Уолл-стрит столкнулась с необычно сложной задачей: единого мнения о дальнейшем направлении цен на нефть нет. Энергетическая команда JPMorgan во главе с Наташей Каневой считает, что продолжительность и итог конфликта вокруг Ирана уже невозможно уверенно заложить в базовую модель. Нефть поднялась выше $100 за баррель, доходность 10-летних казначейских облигаций вошла в диапазон 5%, а цены на бензин и дизель остаются высокими, преодолевая уровни, которые ранее считались возможными точками давления на экономику и политику властей.
JPMorgan отказался от базового сценария по нефти
Изначально команда энергетических аналитиков JPMorgan исходила из того, что правительство США не станет мириться с нефтью выше $100 за баррель, бензином около $5 за галлон, общей инфляцией на уровне 4% и ростом доходности 10-летних облигаций до 5%. Эти предпосылки поддерживали ожидание, что Ормузский пролив сможет открыться примерно в июне этого года.
Спустя шесть месяцев несколько ключевых предположений не оправдались, а путь к завершению конфликта не стал яснее. Бензин в США стоит $4,37 за галлон и остается на рекордном с учетом сезонности уровне, хотя традиционный летний сезон автомобильных поездок уже завершился. Цена дизельного топлива достигла рекордных $6,31 за галлон — как раз в момент приближения Северного полушария к периоду максимального спроса и сохранения запасов на исторически низких уровнях.
Теперь участникам нефтяного рынка приходится оценивать не только сроки окончания конфликта, но и то, как между собой будут взаимодействовать судоходство, нефтеперерабатывающие мощности, запасы топлива и политика США. Принятого рынком базового сценария пока нет.
Срок конфликта вокруг Ирана остается ключевым фактором
По-прежнему неясно, закончится ли конфликт через несколько дней, недель или продлится дольше. Возможны как дальнейшая эскалация, так и постепенная деэскалация без формального соглашения. Президент США Дональд Трамп заявил, что цены на нефть и бензин не снизятся до окончания американских выборов 3 ноября, однако рынку мало известно о том, что это будет означать для иранской энергетической инфраструктуры, судоходства через Ормузский пролив и последующей политики Вашингтона.
Некоторые участники энергетического рынка ожидают, что после выборов США могут усилить давление, включая меры против иранской нефтяной отрасли и энергетических активов. В краткосрочной перспективе это способно поддержать цены. Однако если одновременно рынок начнет закладывать в котировки будущий рост иранского экспорта, нефть позднее может оказаться под давлением. Результат будет зависеть от конкретных решений властей и их влияния на реальные поставки — ни то ни другое пока не определено.
Экономика и национальная валюта Ирана находятся под давлением, но страна ранее продолжала экспортировать часть нефти, используя, в частности, перевалку с судна на судно. США также применяли такую схему для вывоза нефти из региона Персидского залива. Пока сохраняются альтернативные каналы транспортировки и расчетов, перебои с поставками могут оказаться менее масштабными, чем предполагалось вначале.
Почему нефть пока не поднялась до $150
Фьючерсы на нефть сейчас держатся около $100 за баррель, тогда как стоимость закупки физической нефти с Ближнего Востока выше. Крупный саудовский нефтепровод East-West, соединяющий восточное и западное побережья страны, подвергся атакам беспилотников, а потоки через Ормузский пролив значительно ниже уровней, наблюдавшихся в начале конфликта. Тем не менее цены не достигли $125 или $150 за баррель и не поднялись выше этих отметок.
Такая реакция может означать, что рынок уже учитывает вероятность относительно непродолжительного дефицита предложения. Среди возможных объяснений — сокращение спроса, ожидания скорого завершения конфликта, уверенность в том, что саудовские инженеры быстро восстановят нефтепровод East-West, либо фактические объемы поставок нефти выше данных, доступных публично. Какой из факторов имеет наибольший вес, неясно.
При этом сам факт сохранения нефти около $100 на фоне нескольких перебоев с поставками является рыночным сигналом. Трейдеры могут ожидать дальнейшего снижения спроса из-за высоких цен либо рассчитывать на возвращение дополнительных объемов нефти на рынок в ближайшие месяцы. При тяжелом шоке предложения движение к $150 исключать нельзя, однако сейчас рынок такой сценарий в цены не закладывает.
Российский дизель усиливает краткосрочное давление
Для мировой экономики дефицит дизельного топлива может стать более непосредственной проблемой, чем нехватка сырой нефти. Россия располагает крупными мощностями по переработке дизеля, однако продолжающиеся украинские атаки на отдельные российские НПЗ сократили доступное предложение.
Номинальные цены на дизель достигли рекордных значений. С учетом инфляции в прошлом фиксировались и более высокие уровни, но в отдельных районах Европы дизель уже стоит более $10 за галлон и продолжает дорожать. Топливо широко используется в грузовых перевозках, сельском хозяйстве, промышленности и генерации электроэнергии. Дальнейший рост цен при одновременном сокращении предложения способен увеличить расходы не только энергетических компаний, но и логистического и производственного бизнеса.
Уолл-стрит выделяет Chevron и BP
Поскольку основные переменные нефтяного рынка стало сложнее моделировать, аналитики продолжают пересматривать взгляды на энергетические акции. Среди крупных производителей наибольшее внимание получает Chevron. Goldman Sachs подтвердил рекомендацию покупать бумаги и повысил 12-месячную целевую цену на $15, до $240. Это выше медианного ориентира Уолл-стрит в $223 и примерно на 17% выше цены акции на тот момент.
