กำไรสุทธิของ VICI Properties ลดลงมากกว่าครึ่งในไตรมาส 3 แม้เงินทุนจากการดำเนินงานที่ปรับปรุงแล้ว (AFFO) ยังเติบโต ความแตกต่างนี้สะท้อนการตั้งสำรองผลขาดทุนด้านเครดิตที่เพิ่มขึ้น ไม่ใช่การลดลงของรายได้ค่าเช่าในสัดส่วนเดียวกัน อย่างไรก็ตาม รายได้ค่าเช่าราว 70% มาจาก Caesars และ MGM Resorts ทำให้ความสามารถในการจ่ายของผู้เช่าและความครอบคลุมเงินปันผลยังเป็นประเด็นสำคัญสำหรับผู้ถือหุ้น อัตราผลตอบแทนเงินปันผลราว 7% จึงต้องพิจารณาควบคู่กับการกระจุกตัวของผู้เช่า ต้นทุนหนี้ และกระแสเงินสดในอนาคต
กำไรสุทธิลดลง แต่ AFFO ยังขยายตัว
รายได้ VICI ในไตรมาส 3 เพิ่มขึ้น 5.8% เมื่อเทียบกับปีก่อน อยู่ที่ประมาณ 1.1 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ขณะที่กำไรสุทธิที่เป็นของผู้ถือหุ้นสามัญลดจาก 762 ล้านดอลลาร์ เหลือ 342.5 ล้านดอลลาร์ หรือลดลง 55.1% กำไรต่อหุ้นปรับลดลดจาก 0.71 ดอลลาร์ เหลือ 0.31 ดอลลาร์
แต่ AFFO ซึ่งเป็นตัวชี้วัดที่ใช้ประเมินผลการดำเนินงานของทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ กลับเพิ่มขึ้น 7.5% จาก 637.6 ล้านดอลลาร์ เป็น 685.2 ล้านดอลลาร์ ส่วน AFFO ต่อหุ้นเพิ่มจากราว 0.60 ดอลลาร์ เป็น 0.62 ดอลลาร์ บริษัทระบุว่ากำไรสุทธิที่ลดลงส่วนใหญ่เกี่ยวข้องกับการตั้งสำรองผลขาดทุนด้านเครดิตที่ไม่ใช่เงินสด จึงไม่ได้หมายความว่ารายได้ค่าเช่าในไตรมาสนี้ลดลงในระดับเดียวกัน
อย่างไรก็ดี การจัดรายการดังกล่าวเป็นเพียงค่าใช้จ่ายที่ไม่ใช่เงินสดไม่ได้ทำให้ความเสี่ยงหมดไป เพราะการตั้งสำรองอิงกับการประเมินว่าจะเรียกเก็บค่าเช่าในอนาคตได้มากน้อยเพียงใด และสะท้อนมุมมองของฝ่ายบริหารต่อฐานะเครดิตของผู้เช่าและกระแสเงินสดในวันข้างหน้า ในไตรมาส 3 บริษัทเพิ่มสำรองที่เกี่ยวข้องประมาณ 458 ล้านดอลลาร์ โดยการเปลี่ยนแปลงเมื่อเทียบกับปีก่อนอยู่ที่ราว 478.2 ล้านดอลลาร์ ในจำนวนนี้ ความเสี่ยงประมาณ 313.2 ล้านดอลลาร์เกี่ยวข้องกับ Caesars
หลังอันดับเครดิตหนี้ที่มีหลักประกันระดับอาวุโสของ Caesars ถูกปรับลด VICI ก็ปรับสมมติฐานผลขาดทุนสำหรับสัญญาเช่าบางส่วนในช่วงต่ออายุสัญญาของผู้เช่าที่เริ่มตั้งแต่เดือนสิงหาคม 2035 ภาพที่ได้คือ AFFO ปัจจุบันยังเติบโต ขณะที่การประเมินความเสี่ยงต่อค่าเช่าบางส่วนในอนาคตระมัดระวังขึ้น การเปลี่ยนแปลงของเงินสำรองไม่ใช่ผลขาดทุนจากค่าเช่าที่เกิดขึ้นจริงในจำนวนเท่ากัน แต่ก็ไม่ได้ลบข้อกังวลเรื่องฐานะการเงินของผู้เช่า
เงินปันผลยังมีส่วนเผื่อ ขึ้นอยู่กับการจ่ายค่าเช่า
