El oro ha mantenido su rango de cotización reciente pese a que los rendimientos de los bonos han alcanzado máximos de varios años, mientras los ETF de oro siguen registrando entradas netas. Kenny Zhu, responsable de investigación y estrategia de inversión de Sprott, señaló que la evolución de los precios refleja una visión dividida entre los inversores, aunque con un sesgo moderadamente alcista. Al mismo tiempo, los bancos centrales están reduciendo gradualmente su exposición a activos denominados en dólares y aumentando sus reservas de oro, lo que aporta una fuente de respaldo estructural a más largo plazo.
En materia de asignación de carteras, Zhu indicó que las entradas en los ETF de oro han sido menos intensas que durante el repunte registrado en agosto, pero continúan siendo positivas. En su opinión, la resistencia del oro frente al aumento de los rendimientos, combinada con los flujos persistentes hacia estos fondos, sugiere que algunos inversores están evaluando construir o ampliar posiciones en los niveles actuales. No obstante, advirtió que los datos disponibles no apuntan a una entrada generalizada en los metales preciosos.
Los bancos centrales reajustan sus reservas
Zhu considera que las compras de oro de los bancos centrales constituyen un apoyo estructural para el mercado. Según explicó, la tendencia comenzó antes de 2022, pero cobró fuerza tras la invasión rusa de Ucrania y las sanciones posteriores. La exclusión de Rusia del sistema internacional de pagos puso de relieve la influencia política asociada al dólar y a la infraestructura financiera vinculada a esa moneda, lo que llevó a algunos bancos centrales a reconsiderar la composición de sus reservas de divisas.
El debate sobre una posible reducción de las tenencias chinas de bonos del Tesoro estadounidense y su traslado hacia otros activos no es nuevo, señaló Zhu, y el oro representa una de las alternativas posibles. Rusia también ha aumentado la proporción de oro en sus reservas. Desde entonces, las compras de los bancos centrales de mercados emergentes han recibido mayor atención, a medida que algunas economías en desarrollo ajustan el equilibrio entre los activos en dólares y el oro.
El experto añadió que, incluso al margen de las consideraciones geopolíticas, los bancos centrales pueden tratar de reducir su concentración en activos estadounidenses y gestionar la volatilidad cambiaria mediante una mayor diversificación. Cuando el dólar se fortalece, otras monedas pueden quedar sometidas a presión. En economías como Turquía, donde las oscilaciones del tipo de cambio son más pronunciadas, esos movimientos pueden generar desafíos de política económica más inmediatos. Tanto el oro como los bonos del Tesoro estadounidense pueden formar parte de las opciones consideradas al modificar las reservas.
Desde 2022, la proporción del oro en las reservas de los bancos centrales de todo el mundo ha aumentado, mientras que ha disminuido la participación de los activos denominados en dólares. Zhu subrayó que no se trata de un cambio repentino, aunque el proceso se ha acelerado en los últimos años. Los ajustes continuados en las carteras de los bancos centrales aportan una fuente de demanda para el oro distinta de la actividad de negociación a corto plazo.
La inflación cuestiona a los bonos como cobertura
El aumento de los rendimientos de los bonos suele elevar el coste de oportunidad de mantener oro, ya que el metal no genera intereses. Sin embargo, Zhu señaló que los inversores también deben analizar las razones del repunte de los rendimientos. Si los tipos de mercado más altos reflejan principalmente inflación, pérdida de poder adquisitivo o preocupación por la deuda pública, el atractivo del oro no depende exclusivamente del nivel de los rendimientos.
La inflación reduce el valor real de los bonos con cupón fijo, explicó. Incluso cuando los inversores mantienen los títulos hasta el vencimiento, una inflación persistente puede erosionar el poder adquisitivo de los futuros pagos de cupones. Los precios de los bonos también pueden verse presionados cuando los rendimientos del mercado superan los rendimientos de los títulos que ya forman parte de una cartera. Zhu describió la inflación como una debilidad importante para los bonos y señaló que estos pueden no ofrecer la cobertura que los inversores esperan cuando aumentan las presiones sobre los precios.
El responsable de Sprott vinculó las presiones inflacionistas de los últimos años con un entorno monetario expansivo y una liquidez elevada. A su juicio, el ritmo gradual de las subidas de tipos de la Reserva Federal después de un periodo prolongado de tipos cercanos a cero pudo permitir que la liquidez permaneciera abundante durante más tiempo del necesario. En ese contexto, las fuerzas que empujan al alza los rendimientos no reflejan únicamente los cambios en los tipos de interés, sino también la valoración que hacen los inversores de la inflación y del valor del dinero.
Dos escenarios económicos para el oro
De cara a los próximos meses, Zhu planteó dos escenarios posibles. Si la economía logra un aterrizaje suave, la Reserva Federal podría no necesitar elevar los tipos de forma agresiva y ajustar su política a medida que evolucionen los datos económicos. Ese escenario aliviaría parte de la presión sobre el oro y permitiría que el metal retomara una tendencia estructural de más largo plazo.
La alternativa sería un shock económico inesperado seguido de un aterrizaje brusco, que llevaría a la Reserva Federal a aplicar un cambio sustancial de política. Si ese giro redujera la presión derivada de los tipos de interés, tanto el oro como la plata podrían beneficiarse, dando al oro un impulso adicional. Zhu indicó que cualquiera de los dos escenarios podría aliviar la presión actual sobre los metales preciosos, aunque el efecto final dependerá de los datos económicos, de la trayectoria de la inflación y de la respuesta de la Reserva Federal.
Por ahora, los rendimientos en máximos de varios años siguen siendo un obstáculo claro para el oro. Las compras de los bancos centrales, la diversificación de reservas y las entradas netas continuadas en los ETF ofrecen un contrapeso. Con estas fuerzas moviéndose en direcciones distintas, el mercado mantiene posiciones divididas, pero la resistencia del precio del oro y los flujos hacia los fondos muestran que los inversores siguen evaluando el papel de los metales preciosos en sus carteras.