บริษัทผู้ออกหุ้น 67 แห่ง รวมถึง Costco คัดค้านแผนซื้อขายโทเคนหุ้นของบริษัทผ่านบุคคลที่สามบนแพลตฟอร์ม OKXICE ที่เสนอจัดตั้ง แต่การคัดค้านดังกล่าวไม่ได้ทำให้สัญญา Perpetual ที่อิงราคาหุ้น Costco ต้องยุติโดยอัตโนมัติ ผลิตภัณฑ์ทั้งสองนำหุ้นเข้าสู่การซื้อขายบนบล็อกเชนเหมือนกัน แต่สิทธิทางกฎหมายและกรอบกำกับดูแลต่างกัน: โทเคนหุ้นมุ่งแทนสิทธิในหุ้น ขณะที่สัญญา Perpetual ให้ความเสี่ยงต่อราคาหุ้นแบบใช้เลเวอเรจ ประเด็นว่าใครมีอำนาจกำกับสัญญาประเภทหลังอยู่ระหว่างการพิจารณาของศาลสหรัฐฯ
โทเคนหุ้นต้องคงสิทธิของผู้ถือหุ้น
OKXICE ได้รับการสนับสนุนจาก Intercontinental Exchange Group (ICE) ซึ่งเป็นบริษัทแม่ของตลาดหลักทรัพย์นิวยอร์ก ตามหนังสือแจ้งการคัดค้านที่แพลตฟอร์มเผยแพร่เมื่อวันที่ 5 พฤศจิกายน บริษัทผู้ออกหุ้น 67 แห่งได้ขัดขวางไม่ให้หุ้นของตนถูกนำไปแปลงเป็นโทเคนโดยบุคคลที่สามซึ่งไม่มีความเกี่ยวข้อง แล้วซื้อขายบนแพลตฟอร์มที่กำลังเสนอจัดตั้ง อย่างไรก็ตาม บริษัทเหล่านี้ยังไม่ได้ชี้แจงเหตุผลร่วมกัน รายชื่อดังกล่าวจึงไม่ได้บอกว่าพวกเขาคัดค้านรูปแบบโทเคนหุ้นอื่น หรือสัญญาที่อิงราคาหุ้นด้วยหรือไม่
รูปแบบที่ OKXICE เสนอคือให้ผู้ให้บริการโทเคนถือหุ้นอ้างอิงผ่านนายหน้าซื้อขายหลักทรัพย์ที่จดทะเบียน โดยโทเคนแต่ละหน่วยจะแทนสิทธิในหุ้นหนึ่งหุ้น ลูกค้าจะซื้อขายโทเคนผ่านพูลสินทรัพย์อัตโนมัติ โดยใช้สเตเบิลคอยน์ที่ผูกกับดอลลาร์สหรัฐ ราคาซื้อขายในพูลลักษณะนี้อาจต่างจากราคาบนตลาดหลักทรัพย์แบบดั้งเดิม ดังนั้นสิทธิที่ผู้ถือมีและราคาที่ซื้อขายได้จริงจึงเป็นคนละประเด็น
ในเดือนกันยายน คณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ (SEC) ออกแนวทางยกเว้นที่เปิดให้แพลตฟอร์มซื้อขายที่เข้าเกณฑ์ไม่ต้องจดทะเบียนในรูปแบบเดียวกับตลาดหลักทรัพย์ทั่วไป หากปฏิบัติตามเงื่อนไขที่กำหนด โทเคนต้องรักษาสิทธิของผู้ถือหุ้นในประเภทหุ้นที่เกี่ยวข้องไว้ ได้แก่ สิทธิออกเสียง สิทธิรับเงินปันผล และสิทธิเรียกร้องสินทรัพย์คงเหลือเมื่อบริษัทชำระบัญชี โทเคนที่เพียงติดตามราคาหุ้นจึงไม่เข้าเงื่อนไขนี้
บริษัทผู้ออกหุ้นมีสิทธิคัดค้านด้วย แพลตฟอร์มต้องแจ้งบริษัทที่เกี่ยวข้องก่อนเสนอขายโทเคนหุ้นซึ่งออกโดยบุคคลที่สามที่ไม่มีความเกี่ยวข้อง และบริษัทมีเวลา 30 วันหลังได้รับแจ้งเพื่อยื่นคัดค้าน แนวทางของเจ้าหน้าที่ SEC ระบุว่า ต้องเปิดเผยการคัดค้านที่ยื่นภายในกำหนด และการคัดค้านดังกล่าวจะทำให้แพลตฟอร์มไม่สามารถเสนอขายโทเคนนั้นภายใต้แนวทางยกเว้นได้ การดำเนินการของ Costco และบริษัทอื่นจึงมีผลกับแพลตฟอร์ม OKXICE ที่เสนอไว้ ไม่ได้ครอบคลุมผลิตภัณฑ์อื่นโดยอัตโนมัติ
