美国现货比特币ETF并未在市场下跌时持续托住币价。DWF Labs对ETF推出以来694个交易日的研究显示，八次跌幅至少达到15%的调整中，有七次出现资金净流出；相反，九轮涨幅至少15%的行情都吸引了净流入。这一反差说明，ETF资金更多是跟随价格走势，而不是稳定的逆市买盘，也让资金流入作为市场先行指标的作用受到质疑。
两轮大跌引发创纪录赎回
研究覆盖至2026年10月16日。2026年5月至6月，比特币下跌28.8%，ETF资金流出82亿美元，创产品推出以来单轮调整的最高纪录。此前，2025年10月至2026年2月的下跌期间，比特币价格接近腰斩，ETF净流出69亿美元。两轮赎回规模都超过2025年1月至4月调整期间的34亿美元。
资金撤出往往随着跌势加深而增加。八次回调中，有五次的最大赎回出现在比特币触底前最后五个交易日。2026年5月至6月跌势的最后一周，日均流出达到4.12亿美元；整个调整期间，88%的交易日录得资金流出。
上涨阶段的资金方向则相反：九轮至少上涨15%的行情全部吸引净流入，其中七轮最强买入出现在市场见顶前的最后五个交易日。整体来看，ETF资金常常强化当时已有的价格趋势，而不是提前提示转折。
2024年回调与2025年反弹出现例外
2024年5月至7月的调整是少数例外之一。当时比特币下跌21.8%，美国现货ETF却吸引了22亿美元净流入。同期，德国政府出售比特币，加上Mt. Gox向债权人偿付带来的供应压力，ETF买盘吸收了部分新增卖盘。
其他阶段的资金回流通常落后于价格反弹。2025年4月，比特币上涨9.7%时，ETF仍平均每天流出约4000万美元；待价格已经回升后，日均流入才加速至4.36亿美元。另一方面，2025年10月，比特币接近阶段高点时，ETF单日净流入约12亿美元，随后市场进入持续下跌。
ETF资金与短期价格的相关性有限
DWF Labs计算发现，ETF资金流与比特币此前五个交易日表现的相关系数为0.54，与之后五个交易日回报的相关系数仅为0.03；与当日回报的相关系数为0.41。这表明资金流与价格经常同步变化，但数据本身难以说明究竟是基金需求推动了价格，还是投资者跟随行情交易。
在资金流入规模最大的10%交易日之后，比特币未来20个交易日上涨的比例为51%，低于全部交易日的57%。贝莱德旗下规模最大的比特币ETF产品iShares Bitcoin Trust（IBIT）在研究期内累计净流入656亿美元，但其资金流与比特币随后五个交易日回报的相关系数仅为0.04。IBIT单日大额流入之后，比特币未来20个交易日上涨的比例为47%，也没有表现出更强的预测能力。
大额ETF申购也不一定代表投资者新增看多仓位。部分资金可能只是在不同ETF之间转换；对冲基金也可能一边买入ETF份额，一边做空比特币期货，以捕捉价格差异而不押注币价方向。
报告还指出一项值得关注、但样本有限的现象：若ETF出现异常大额流出，而比特币当日波动不足1%，随后20天内有12次中的8次下跌。这些交易日之后的回报，比此前价格走势相近的交易日低10.7%。不过，负面结果集中在三轮主要抛售期间，因此这一规律能否作为可靠信号仍不确定。
下跌速度和波动率较ETF推出前放缓
虽然ETF投资者多次在调整期间赎回，比特币的下跌节奏自现货ETF上市后有所放缓。ETF推出以来，回调期间的日均跌幅中位数为0.69%，低于2022年至2023年的1%和2021年的1.37%。年跌幅至少15%的主要调整频率也降至约2.9次，低于2022年至2023年的4.4次和2021年的8次。
年化波动率从2022年至2023年的55%降至47%；单日跌幅约7%的崩跌事件，年发生频率则从六次降至两次。不过，调整幅度并未同步缩小：ETF推出以来的回调跌幅中位数为21.3%，高于2022年至2023年的19.4%。
DWF Labs将更深的流动性、更广泛的投资者基础，以及CME期货和ETF期权等受监管对冲工具的普及，列为市场行为变化的潜在因素；报告同时指出，比特币波动率在ETF上市前已开始下降。
对冲仓位只能解释部分赎回
DWF Labs估计，约五分之一的ETF资金流可能与利用CME期货进行基差交易的对冲仓位有关。杠杆基金的净空头敞口从2024年12月约11.6万枚比特币，降至2.9万枚。报告认为，平仓可能解释了2025年1月至4月调整期间相当一部分ETF卖出，但对之后两次最大跌势中的赎回，最多只能解释约四分之一。这意味着近期资金流出中，有更大部分可能来自投资者主动削减比特币敞口。
报告还观察到，当比特币跌至低于20日高点7%时，ETF资金流在随后五个交易日的日均水平，会从净流入7400万美元转为净流出7200万美元。在考察的24次类似情形中，有19次卖出压力继续加大，不过资金流通常会在接下来两周回到接近中性的水平。截至报告研究时，美国比特币ETF累计净流入为579.6亿美元，12只产品管理资产约1100亿美元。