В оценке Goldman Sachs учитывается добыча нефти в Венесуэле. Компания ожидает, что к 2031 году производство в стране может удвоиться примерно до 600 000 баррелей в сутки, а Chevron также может получить возможности в сфере генерации электроэнергии. Chevron давно работает в Венесуэле, поэтому темпы возможного восстановления добычи и политика США в отношении энергетического сотрудничества могут повлиять на оценку этих активов инвесторами.
BP также оказалась в центре внимания нескольких финансовых компаний. Evercore ISI включила бумаги в свой тактический список наиболее перспективных компаний, сохранив целевую цену $52. Аналитик Стивен Ричардсон отметил, что во второй половине этого года структура баланса BP может существенно измениться. Более благоприятная сырьевая конъюнктура и сокращение долга способны уменьшить разрыв в оценке компании по сравнению с конкурентами.
В последние годы BP расширяла присутствие за пределами нефтегазового бизнеса, однако новый генеральный директор Мэг О'Нил может продолжить возвращать компанию к традиционному энергетическому ядру. Инвесторы следят за тем, поможет ли этот поворот улучшить денежный поток и состояние баланса, одновременно сократив дисконт, связанный со стратегией перехода компании.
Crescent Energy привлекает внимание среди небольших производителей
Пересмотр оценок затронул и небольшие энергетические компании. Truist присвоил Crescent Energy рекомендацию покупать акции с целевой ценой $19. Аналитик Гейб Дауд отметил, что компания торгуется с дисконтом к сопоставимым игрокам по оценке прибыльности и способна наращивать ресурсную базу при относительно ограниченных капитальных затратах.
Рыночная капитализация Crescent Energy составляет около $4,5 млрд. Компания работает главным образом в Пермском бассейне и сланцевом регионе Eagle Ford в Техасе. На тот момент акции торговались примерно по $13. Целевая цена Truist превышала медианный ориентир Уолл-стрит в $17,44, а наиболее высокой была цель Stephens — $21. Инвесторам по-прежнему предстоит оценить, способны ли свободный денежный поток, капитальные расходы и рост добычи поддержать такие предположения об оценке.
НПЗ растут на фоне расширения маржи переработки
Акции нефтепереработчиков остаются наиболее заметной темой в энергетическом секторе. В начале недели бумаги НПЗ ослабли вслед за снижением цен на нефть, но затем многие из них восстановились и приблизились к новым максимумам. Valero, HF Sinclair и Marathon Petroleum на прошлой неделе достигли рекордных значений, а Phillips 66, Par Pacific, PBF Energy и Delek торговались вблизи собственных исторических пиков.
Компании выигрывают от расширения crack spread — разницы между ценами на нефтепродукты и сырую нефть. Этот показатель обычно используют для оценки относительной прибыльности переработки сырья в бензин, дизель и авиационное топливо. На фоне роста цен на бензин и дизель инвесторы пересмотрели ожидания по прибыли НПЗ, что помогло акциям отрасли резко вырасти за последние несколько месяцев.
Некоторые бумаги нефтепереработчиков уже торгуются выше целевых цен Уолл-стрит. В числе немногих исключений остаются Delek и Par Pacific. Снижение crack spread или изменения правил, регулирующих поставки нефтепродуктов, могут повлиять как на прибыль компаний, так и на оценку их акций.
Ограничения экспорта дизеля могут изменить маржу НПЗ
Следующим крупным фактором для нефтепереработчиков станет решение Белого дома ограничить или запретить экспорт дизельного топлива. Citigroup отмечает рост числа призывов к таким ограничениям, однако полный запрет может резко сократить маржу НПЗ и привести к снижению загрузки мощностей, что отразится и на ценах бензина и авиационного топлива.
Полное ограничение экспорта способно убрать важный источник текущей прибыльности переработчиков, оказав давление на crack spread и рост акций НПЗ. Участники отрасли указывают и на другую проблему: дизель сложнее перенаправлять, чем некоторые другие нефтепродукты, а действующие системы транспортировки и распределения в значительной степени региональны. Если НПЗ сократят выпуск для контроля запасов, предложение может уменьшиться еще сильнее, а цены окажутся под дополнительным давлением.
Поэтому последствия такой политики будут зависеть не только от объемов экспорта, но и от загрузки американских НПЗ, изменения запасов, внутренних логистических возможностей и дефицита на таких рынках, как европейский. Рынок по-прежнему ждет более четкого сигнала от властей.
Рост фрахта увеличивает стоимость поставок
Цена сырой нефти — не единственный показатель, за которым сейчас следят участники рынка. Стоимость доставки нефти из регионов добычи потребителям также быстро растет, увеличивая конечную стоимость физической нефти и нефтепродуктов.
На фоне сокращения танкерных перевозок через Ормузский пролив, перебоев в работе маршрутов и изменений в страховании фрахт стал более значимой составляющей энергетических цен. Даже если фьючерсы не совершат резкого движения вверх, рост транспортных расходов может сжать маржу переработчиков и трейдеров и усилить разницу в ценах между регионами.
Генеральный директор Venture Global Майк Сейбл в интервью на этой неделе также рассказал о новом соглашении компании по поставкам газа в Китай, росте спроса на американский сжиженный природный газ и влиянии перебоев на Ближнем Востоке на газовые рынки. Поскольку ограничения перевозок и поставок одновременно затрагивают нефть, дизель и СПГ, энергетические компании сталкиваются с сильно различающимися ценами и маржой. Для трейдеров и конечных потребителей доступность дизеля, загрузка НПЗ, экспортная политика и стоимость фрахта сейчас не менее важны, чем сама котировка нефти.