VICI จ่ายเงินปันผลรายไตรมาสหุ้นละ 0.46 ดอลลาร์ หรือคิดเป็น 1.84 ดอลลาร์ต่อปี เมื่อเทียบกับราคาหุ้น 24.94 ดอลลาร์ที่ระบุไว้ อัตราผลตอบแทนเงินปันผลอยู่ที่ประมาณ 7.38% บริษัทปรับเพิ่มประมาณการ AFFO ต่อหุ้นปี 2026 เป็น 2.47-2.48 ดอลลาร์ โดยมีค่ากลางที่ 2.475 ดอลลาร์ เงินปันผลต่อปีจึงคิดเป็นราว 74.3% ของ AFFO ตามประมาณการ และยังมี AFFO ประมาณ 0.635 ดอลลาร์ต่อหุ้นหลังหักเงินปันผล
ตัวเลขนี้ชี้ว่าการจ่ายเงินปันผลยังไม่เกินความสามารถในการสร้างรายได้ประจำตามแนวทางของบริษัท แต่ AFFO ไม่ใช่เงินสดที่นำไปใช้ได้อย่างอิสระทั้งหมด เนื่องจากบริษัทยังมีภาระตามสัญญา ความต้องการเงินทุน และค่าใช้จ่ายลงทุน VICI ปรับเพิ่มเงินปันผลต่อเนื่องมาแล้ว 9 ปี โดยการปรับขึ้นครั้งล่าสุดอยู่ที่ 2.2%
สัญญาเช่าที่กำหนดค่าเช่าเพิ่มเป็นขั้น หรือปรับตามเงินเฟ้อ อาจช่วยหนุนรายได้โดยไม่ต้องพึ่งการซื้อกิจการ อย่างไรก็ตาม ความสามารถในการขึ้นค่าเช่าจะสร้างรายได้ที่สม่ำเสมอได้หรือไม่ ยังขึ้นอยู่กับว่าผู้เช่าจ่ายตามสัญญาไหวเพียงใด
Caesars และ MGM สร้างรายได้ค่าเช่าราว 70%
อสังหาริมทรัพย์ของ VICI รวมถึง Caesars Palace, MGM Grand, Mandalay Bay และ The Venetian Resort บริษัทใช้สัญญาเช่าสุทธิสามชั้นเป็นหลัก โดยผลักภาระค่าใช้จ่ายในการดำเนินงาน ภาษี ประกันภัย และการบำรุงรักษาหลายรายการไปยังผู้เช่า VICI ไม่ได้ดำเนินธุรกิจคาสิโนและไม่ได้รับส่วนแบ่งรายได้จากการพนัน แต่กระแสเงินสดค่าเช่ายังคงขึ้นอยู่กับความสามารถในการจ่ายของผู้เช่า
ณ เดือนกันยายน 2026 ค่าเช่าตามสัญญาต่อปีของบริษัทอยู่ที่ประมาณ 3.314 พันล้านดอลลาร์ Caesars คิดเป็น 1.246 พันล้านดอลลาร์ หรือ 38% ส่วน MGM Resorts คิดเป็น 1.065 พันล้านดอลลาร์ หรือ 32% หากรายได้ค่าเช่าจาก Caesars ลดลง 10% จะเท่ากับประมาณ 125 ล้านดอลลาร์ต่อปี หรือ 4.6% ของค่ากลางประมาณการ AFFO ปี 2026 ที่ 2.7 พันล้านดอลลาร์ การเปรียบเทียบนี้เป็นเพียงสถานการณ์จำลองจากค่าเช่าตามสัญญาและ AFFO ไม่ใช่การประเมินผลกระทบต่อกำไรจริงโดยตรง
บริษัทเปิดเผยว่าค่าเช่าราว 88% มีบริษัทแม่ค้ำประกัน และประมาณ 82% อยู่ภายใต้สัญญาเช่าหลัก อายุสัญญาเช่าถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักอยู่ที่ราว 39.4 ปีเมื่อรวมสิทธิเลือกต่อสัญญา สัญญาเช่าหลักช่วยจำกัดความสามารถของผู้เช่าในการคืนเฉพาะทรัพย์สินที่ทำผลงานต่ำและเก็บทรัพย์สินที่ทำผลงานดีกว่าไว้ แต่ความคุ้มครองจากการค้ำประกันยังขึ้นอยู่กับฐานะการเงินของบริษัทผู้ค้ำ ส่วนสิทธิเลือกต่อสัญญาก็ไม่ได้หมายความว่าผู้เช่าจะใช้สิทธินั้นแน่นอน
