Khi Chủ tịch Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) Christine Lagarde dự kiến rời nhiệm sở ngày 7/2/2027, khu vực đồng euro vẫn chưa quyết định cách xây dựng hạ tầng cho thị trường tài chính token hóa. Kết quả tham vấn Appia công bố ngày 29/10 cho thấy các bên tham gia đang cân nhắc giữa hiệu quả và cạnh tranh mở: tập trung thanh toán có thể giảm phân mảnh, nhưng cũng làm tăng phụ thuộc vào một nền tảng; còn nhiều mạng lưới giúp duy trì cạnh tranh nhưng đòi hỏi cơ chế liên thông đáng tin cậy để tiền và tài sản thế chấp không bị mắc kẹt giữa các hệ thống.
Appia là chương trình do Hệ thống Euro thúc đẩy nhằm phát triển hệ sinh thái tài chính token hóa bán buôn, trong đó tài sản được phát hành hoặc ghi nhận bằng công nghệ sổ cái phân tán (DLT). Báo cáo mới nhất tổng hợp 127 ý kiến nhưng chưa lựa chọn mô hình hạ tầng. Hệ thống Euro dự kiến công bố bản thiết kế vào năm 2028, nêu các phát hiện, khuyến nghị và nguyên tắc định hướng.
Một mạng lưới có thể tăng hiệu quả nhưng cũng tập trung rủi ro
Hạ tầng thanh toán quyết định bên mua trả tiền cho tài sản ra sao và giao dịch được hoàn tất như thế nào. Một câu hỏi trọng tâm của Appia là tiền ngân hàng trung ương nên được cung cấp trên những mạng lưới nào trong một thị trường gồm nhiều nền tảng DLT.
Theo các ý kiến tham vấn, tập trung thanh toán trên một mạng lưới có thể gom thanh khoản, thống nhất quy trình và đơn giản hóa phối hợp, qua đó hạn chế phân mảnh thị trường và đầu tư trùng lặp. Tuy nhiên, việc tập trung hoạt động và quyền kiểm soát cũng có thể khiến hạ tầng trở nên quan trọng về mặt hệ thống, làm tăng sự phụ thuộc vào một công nghệ hoặc nhà cung cấp cụ thể và giảm động lực đổi mới. Nếu người tham gia bị giới hạn trong nền tảng đang nắm giữ tiền thanh toán, việc tập trung thanh khoản tự nó không giải quyết được vấn đề kết nối thị trường.
Nhiều mạng lưới có thể phù hợp với các mô hình kinh doanh khác nhau và giảm phụ thuộc vào một hạ tầng duy nhất. Nhưng với ngân hàng, cạnh tranh giữa các mạng vẫn có thể làm phân tán thanh khoản nếu tiền hoặc tài sản thế chấp không thể luân chuyển hiệu quả giữa các nền tảng. Báo cáo lưu ý rằng nếu thiếu tiêu chuẩn liên thông có thể thực thi, tiền, tài sản thế chấp, định danh và quy trình tuân thủ có nguy cơ hình thành những “ốc đảo” riêng.
Một phương án khác nhận được sự ủng hộ đáng kể là cho phép một số mạng lưới đáp ứng điều kiện được cung cấp dịch vụ thanh toán bằng tiền ngân hàng trung ương, theo tiêu chí tiếp cận minh bạch và quy tắc chung. Mô hình này tìm cách dung hòa lựa chọn mạng lưới với yêu cầu thống nhất, song tính khả thi vẫn cần được đánh giá. Hệ thống Euro phải xác định cách cung cấp dịch vụ thanh toán trên nhiều mạng mà vẫn duy trì quyền kiểm soát đối với tiền ngân hàng trung ương. Báo cáo không trao quyền tiếp cận cho bất kỳ đơn vị vận hành mạng lưới nào.
Quy tắc tiếp cận sẽ định hình cạnh tranh giữa các nền tảng
Các ý kiến tham vấn xem quy tắc tiếp cận là yếu tố then chốt quyết định cạnh tranh có thể diễn ra hay không. Người tham gia đề xuất tiêu chí khách quan, không phân biệt đối xử, đồng thời tách biệt mạng lưới dùng chung với các dịch vụ thương mại được cung cấp trên mạng. Những hoạt động hướng đến khách hàng như phát hành, giao dịch, lưu ký và ví thường được cho là không nên thuộc hạ tầng dùng chung, vì đây là các dịch vụ thị trường cần được cung cấp trong môi trường cạnh tranh.
Ranh giới này ảnh hưởng đến việc đơn vị vận hành DLT chỉ cung cấp hạ tầng công cộng, đồng thời bán dịch vụ cho người dùng hay đảm nhiệm cả hai vai trò. Nếu đơn vị vận hành cạnh tranh trực tiếp với khách hàng phụ thuộc vào mạng của mình, tính trung lập của hạ tầng có thể bị đặt dấu hỏi. Các ý kiến trong báo cáo nhấn mạnh quyền kiểm soát tiền của ngân hàng trung ương, tính trung lập của mạng và khả năng tiếp cận mở, thay vì chỉ tập trung vào chủ sở hữu hạ tầng. Dù mạng do Hệ thống Euro hay thị trường vận hành, cơ chế quản trị đều cần ngăn chặn phân biệt đối xử trong tiếp cận và bảo đảm khu vực công duy trì quyền kiểm soát tiền ngân hàng trung ương.
