ราคาตลาดของ Eaton Vance Limited Duration Income Fund (NYSE: EVV) ปรับตัวต่ำกว่ามูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV) อย่างชัดเจนในช่วงที่ผ่านมา โดยส่วนลดขยายขึ้นสู่ 12.63% สำหรับกองทุนปิดที่ลงทุนในตราสารหนี้หลายประเภทและใช้เงินกู้เพื่อเพิ่มรายได้ ส่วนลดที่กว้างขึ้นทำให้อัตราผลตอบแทนจากการจ่ายดูสูงขึ้นเมื่อคำนวณจากราคาตลาด แต่แรงกดดันจากอัตราดอกเบี้ย ต้นทุนการกู้ยืม และการจ่ายเงินที่ยังไม่ครอบคลุมเต็มจำนวนยังคงอยู่
ข้อมูลล่าสุดระบุว่า EVV มีค่า Z-score ย้อนหลังหนึ่งปีที่ -2.21 อัตราผลตอบแทนจากการจ่ายอยู่ที่ 9.58% และอัตราค่าใช้จ่าย 1.42% หากรวมต้นทุนที่เกี่ยวข้องกับการใช้หนี้ อัตราค่าใช้จ่ายจะอยู่ที่ประมาณ 4.04% กองทุนมีสินทรัพย์ภายใต้การบริหารประมาณ 1.914 พันล้านดอลลาร์ อัตราการใช้หนี้ 29.1% และดำเนินงานในโครงสร้างกองทุนปิดแบบไม่มีกำหนดไถ่ถอน
อายุเฉลี่ยพอร์ตอยู่ใกล้ขอบบนของเป้าหมาย
เป้าหมายของ EVV คือการสร้างรายได้ปัจจุบันในระดับสูง พร้อมแสวงหาการเพิ่มขึ้นของเงินทุนโดยไม่กระทบเป้าหมายด้านรายได้เป็นหลัก กองทุนกำหนดอายุเฉลี่ยของพอร์ตไว้ระหว่าง 0 ถึง 5 ปี โดยอายุเฉลี่ยหลังปรับผลจากการใช้หนี้อยู่ที่ 4.56 ปี ใกล้เคียงระดับประมาณ 4.5 ปีในช่วงก่อนหน้า และอยู่ใกล้ขอบบนของกรอบเป้าหมาย
อายุเฉลี่ยที่ค่อนข้างสูง เมื่อรวมกับอัตราการใช้หนี้ 29.1% ทำให้กองทุนยังไวต่อการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยและความผันผวนในตลาด แม้อายุเฉลี่ยจะสั้นกว่ากองทุนตราสารหนี้ระยะยาวหลายแห่ง แต่ระยะเวลาที่สั้นไม่ได้หมายความว่าจะหลีกเลี่ยงแรงกดดันจากการปรับขึ้นของอัตราดอกเบี้ยปลอดความเสี่ยงได้ทั้งหมด
ในด้านคุณภาพเครดิต สินทรัพย์ที่ได้รับอันดับ AA มีสัดส่วนมากกว่า 27% เล็กน้อย โดยส่วนใหญ่เป็นหลักทรัพย์ที่มีสินเชื่อที่อยู่อาศัยของรัฐบาลสหรัฐฯ และหน่วยงานที่เกี่ยวข้องเป็นหลักประกัน ขณะเดียวกัน กองทุนยังถือครองพันธบัตรที่ต่ำกว่าระดับลงทุนและสินเชื่ออาวุโสในสหรัฐฯ เป็นจำนวนมาก
สินเชื่ออาวุโสและหลักทรัพย์ที่มีสินทรัพย์ค้ำประกันอีกหลายประเภทใช้อัตราดอกเบี้ยลอยตัวเป็นส่วนใหญ่ ซึ่งช่วยลดอายุเฉลี่ยของพอร์ต ขณะที่หุ้นกู้บริษัทที่มีอันดับต่ำกว่าระดับลงทุนมักมีอายุคงเหลือสั้นกว่าและให้อัตราผลตอบแทนสูงกว่า จึงช่วยทำหน้าที่ในลักษณะใกล้เคียงกันในบางส่วน
ปัจจุบัน EVV ถือครองสินทรัพย์ 982 รายการ ลดลงจากกว่า 1,100 รายการที่เปิดเผยไว้เมื่อปีก่อน แต่ยังมีการกระจายการลงทุนในระดับสูง สินทรัพย์จำนวนมากใน 10 อันดับแรกเป็นหลักทรัพย์แปลงเป็นสินทรัพย์ ซึ่งแต่ละรายการอาจอ้างอิงสินเชื่อหรือสินเชื่อที่อยู่อาศัยตั้งแต่หลายร้อยถึงหลายพันรายการ ดังนั้น การผิดนัดชำระหนี้ของผู้ออกตราสารรายใดรายหนึ่งจึงมักไม่ใช่ปัจจัยชี้ขาดผลการดำเนินงานทั้งกองทุน ปัจจัยที่มีอิทธิพลมากกว่ายังคงเป็นการเติบโตทางเศรษฐกิจ แนวโน้มอัตราดอกเบี้ย และภาวะสินเชื่อ
