Интерес инвесторов к частному кредиту инвестиционного уровня растет. По оценке Russell Investments, некоторые управляющие предлагают чистый спред примерно на 150–200 базисных пунктов выше, чем на публичном рынке облигаций инвестиционного уровня, при сопоставимых исторических потерях. Для институциональных инвесторов, которым нужны дополнительные источники дохода и более широкий круг заемщиков, частный кредит может дополнять публичные облигации. Однако за это обычно приходится платить меньшей ликвидностью, прозрачностью и гибкостью торговли.
Страховщики увеличивают долю кредитов инвестиционного уровня
Исследование страховщиков, проведенное в этом году, показало, что 40% респондентов планируют увеличить вложения в прямое кредитование заемщиков инвестиционного уровня. Еще 38% намерены нарастить долю структурированного кредита инвестиционного уровня. На фоне растущего спроса управляющие альтернативными инвестициями расширяют возможности по поиску и формированию сделок, организуют финансирование под конкретные потребности компаний и чаще заключают двусторонние сделки напрямую с эмитентами инвестиционного уровня.
Цена таких сделок может учитывать индивидуальную структуру финансирования и ограничения по ликвидности, на которые соглашаются инвесторы. Russell Investments отмечает, что некоторые управляющие частным кредитом инвестиционного уровня предлагают чистый спред после учета комиссий на 150–200 базисных пунктов выше, чем публичный кредит. Исторические уровни потерь в приведенном сравнении были сопоставимы с показателями публичного рынка инвестиционного уровня. Фактический результат зависит от управляющего, условий конкретной сделки и качества андеррайтинга.
Рынок объемом около $38 трлн выходит за пределы публичных эмитентов
Публичные портфели облигаций инвестиционного уровня могут быть сосредоточены на крупнейших корпоративных заемщиках. Когда кредитные спреды узкие, инвесторы также могут получать ограниченную компенсацию за принятие такого риска. Для портфелей со значительной долей публичного кредита частное кредитование способно расширить набор как эмитентов, так и типов сделок.
Объем рынка частного кредита инвестиционного уровня оценивается примерно в $38 трлн. Он включает множество заемщиков и операций финансирования, выходящих за рамки традиционного публичного рынка. Однако такой масштаб не означает, что каждый инвестор получает доступ к одинаковым возможностям: управляющие различаются по каналам привлечения сделок, типам транзакций и отраслевой экспертизе. Кроме того, портфель отдельного управляющего может оставаться сосредоточенным на определенных сегментах.
Доля в 20% повышает расчетную избыточную доходность до 62 б.п.
В иллюстративной модели Russell Investments чистая избыточная доходность активно управляемого публичного кредита инвестиционного уровня составляет 40 базисных пунктов, а частного кредита инвестиционного уровня — 150 базисных пунктов. При таких предпосылках перевод 20% традиционной аллокации в частный кредит увеличивает ожидаемую чистую избыточную доходность портфеля с 40 до 62 базисных пунктов.
Этот пример показывает, как различные предпосылки по доходности могут влиять на портфель, но не является обещанием фактического результата. Итог будет зависеть от размера аллокации, реально достигнутой чистой избыточной доходности частного кредита и комиссий. Инвесторам также необходимо сопоставлять потенциальный доход с обычно более низкой ликвидностью, меньшей прозрачностью и ограниченной возможностью быстро менять параметры частных сделок с учетом целей портфеля и потребностей в денежных потоках.
Финансирование Intel показывает пересечение публичного и частного рынков
Компании могут использовать публичные облигации и частный капитал для решения разных финансовых задач, в том числе крупные корпорации инвестиционного уровня. Intel рассматривала варианты финансирования крупного завода по производству полупроводников и в итоге выбрала индивидуально структурированную частную сделку вместо традиционного выпуска облигаций. Такое финансирование можно адаптировать к требованиям конкретного проекта, а инвесторы, предоставляющие большую гибкость, могут получать компенсацию через условия сделки.
Этот пример показывает, что публичный и частный рынки не являются полностью раздельными каналами привлечения капитала. Рассмотрение обоих сегментов в рамках единой системы оценки кредита инвестиционного уровня помогает сопоставлять заемщиков, структуры сделок и источники спреда. При этом индивидуальный характер частных операций требует отдельной оценки их условий, рисков и ликвидности.
Частный кредит инвестиционного уровня отличается от традиционного прямого кредитования
Термин «частный кредит» часто используют для обозначения прямых займов компаниям ниже инвестиционного уровня. Такие кредиты обычно связаны с более высоким кредитным риском в обмен на потенциально более высокую доходность, часто имеют плавающую ставку и ограниченную либо практически отсутствующую дюрацию.
Частный кредит инвестиционного уровня дает доступ к заемщикам с инвестиционным рейтингом через частные переговоры о корпоративном и обеспеченном активами финансировании. Инвесторы могут получать дополнительную доходность за согласие на меньшую ликвидность, более индивидуальную структуру и большую сложность сделок, сохраняя характеристики кредита инвестиционного уровня. В отличие от традиционного прямого кредитования, этот сегмент также может обеспечивать дюрацию, поэтому его роль в портфеле ближе к публичным облигациям инвестиционного уровня. Традиционное прямое кредитование, в свою очередь, сопоставимо скорее с высокодоходными облигациями и синдицированными займами.
Страховщики уже сформировали рынок, пенсионные фонды пока его оценивают
Страховые компании сыграли центральную роль в формировании частного кредита инвестиционного уровня как институционального класса активов. Большинство американских страховщиков жизни держат частный кредит наряду с публичными облигациями, причем более 90% их вложений в частный кредит относятся к инвестиционному уровню. Пенсионные фонды начали активнее выходить на этот рынок позднее, хотя некоторые из них уже добавляют такие инструменты к портфелям облигаций с фиксированной доходностью, используемым для хеджирования обязательств.
Управляющие различаются по отраслевому охвату, опыту проведения сделок и каналам поиска заемщиков. Сочетание управляющих с взаимодополняющими компетенциями может дать инвесторам доступ к разным частям рынка и снизить зависимость от одного подхода. По мере расширения присутствия уже работающих компаний и появления новых участников важными отличиями остаются доступ к сделкам, стандарты андеррайтинга и специализированная экспертиза.
Частный кредит инвестиционного уровня расширяет набор качественных инструментов с фиксированной доходностью, но не заменяет публичные облигации. Потенциальную премию к доходности необходимо оценивать вместе с ограничениями по ликвидности и прозрачности информации. Для институциональных инвесторов ключевыми факторами распределения капитала остаются выбор управляющего, построение портфеля и потребности в финансировании.