Trong văn bản quan điểm gửi hồi tháng 4, Hiệp hội Thị trường Vốn Quốc tế (ICMA) ủng hộ mô hình nhiều mạng lưới có khả năng liên thông cùng các tiêu chuẩn hài hòa, thay vì một mạng duy nhất do Hệ thống Euro vận hành. Tổ chức này nêu các vấn đề về cạnh tranh, rủi ro tập trung và đổi mới do thị trường dẫn dắt. Ý kiến đó đến từ một bộ phận thành viên nhóm công tác trái phiếu DLT của ICMA và được đưa ra trước khi kết quả tham vấn công bố trong tháng 10.
Ngân hàng cần tiền và tài sản thế chấp lưu chuyển giữa các nền tảng
Với ngân hàng, vấn đề thiết yếu là số dư thanh toán và tài sản thế chấp có thể được sử dụng hiệu quả tại nhiều địa điểm giao dịch hay không. Một mạng lưới duy nhất có thể gom các nguồn lực này; nếu chọn mô hình nhiều mạng cạnh tranh, cần bảo đảm chúng được chuyển qua lại một cách đáng tin cậy, tránh để tiền hoặc tài sản sẵn có bị mắc kẹt trong các nhóm thanh khoản tách biệt. Báo cáo nhấn mạnh vai trò của ngân hàng trung ương trong điều phối thanh khoản và huy động tài sản thế chấp, cho thấy liên thông không chỉ là vấn đề tương thích công nghệ mà còn ảnh hưởng đến hoạt động hằng ngày.
Các nhà phát hành stablecoin euro cũng cần xác định vị trí của tài sản thanh toán tư nhân trong hệ thống. Người tham gia tham vấn cho rằng tiền gửi token hóa và stablecoin định giá bằng euro có thể bổ trợ cho tiền ngân hàng trung ương trong mô hình hai tầng. Tuy nhiên, điều này không đồng nghĩa các công cụ thanh toán khác nhau tương đương với tiền ngân hàng trung ương.
Chính sách tài sản thế chấp hiện hành cũng không có nghĩa mọi tài sản trên chuỗi đã được chấp nhận. Ngày 29/10, thành viên Ban điều hành ECB Piero Cipollone cho biết từ ngày 30/3, Hệ thống Euro đã chấp nhận các tài sản có thể giao dịch đủ điều kiện được phát hành thông qua các trung tâm lưu ký chứng khoán trung ương và sử dụng DLT. Việc tài sản nằm ngoài các hệ thống thanh toán chứng khoán đủ điều kiện hiện nay có thể đáp ứng tiêu chuẩn hay không, cũng như tiêu chí áp dụng, vẫn đang được đánh giá.
Pontes đã vận hành, Appia dự kiến có bản thiết kế vào năm 2028
Một phần hạ tầng đã đi vào hoạt động. Pontes triển khai dịch vụ cốt lõi ban đầu ngày 21/9 và đang từng bước tiếp nhận các bên tham gia. Hệ thống kết nối các nền tảng DLT của thị trường với dịch vụ TARGET của Hệ thống Euro, cho phép thanh toán giao dịch tài sản token hóa bán buôn bằng tiền ngân hàng trung ương.
Ngày 29/10, Cipollone nêu các mục tiêu tiếp theo: Pontes dự kiến kéo dài đáng kể giờ hoạt động vào giữa năm 2027 và vận hành liên tục quanh năm từ năm 2028. Tính chung cuộc tức thời của thanh toán trên các nền tảng DLT của Hệ thống Euro được lên kế hoạch sớm nhất vào năm 2027. Mục tiêu của Appia cho năm 2028 khác với các mốc vận hành này: chương trình tập trung xây dựng bản thiết kế cho hệ sinh thái rộng hơn. Cipollone cũng cho biết nền tảng thanh toán chứng khoán hiện hữu T2S sẽ tiếp tục hoạt động song song với hạ tầng token hóa mới.
Người kế nhiệm Lagarde sẽ tiếp nhận tiến độ công việc này, nhưng không có quyền tự mình quyết định mô hình hạ tầng. Theo Điều 283 Hiệp ước về hoạt động của Liên minh châu Âu, Hội đồng châu Âu bổ nhiệm Chủ tịch ECB theo đề xuất của Hội đồng EU bằng đa số đủ điều kiện, sau khi tham vấn Nghị viện châu Âu và Hội đồng Thống đốc ECB. Thông báo rời nhiệm sở của Lagarde chưa nêu người kế nhiệm.
Hội đồng Thống đốc ECB vẫn là cơ quan ra quyết định chính, gồm Ban điều hành và thống đốc ngân hàng trung ương các nước khu vực đồng euro. Tiến độ tiếp theo sẽ phụ thuộc vào công việc thiết kế và điều kiện tham gia thị trường. Báo cáo tham vấn đề xuất tiến hành các thử nghiệm liên ngành phức tạp hơn trong năm 2027, đồng thời lấy ý kiến các bên liên quan về tiền gửi token hóa, thanh toán, chứng khoán và quản trị mạng lưới dùng chung; phương thức tham gia vẫn chưa được công bố. Với ngân hàng, nhà phát hành và đơn vị vận hành DLT, quy tắc tiếp cận cuối cùng sẽ quyết định liệu nền tảng thanh toán chung có thể hỗ trợ cạnh tranh giữa các doanh nghiệp mà vẫn bảo đảm tiền và tài sản thế chấp luôn sẵn dùng hay không.