Отказ главы Федеральной резервной системы Кевина Уорша поддержать очередное повышение ставки после нового ускорения инфляции усилил неопределённость вокруг его курса. Старший научный сотрудник Института Брукингса Робин Брукс считает, что важнее спорного деления на «ястребов» и «голубей» — стремится ли Уорш сдержать доходности долгосрочных казначейских облигаций. При растущем долге США стоимость заимствований на длинном горизонте становится ключевым фактором для бюджета и финансовых рынков.
Федеральный долг США превысил $40 трлн, а долг перед частными держателями достиг 100% ВВП. В финансовом году, завершившемся в сентябре 2026 года, чистые процентные расходы федерального правительства превысили $1 трлн — больше расходов на оборону. По мнению Брукса, последние изменения в сигналах ФРС следует оценивать с учётом динамики долгосрочных доходностей и их влияния на стоимость обслуживания долга, а не только через инфляцию и другие экономические показатели.
Сигналы Уорша не укладываются в деление на «ястребов» и «голубей»
Ранее Уорш называл инфляцию «выбором», демонстрируя жёсткий подход к росту цен. Летом он выступал за использование альтернативных показателей инфляции и отмечал, что рынок облигаций может ужесточать финансовые условия. В августе на конференции в Джексон-Хоуле его заявления звучали по-ястребиному, а в сентябре ФРС единогласно проголосовала за повышение ставки.
Однако после нового роста инфляции на прошлой неделе Уорш не поддержал очередное повышение. Он не объяснил свою позицию и не дал ориентиров по следующему решению, поэтому рынки восприняли его позицию как более мягкую. Брукс полагает, что эта перемена может отражать стремление удерживать долгосрочные доходности, а не смену курса с жёсткого на мягкий. По его оценке, ФРС и Министерство финансов США могут неявно разделять цель стабилизации стоимости заимствований. При этом сам факт такой цели не доказывает, что властям удаётся её достичь.
Министр финансов Скотт Бессент неожиданно объявил об увеличении обратного выкупа долгосрочных облигаций; после этого доходности ненадолго снизились. Брукс также указал на вмешательство Бессента на валютном рынке с целью поддержать иену и не допустить продаж Японией американских казначейских бумаг. Такие продажи могли бы усилить давление на доходности трежерис.
Рост долга зависит от ставок и динамики экономики
На долгосрочные доходности влияют не только решения властей. Опасения, что война с Ираном может вновь обостриться, подтолкнули вверх цены на нефть и доходности облигаций. Более сильная, чем ожидалось, экономика США повысила ожидания по инфляции и процентным ставкам. В то же время ослабление тревог о возможном спаде бума искусственного интеллекта уменьшило давление на доходности. Политическая нестабильность и бюджетные риски во Франции усилили опасения распространения долговых проблем в еврозоне, побуждая инвесторов возвращаться в казначейские бумаги США как в защитный актив. В последнее время доходность 10-летних трежерис вновь опустилась ниже 5%.
Если номинальный ВВП растёт быстрее процентных ставок, правительству легче не допустить, чтобы стоимость обслуживания долга увеличивалась быстрее экономики и запускала долговую спираль. Но в этом году доходности казначейских облигаций быстро и резко росли: в какой-то момент они превышали базовый прогноз Бюджетного управления Конгресса США более чем на 100 базисных пунктов. В базовом сценарии ведомство закладывает доходность 4%, а также рассматривает варианты, в которых она на 50 и 150 базисных пунктов выше.
При повышении доходности на 150 базисных пунктов чистые процентные расходы за ближайшее десятилетие увеличились бы на $4,9 трлн, а долг перед частными держателями к 2036 году достиг бы 133% ВВП. Анализ Bank of America на основе данных Бюджетного управления Конгресса показывает, что при таком сценарии эффективная ставка по госдолгу может превысить долгосрочный номинальный рост ВВП уже в 2028 финансовом году. Этот год начнётся в октябре 2027-го; расчёт предполагает долгосрочный номинальный рост на уровне 4%.
В третьем квартале номинальный ВВП США рос годовым темпом 5,6% — этому способствовали инвестиции в ИИ и высокая инфляция. 19 октября Bank of America предупредил, что эти факторы могут оказаться временными, если внедрение ИИ не приведёт к существенному росту производительности. Банк также назвал оптимистичным предположение, что экономический рост сам по себе позволит справиться с увеличением долговой нагрузки. Если долгосрочные ставки будут оставаться выше номинального роста, устойчивость долга окажется под большим давлением, а возможности ФРС самостоятельно определять денежно-кредитную политику и сдерживать инфляцию могут сузиться.