VICI มีสินทรัพย์ด้านประสบการณ์ 103 แห่ง แบ่งเป็นสินทรัพย์เกมพนัน 63 แห่ง และสินทรัพย์ด้านประสบการณ์ประเภทอื่น 40 แห่ง บริษัทขยายฐานคู่สัญญาออกไปจากความสัมพันธ์เดิมกับ Caesars แล้ว แต่จำนวนสินทรัพย์ไม่ได้แปลว่าแหล่งรายได้ค่าเช่ากระจายตัวมากขึ้น เพราะรายได้ยังพึ่งพาผู้ประกอบการรายใหญ่สองราย สำหรับแนวทางสัญญาเช่า Highfield ในรัฐแอลเบอร์ตาที่บริษัทเสนอ ค่าเช่าของ Century Casinos จะลดลงตามสัดส่วน ดังนั้นการเพิ่มผู้เช่ารายใหม่จึงไม่ได้ทำให้ระดับค่าเช่ารวมเพิ่มขึ้น
หนี้และแผนซื้อหุ้นคืนอาจกระทบความยืดหยุ่นทางการเงิน
ณ สิ้นเดือนกันยายน VICI มีหนี้สินรวมประมาณ 17.22 พันล้านดอลลาร์ และเงินสด 270.3 ล้านดอลลาร์ อัตราหนี้สุทธิต่อ EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วแบบรายปีอยู่ที่ราว 4.8 เท่า สัญญาเช่าระยะยาวช่วยให้มองเห็นรายได้ล่วงหน้าได้ระดับหนึ่ง แต่บริษัทยังต้องอาศัยการจ่ายค่าเช่าต่อเนื่องจากผู้เช่า และต้องรีไฟแนนซ์หนี้ที่ครบกำหนดด้วยต้นทุนที่เหมาะสม
ในเดือนสิงหาคม 2026 VICI ออกหุ้นกู้ระดับลงทุนที่ไม่มีหลักประกันและมีสิทธิเรียกร้องลำดับสูง มูลค่า 1.75 พันล้านดอลลาร์ เพื่อนำไปรีไฟแนนซ์หุ้นกู้ที่จะครบกำหนดในปีเดียวกัน ฝ่ายบริหารระบุว่าอัตราดอกเบี้ยถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักหลังปรับจากการป้องกันความเสี่ยงอยู่ที่ 5.42% การรีไฟแนนซ์ช่วยจัดการหนี้ที่ครบกำหนดในปี 2026 แต่หากอัตราดอกเบี้ยสูงขึ้นก็อาจเพิ่มภาระดอกเบี้ยได้ ตัวอย่างเช่น หากหนี้ 1 พันล้านดอลลาร์ต้องกู้ใหม่ในอัตราที่สูงขึ้น 200 จุดพื้นฐาน ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยต่อปีจะเพิ่มประมาณ 20 ล้านดอลลาร์ จำนวนนี้ยังไม่มากเมื่อเทียบกับประมาณการ AFFO ปี 2026 ที่ราว 2.7 พันล้านดอลลาร์ แต่หากหนี้หลายรายการต้องรีไฟแนนซ์ด้วยต้นทุนที่สูงขึ้น ก็อาจจำกัดการเติบโต
หลังสิ้นไตรมาส คณะกรรมการอนุมัติวงเงินซื้อหุ้นคืนสูงสุด 2 พันล้านดอลลาร์ หากใช้จำนวนหุ้นที่มีอยู่ราว 1.1 พันล้านหุ้น ณ วันที่ 30 กันยายน และราคาหุ้นละ 25 ดอลลาร์เป็นตัวอย่างทางคณิตศาสตร์ วงเงินดังกล่าวเทียบเท่าหุ้นประมาณ 80 ล้านหุ้น อย่างไรก็ตาม นี่ไม่ใช่การยืนยันว่าบริษัทได้ซื้อหุ้นคืนแล้วหรือมีแผนซื้อในระยะใกล้ วงเงินอนุมัติยังสูงกว่าเงินสด ณ สิ้นไตรมาสมาก หากซื้อหุ้นคืนในวงกว้าง บริษัทจำเป็นต้องพึ่งกระแสเงินสดจากการดำเนินงานในอนาคต เงินจากการขายสินทรัพย์ การกู้ยืม หรือแหล่งเงินทุนอื่น
ประเด็นที่ตลาดติดตามจึงไม่ได้มีเพียงอัตราผลตอบแทนเงินปันผลและการเติบโตของ AFFO แต่รวมถึงการกระจุกตัวของรายได้ค่าเช่า สถานะเครดิตของ Caesars และต้นทุนรีไฟแนนซ์ในอนาคต ข้อมูลปัจจุบันแสดงว่า VICI ยังมี AFFO รองรับเงินปันผลตามประมาณการ แต่ความสามารถของผู้เช่าในการปฏิบัติตามสัญญายังคงเป็นตัวแปรสำคัญต่อความมั่นคงของกระแสเงินสดค่าเช่า