ส่วนลดที่กว้างขึ้นกดดันผลตอบแทนรวม
นับตั้งแต่การประเมินครั้งก่อน ผลตอบแทนรวมของ EVV พลิกเป็นลบ แรงกดดันไม่ได้มาจากสินทรัพย์ในพอร์ตเพียงอย่างเดียว แต่ยังเกิดจากส่วนลดของราคาตลาดเมื่อเทียบกับ NAV ที่ขยายตัวอย่างมาก ก่อนหน้านี้ส่วนลดอยู่ในระดับเลขหลักเดียวต่ำกว่า 4% แต่ปัจจุบันเพิ่มขึ้นเกิน 12% ทำให้ผลการดำเนินงานของราคาตลาดอ่อนแอกว่า NAV อย่างชัดเจน
ส่วนลดปัจจุบันต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวของกองทุน จึงเป็นการเปลี่ยนแปลงด้านมูลค่าที่ตลาดต้องติดตาม อย่างไรก็ตาม กองทุนปิดไม่มีระดับต่ำสุดของส่วนลดที่กำหนดไว้ชัดเจน และส่วนลดอาจขยายต่อได้ จึงไม่ควรใช้ระดับปัจจุบันเพียงอย่างเดียวสรุปว่าผ่านจุดต่ำสุดแล้ว ส่วนลดที่ลึกในบางกรณีอาจนำไปสู่การเคลื่อนไหวของผู้ถือหุ้น แต่ยังเป็นเพียงความเป็นไปได้ในอนาคต ไม่ใช่เหตุการณ์ที่ยืนยันแล้ว
ปัจจุบัน SIT Investment Associates ถือหุ้น EVV ประมาณ 7.7% การติดตามว่าบริษัทจะเพิ่มหรือลดสัดส่วนการถือครองต่อไปจึงมีความสำคัญ เมื่อคำนวณจากราคาปัจจุบัน ส่วนลดในระดับเลขสองหลักยังหมายความว่านักลงทุนรายใหม่ไม่ได้รับแรงกดดันด้านราคาที่เกิดขึ้นก่อนหน้านี้ จากการที่ส่วนลดขยายจากระดับเลขหลักเดียวต่ำมาสู่ระดับปัจจุบันเกือบ 9 จุดเปอร์เซ็นต์
ภาวะอัตราดอกเบี้ยยังส่งผลต่อ EVV เช่นกัน อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปีเคยปรับขึ้นอย่างมากจนทะลุ 5% ก่อนจะลดลงมาใกล้ระดับ 5% ในช่วงที่ผ่านมา ซึ่งช่วยผ่อนคลายแรงกดดันบางส่วนต่อ NAV ของสินทรัพย์ในพอร์ต แต่ราคาหุ้นกองทุนยังคงอ่อนตัว ทำให้ส่วนลดในตลาดขยายขึ้นต่อ ระหว่างที่ความขัดแย้งในตะวันออกกลางยังดำเนินอยู่ ตลาดตราสารหนี้อาจยังเผชิญความผันผวนต่อไป
อัตราการจ่ายรายเดือนสูงกว่านโยบายที่คำนวณจาก NAV
ลักษณะสำคัญประการหนึ่งของ EVV คือการจ่ายเงินให้ผู้ถือหน่วยเป็นรายเดือน กองทุนใช้นโยบายการจ่ายแบบบริหารจัดการโดยอิงจาก NAV โดยอัตราการจ่ายเคยอยู่ใกล้ 9% และปัจจุบันลดลงมาอยู่ที่ค่าเฉลี่ยประมาณ 8.5% เมื่อ NAV เผชิญแรงกดดัน จำนวนเงินที่จ่ายก็ลดลงตามไปด้วย
เนื่องจากราคาตลาดมีส่วนลดค่อนข้างลึก อัตราผลตอบแทนจากการจ่ายเมื่อคำนวณจากราคาหุ้นจึงเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 9.58% สูงกว่าระดับที่คำนวณจาก NAV อย่างไรก็ตาม กองทุนต้องรองรับทั้งนโยบายการจ่ายแบบบริหารจัดการที่สูงกว่า 8% และค่าใช้จ่ายดำเนินงานประมาณ 1.4% การรักษาระดับดังกล่าวในระยะยาวจึงต้องอาศัยผลตอบแทนจากสินทรัพย์ในระดับสูง หากมีการลดนโยบายการจ่ายอีกครั้ง หรือผลตอบแทนจากสินทรัพย์ไม่เพียงพอที่จะครอบคลุมค่าใช้จ่าย NAV อาจถูกกดดันต่อไป