สัญญา Perpetual ไม่ให้สิทธิความเป็นเจ้าของหุ้น
ผู้ถือสัญญา Perpetual ที่อิงหุ้นไม่ได้เป็นเจ้าของหุ้นและไม่มีสิทธิออกเสียง ตัวอย่างเช่น คำอธิบายผลิตภัณฑ์ของ Kalshi ระบุว่าผู้ซื้อขายสามารถเปิดสถานะ Long เพื่อเก็งว่าราคาหุ้นจะขึ้น หรือเปิดสถานะ Short เพื่อเก็งว่าราคาจะลง สัญญาไม่มีวันหมดอายุตายตัว แต่คำว่า “Perpetual” ไม่ได้หมายความว่าจะจัดการสถานะได้ทุกเวลา Kalshi ระบุว่าตลาดสัญญา Costco เปิดตั้งแต่ช่วงเย็นวันอาทิตย์ถึงบ่ายวันศุกร์ตามเวลาตะวันออกของสหรัฐฯ และเอกสารแพลตฟอร์มเตือนว่าลูกค้าเปิดหรือปิดสถานะไม่ได้เมื่อตลาดปิด
สัญญาเหล่านี้เปิดให้รับความเสี่ยงด้วยเลเวอเรจ หน้าแสดงสัญญา Costco ของ Kalshi ระบุเลเวอเรจสูงสุด 4.9 เท่า ณ วันที่ 6 พฤศจิกายน 2026 ตัวอย่างเช่น เงินประกัน 1,000 ดอลลาร์อาจรองรับความเสี่ยงต่อราคา 4,900 ดอลลาร์ หากราคาเคลื่อนไหว 10% การขาดทุนจากมูลค่าสถานะจะอยู่ที่ 490 ดอลลาร์ ยังไม่รวมค่าธรรมเนียมและการปรับรายการอื่น ซึ่งคิดเป็นเกือบครึ่งหนึ่งของเงินประกันเริ่มต้น หากหลักประกันต่ำกว่าข้อกำหนด แพลตฟอร์มอาจปิดสถานะ ผู้ซื้อขายจึงอาจไม่มีโอกาสรอให้ราคาฟื้นตัว
สัญญา Perpetual ยังใช้การชำระเงินเป็นงวด เช่น อัตราเงินทุน เพื่อให้ราคาสัญญาเคลื่อนไหวใกล้กับสินทรัพย์อ้างอิง หากราคาสัญญาสูงกว่าราคาอ้างอิง ผู้ถือสถานะ Long จะจ่ายเงินให้ผู้ถือสถานะ Short แต่หากราคาต่ำกว่า ทิศทางการจ่ายจะกลับกัน ดังนั้นแม้คาดทิศทางราคาหุ้นถูกต้อง การจ่ายเงินทุนก็ยังส่งผลต่อผลลัพธ์สุดท้าย Kalshi ระบุว่าเงินปันผลเป็นเงินสดจะถูกนำไปปรับยอดให้กับสถานะ Long และ Short ตามเงื่อนไขของสัญญา แต่การปรับยอดดังกล่าวไม่ได้ทำให้ผู้ถือสัญญากลายเป็นผู้ถือหุ้น
ศาลพิจารณาอำนาจอนุมัติของ CFTC
เมื่อวันที่ 3 พฤศจิกายน Michael Selig ประธานคณะกรรมการกำกับการซื้อขายสัญญาสินค้าโภคภัณฑ์ล่วงหน้าสหรัฐฯ (CFTC) กล่าวว่า ตลาดที่เข้าเกณฑ์ จดทะเบียนกับหน่วยงานกำกับอนุพันธ์แห่งนี้ และยื่นแจ้งการจดทะเบียนต่อ SEC สามารถเริ่มเสนอขายสัญญา Perpetual ที่อิงหุ้นได้ เขาระบุว่าผลิตภัณฑ์เหล่านี้ถือว่าได้รับอนุมัติตามกฎข้อ 40.3 ซึ่งอนุญาตให้การอนุมัติมีผลเมื่อพ้นระยะเวลาพิจารณาโดยไม่มีหนังสือแจ้งไม่อนุมัติ หน่วยงานกำกับจัดผลิตภัณฑ์ไว้ในกรอบกำกับร่วมสำหรับสัญญาฟิวเจอร์สหลักทรัพย์ แต่การที่สัญญาไม่มีวันหมดอายุเป็นประเด็นสำคัญที่ทำให้เกิดข้อโต้แย้งเรื่องการจัดประเภท
