- Доходность эталонных 10-летних казначейских облигаций США (US10Y) составляет 4,62%. Ожидания роста базовой инфляции вызвали хеджирование риска дюрации инвесторами в ипотечные кредиты, что привело к значительному увеличению волатильности на рынке фиксированного дохода.
- Согласно данным высокой частоты от CME Group, фьючерсы на 5-летние казначейские облигации США (US5Y) показали необычную крупную сделку объемом 33 000 контрактов, что подчеркивает цепную реакцию хеджирования выпуклости на открытом рынке.
- Федеральная резервная система (ФРС) осуществляет ежемесячное сокращение ипотечных ценных бумаг (MBS) на 35 миллиардов долларов, ускоряя перенос риска отрицательной выпуклости на первичных дилеров и частные управляющие компании.
Аномальный рост объемов опционов и фьючерсов
Записи торгов на открытом рынке во вторник показали, что рынок производных финансовых инструментов США зафиксировал значительное превышение исторических средних значений в крупных институциональных перестановках. После того как доходность последовательно преодолела ключевые технические уровни, частота и объем крупных сделок с фьючерсами на 5-10-летние казначейские облигации США показали аномальный рост. В частности, продажа 33 000 контрактов на 5-летние казначейские облигации вызвала коллективную ликвидацию длинных позиций в течение дня. Трейдеры отмечают, что обычный размер таких хеджевых позиций обычно составляет от 5000 до 8000 контрактов. Этот необычный рост объемов подтверждает, что институциональные инвесторы, сталкиваясь с устойчиво высокими ставками, вынуждены проводить дюрационные корректировки через рынок производных инструментов. Если доходность продолжит превышать предыдущие максимумы, автоматическая ликвидация на рынке производных может продолжать оказывать временное давление на ликвидность наличных облигаций.
Сокращение денежного потока рефинансирования вызывает несоответствие дюрации
Потенциальная устойчивость инфляции вынудила рынок свопов полностью исключить снижение ставок ФРС в этом году, заменив его адаптацией к нормализованным высоким ставкам. Когда базовая ставка и ставки по коммерческим кредитам резко растут, желание домовладельцев к рефинансированию существенно снижается. Это поведение на микроуровне напрямую приводит к остановке потока досрочных погашений внутри портфеля MBS. По мере уменьшения общей суммы ежемесячных выплат основной суммы долга, фактический срок погашения активов MBS пассивно увеличивается. Поскольку дюрация отражает чувствительность цен облигаций к колебаниям ставок, это пассивное увеличение дюрации вынуждает долгосрочных держателей капитала, таких как страховые компании и инвестиционные фонды недвижимости, продавать высоколиквидные наличные активы на открытом рынке, создавая отрицательную обратную связь между ростом доходности и продажей активов.
Перенос отрицательной выпуклости перед завершением политики количественного ужесточения
Помимо ухудшения поведения рефинансирования на микроуровне, нормализация баланса ФРС также является системным фактором, способствующим росту хеджирования выпуклости. В рамках текущей политики количественного ужесточения ФРС позволяет ежемесячно истекать до 35 миллиардов долларов MBS и направляет возвращенные средства в основном на краткосрочные казначейские векселя, а не на повторную покупку долгосрочных ипотечных ценных бумаг. Эта операция объективно изменяет структуру принятия рисков на рынке. Управляющий партнер Simplify Asset Management Гарри Басман отметил, что поскольку ФРС в течение последнего десятилетия количественного смягчения не хеджировала риск выпуклости своих MBS, текущее сокращение баланса фактически возвращает огромную отрицательную выпуклость обратно в частную макросистему. Только после полного завершения текущего количественного ужесточения этот поток риска, вызванный политикой, перестанет оказывать маржинальное давление на рынок.
Расширение масштабов активов с высокой купонной ставкой увеличивает рыночную эластичность
Исследование стратегии деривативов, недавно опубликованное Barclays, показывает, что текущие операции хеджирования выпуклости значительно увеличивают волатильность на рынке процентных ставок по сравнению с аналогичным периодом 2023 года. Основной причиной этого явления является системное изменение структуры запасов на рынке MBS. Из-за повышения процентных ставок за последние два года, объем MBS с купонной ставкой 5% и выше на открытом рынке превысил 2 триллиона долларов и занимает значительную долю в общем рынке ипотечных кредитов. Поскольку ипотечные кредиты с высокой купонной ставкой проявляют более высокую чувствительность к колебаниям ставок, общий коэффициент чувствительности рынка MBS к колебаниям безрисковых ставок демонстрирует нелинейный рост. По мере того как ранние низкопроцентные кредиты постепенно заменяются высокопроцентными, рынок наличных облигаций сталкивается с более разрушительными пиками хеджирования.
