ETF บิตคอยน์สปอตในสหรัฐฯ ไม่ได้ช่วยพยุงราคาบิตคอยน์อย่างต่อเนื่องในช่วงตลาดปรับตัวลง โดยการศึกษาของ DWF Labs ซึ่งครอบคลุม 694 วันทำการนับตั้งแต่เปิดตัว ETF พบว่า จากการปรับฐาน 8 ครั้งที่ราคาบิตคอยน์ลดลงอย่างน้อย 15% มีเงินไหลออกสุทธิ 7 ครั้ง ขณะที่ช่วงขาขึ้น 9 ครั้งซึ่งราคาปรับเพิ่มอย่างน้อย 15% ล้วนมีเงินไหลเข้าสุทธิ ความแตกต่างดังกล่าวสะท้อนว่า กระแสเงินใน ETF มักเคลื่อนไหวตามราคา มากกว่าจะเป็นแรงซื้อสวนตลาดที่ช่วยสร้างเสถียรภาพ จึงยังมีข้อจำกัดในการใช้เงินไหลเข้าเป็นสัญญาณชี้นำตลาด
การปรับฐานสองรอบทำสถิติเงินไหลออก
การศึกษาครอบคลุมข้อมูลถึงวันที่ 16 ตุลาคม 2026 ระหว่างเดือนพฤษภาคมถึงมิถุนายน 2026 บิตคอยน์ปรับตัวลง 28.8% ขณะที่ ETF มีเงินไหลออก 8.2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งเป็นยอดไหลออกสูงสุดในการปรับฐานหนึ่งรอบนับตั้งแต่ผลิตภัณฑ์เปิดตัว ก่อนหน้านั้น ในช่วงขาลงระหว่างเดือนตุลาคม 2025 ถึงกุมภาพันธ์ 2026 ราคาบิตคอยน์ลดลงเกือบครึ่งหนึ่ง และ ETF มีเงินไหลออกสุทธิ 6.9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ทั้งสองรอบมีมูลค่าการไถ่ถอนสูงกว่าการปรับฐานระหว่างเดือนมกราคมถึงเมษายน 2025 ซึ่งอยู่ที่ 3.4 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ
เงินไหลออกมักเพิ่มขึ้นเมื่อแรงขายรุนแรงขึ้น จากการปรับฐานทั้ง 8 ครั้ง มี 5 ครั้งที่ยอดไถ่ถอนสูงสุดเกิดขึ้นในช่วง 5 วันทำการสุดท้ายก่อนราคาบิตคอยน์แตะจุดต่ำสุด ในสัปดาห์สุดท้ายของการปรับฐานเดือนพฤษภาคมถึงมิถุนายน 2026 เงินไหลออกเฉลี่ยอยู่ที่ 412 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อวัน และตลอดช่วงการปรับฐานมีเงินไหลออกใน 88% ของวันทำการ
ทิศทางเงินในช่วงขาขึ้นกลับตรงกันข้าม การปรับตัวขึ้นอย่างน้อย 15% ทั้ง 9 รอบดึงดูดเงินไหลเข้าสุทธิ โดย 7 รอบมียอดซื้อสูงสุดในช่วง 5 วันทำการสุดท้ายก่อนตลาดแตะจุดสูงสุด โดยรวมแล้ว กระแสเงินใน ETF มักเสริมแนวโน้มราคาที่เกิดขึ้นแล้ว มากกว่าจะส่งสัญญาณการเปลี่ยนทิศทางล่วงหน้า
การปรับฐานปี 2024 และการฟื้นตัวปี 2025 เป็นข้อยกเว้น
การปรับฐานระหว่างเดือนพฤษภาคมถึงกรกฎาคม 2024 เป็นหนึ่งในข้อยกเว้นไม่กี่ครั้ง บิตคอยน์ลดลง 21.8% แต่ ETF สปอตในสหรัฐฯ กลับมีเงินไหลเข้าสุทธิ 2.2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ในช่วงเดียวกัน รัฐบาลเยอรมนีทยอยขายบิตคอยน์ ขณะที่การชำระคืนบิตคอยน์ให้เจ้าหนี้ของ Mt. Gox เพิ่มแรงกดดันด้านอุปทาน แรงซื้อจาก ETF จึงช่วยรองรับบิตคอยน์ที่ออกมาขายได้บางส่วน