Capital Markets Alliance Association ยื่นคำร้องขอระงับการอนุมัติ โดยแนบคำแถลงจาก Cboe และ Citadel Securities องค์กรดังกล่าวโต้แย้งว่าสัญญาที่ไม่มีการส่งมอบในอนาคตไม่ควรถูกจัดเป็นสัญญาฟิวเจอร์สหลักทรัพย์ ส่วน Cboe ระบุในความเห็นที่ยื่นต่อ SEC เมื่อเดือนตุลาคมว่า ผลิตภัณฑ์เหล่านี้เข้าข่ายสวอปหลักทรัพย์ ซึ่งอยู่ภายใต้กฎอีกชุดหนึ่ง นอกจากนี้ยังเตือนว่า แม้ผู้ซื้อขายจะใช้หุ้นทั่วไปเพื่อป้องกันความเสี่ยง การซื้อขายสัญญา Perpetual ก็อาจอยู่นอกระบบติดตามภาพรวมของตลาดหลักทรัพย์ Cboe มีผลประโยชน์ทางธุรกิจในตลาดที่เกี่ยวข้อง ขณะเดียวกันความเห็นของบริษัทก็หยิบยกคำถามว่าควรใช้มาตรการคุ้มครองตลาดแบบใดกับสัญญาเหล่านี้
เมื่อวันที่ 3 พฤศจิกายน ผู้พิพากษา Valerie Caproni เห็นว่า ข้อกล่าวอ้างของฝ่ายผู้ท้าทายเรื่อง CFTC อาจใช้อำนาจเกินขอบเขตมีน้ำหนักในเบื้องต้น อย่างไรก็ตาม เธอปฏิเสธคำขอคำสั่งจำกัดฉุกเฉิน เพราะองค์กรดังกล่าวยังพิสูจน์ไม่ได้ว่าจะเกิดความเสียหายที่ใกล้เข้ามาและไม่อาจเยียวยาได้ ด้วยเหตุนี้ การอนุมัติที่เกี่ยวข้องจึงยังไม่ถูกระงับในขณะนั้น ศาลกำหนดให้รัฐบาลยื่นคำคัดค้านต่อคำขอคำสั่งห้ามชั่วคราวภายในวันที่ 6 พฤศจิกายน และให้ฝ่ายผู้ท้าทายยื่นคำตอบภายในวันที่ 10 พฤศจิกายน
ICE เดินหน้าทั้งโทเคนหุ้นและตลาด Perpetual
เมื่อวันที่ 29 ตุลาคม ICE ประกาศลงทุนใน TradeXYZ และทำข้อตกลงเพื่อนำตลาดสัญญา Perpetual บน Hyperliquid เข้าสู่สหรัฐฯ แพลตฟอร์มที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลยังต้องได้รับอนุมัติ รวมถึงใบอนุญาตที่เกี่ยวข้องกับการซื้อขายแบบใช้เลเวอเรจ ICE คาดว่าช่องทางจัดจำหน่ายจะรวมบริษัทร่วมทุนกับ OKX ด้วย แต่บริษัทร่วมทุนดังกล่าวก็ต้องได้รับการอนุมัติที่จำเป็นเช่นกัน
ธุรกรรมนี้ทำให้กลุ่มบริษัทเดียวกันขยายธุรกิจทั้งโทเคนหุ้นและสัญญาที่อิงราคาหุ้น ความแตกต่างหลักคือโทเคนหุ้นที่เข้าเกณฑ์ต้องคงสิทธิของผู้ถือหุ้นไว้ ส่วนสัญญา Perpetual ให้ความเสี่ยงต่อราคา ซึ่งขึ้นกับหลักประกัน อัตราเงินทุน และการปรับยอดตามสัญญา บริษัทผู้ออกหุ้นสามารถคัดค้านการซื้อขายโทเคนบนแพลตฟอร์มใดแพลตฟอร์มหนึ่งตามขั้นตอนที่กำหนด ขณะที่การเปิดตัวสัญญา Perpetual ที่อิงหุ้นยังขึ้นอยู่กับข้อพิพาทเรื่องอำนาจกำกับดูแลและการอนุมัติในขั้นต่อไป