках значительно расходится с реальными макроэкономическими хвостовыми рисками. Рогофф охарактеризовал как наивный оптимизм инвесторов в отношении быстрого разрешения геополитических конфликтов. Этот оптимизм частично является следствием зависимости рынка от опционной пут-стратегии центральных банков, разработанной за последние десять лет, предполагая, что любые внешние удары будут решены надлежащим образом или компенсированы ликвидностью. Однако текущие геополитические столкновения с вовлечением суверенных государств обладают высокой непредсказуемостью и долгосрочной природой. Под маской уверенности инвесторов, что всё наладится, слабость предложения и спроса на нефтяном рынке и тенденция фрагментации глобальных цепочек поставок ухудшаются. Как только развитие ситуации превысит базовое предположение рынка, этот чрезмерно оптимистичный прогноз быстро перейдет в серьезный риск переоценки активов, вызывая импульсное увеличение волатильности в кратчайшие сроки.