รายได้จากการลงทุนสุทธิของกองทุนยังไม่ครอบคลุมการจ่ายในปัจจุบันทั้งหมด ทำให้ต้องอาศัยกำไรจากเงินทุนหรือกำไรที่รับรู้แล้วเข้ามาชดเชยส่วนต่าง แม้ระดับการครอบคลุมจะไม่ได้อ่อนแอที่สุดเมื่อเทียบกับกองทุนตราสารหนี้แบบปิด แต่ความยั่งยืนของการจ่ายยังขึ้นอยู่กับผลตอบแทนจากสินทรัพย์ ต้นทุนการระดมทุน และการเปลี่ยนแปลงของ NAV
สินทรัพย์อัตราดอกเบี้ยลอยตัวช่วยชดเชยต้นทุนเงินกู้บางส่วน
สินทรัพย์อัตราดอกเบี้ยลอยตัวของ EVV ช่วยลดผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงของดอกเบี้ยระยะสั้นต่อรายได้ การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐฯ จะเพิ่มต้นทุนการกู้ยืมของกองทุน แต่หลักทรัพย์อัตราดอกเบี้ยลอยตัวในพอร์ตก็มักปรับเพิ่มรายได้ดอกเบี้ยได้เช่นกัน จึงช่วยชดเชยกันได้บางส่วนหรือทั้งหมด ต้นทุนการระดมทุนของกองทุนคำนวณจาก SOFR บวกส่วนเพิ่ม ทำให้การเปลี่ยนแปลงของดอกเบี้ยส่งผลทั้งต่อค่าใช้จ่ายและรายได้จากสินทรัพย์
ในปี 2024 รายได้จากการลงทุนสุทธิของ EVV แตะระดับสูงสุดในรอบ 5 ปีที่ผ่านมา ก่อนหน้านี้ธนาคารกลางสหรัฐฯ ปรับลดดอกเบี้ยสะสม 75 จุดฐานในช่วงปลายปี 2024 และปรับลดเพิ่มเติมอีก 75 จุดฐานในช่วงปลายปี 2025 หากการปรับขึ้นดอกเบี้ยครั้งล่าสุด 25 จุดฐาน และการปรับขึ้นอีก 25 จุดฐานที่ตลาดคาดไว้ในปีนี้เกิดขึ้นจริง รายได้จากสินทรัพย์อัตราดอกเบี้ยลอยตัวอาจได้รับแรงหนุนบางส่วน แต่ต้นทุนการระดมทุนก็จะเพิ่มขึ้นพร้อมกัน
ในด้านลักษณะทางภาษีของการจ่าย เงินส่วนใหญ่ถูกจัดเป็นรายได้ทั่วไป ขณะที่ส่วนเล็กน้อยถูกจัดเป็นการคืนเงินทุน สำหรับกองทุนตราสารหนี้ การคืนเงินทุนที่ช่วยเลื่อนภาระภาษีและลดต้นทุนฐานอาจมีผลทางภาษีบางประการ แต่หากเงินที่คืนทุนมีสาเหตุหลักจากการลดลงของ NAV ผลทางเศรษฐกิจของการจ่ายดังกล่าวยังต้องพิจารณาอย่างระมัดระวัง NAV ของ EVV ลดลงจาก 10.51 ดอลลาร์ในช่วงต้นปี 2024 มาอยู่ที่ 10.13 ดอลลาร์ ณ สิ้นปีงบประมาณ 2026
การเปลี่ยนแปลงหลักของ EVV ในขณะนี้คือการที่ส่วนลดในตลาดขยายตัวพร้อมกับแรงกดดันจากอัตราดอกเบี้ย สินทรัพย์อัตราดอกเบี้ยลอยตัวและสัดส่วนสินทรัพย์คุณภาพเครดิตสูงช่วยเป็นกันชนบางส่วน แต่ระยะเวลาเฉลี่ย 4.56 ปี อัตราการใช้หนี้ 29.1% การจ่ายที่ยังไม่ครอบคลุมเต็มจำนวน และ NAV ที่ลดลง ยังคงเป็นข้อเท็จจริงที่ต้องนำมาพิจารณา การจัดอันดับในบทความต้นฉบับถูกปรับจาก “ถือ” เป็น “ซื้อ” โดยมีเงื่อนไขว่าส่วนลดจะลดลงและอัตราดอกเบี้ยจะมีเสถียรภาพมากขึ้น อย่างไรก็ตาม การปรับดังกล่าวไม่ได้เปลี่ยนแปลงความไม่แน่นอนเกี่ยวกับการจ่ายเงินของกองทุนและทิศทาง NAV