ในช่วงอื่น ๆ เงินไหลกลับมักเกิดขึ้นช้ากว่าการฟื้นตัวของราคา ในเดือนเมษายน 2025 ขณะที่บิตคอยน์ปรับขึ้น 9.7% ETF ยังมีเงินไหลออกเฉลี่ยราว 40 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อวัน กระทั่งราคาฟื้นตัวแล้ว เงินไหลเข้ารายวันจึงเร่งขึ้นเป็น 436 ล้านดอลลาร์สหรัฐโดยเฉลี่ย ขณะเดียวกัน ในเดือนตุลาคม 2025 ซึ่งบิตคอยน์อยู่ใกล้จุดสูงสุดของช่วงนั้น ETF มีเงินไหลเข้าสุทธิราว 1.2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในวันเดียว ก่อนที่ตลาดจะเข้าสู่ช่วงขาลงต่อเนื่อง
ความสัมพันธ์ระหว่างเงิน ETF กับราคาในระยะสั้นยังจำกัด
DWF Labs คำนวณว่า ความสัมพันธ์ระหว่างกระแสเงิน ETF กับผลตอบแทนของบิตคอยน์ใน 5 วันทำการก่อนหน้าอยู่ที่ 0.54 ขณะที่ความสัมพันธ์กับผลตอบแทนใน 5 วันทำการถัดไปอยู่เพียง 0.03 และความสัมพันธ์กับผลตอบแทนในวันเดียวกันอยู่ที่ 0.41 ตัวเลขนี้ชี้ว่าเงินทุนกับราคามักเคลื่อนไหวไปในทิศทางเดียวกัน แต่ข้อมูลยังไม่สามารถระบุได้ว่า ความต้องการซื้อกองทุนเป็นตัวผลักดันราคา หรือผู้ลงทุนเพียงซื้อขายตามแนวโน้มตลาด
หลังวันทำการที่มีเงินไหลเข้าอยู่ในกลุ่ม 10% สูงสุด สัดส่วนวันที่บิตคอยน์ปรับขึ้นในช่วง 20 วันทำการถัดมาอยู่ที่ 51% ต่ำกว่าสัดส่วนของวันทำการทั้งหมดซึ่งอยู่ที่ 57% ส่วน iShares Bitcoin Trust หรือ IBIT ซึ่งเป็น ETF บิตคอยน์ที่มีขนาดใหญ่ที่สุดของ BlackRock มีเงินไหลเข้าสุทธิสะสม 65.6 พันล้านดอลลาร์สหรัฐตลอดช่วงการศึกษา แต่ความสัมพันธ์ระหว่างกระแสเงินของ IBIT กับผลตอบแทนบิตคอยน์ใน 5 วันทำการถัดไปอยู่ที่เพียง 0.04
หลังวันที่ IBIT มีเงินไหลเข้าจำนวนมาก บิตคอยน์ปรับขึ้นในช่วง 20 วันทำการถัดมาเพียง 47% ของกรณี ไม่ได้แสดงความสามารถในการคาดการณ์ทิศทางราคาที่เด่นชัดกว่าเดิม การซื้อหน่วย ETF จำนวนมากจึงไม่ได้หมายความเสมอไปว่าเป็นการเพิ่มสถานะมองขาขึ้นของผู้ลงทุน บางส่วนอาจเป็นเพียงการโยกเงินระหว่าง ETF ต่างกองทุน ขณะที่กองทุนเฮดจ์ฟันด์อาจซื้อหน่วย ETF พร้อมเปิดสถานะขายล่วงหน้าบิตคอยน์ เพื่อเก็บส่วนต่างราคาโดยไม่เดิมพันกับทิศทางของบิตคอยน์
รายงานยังพบปรากฏการณ์หนึ่งที่น่าสนใจ แต่มีจำนวนตัวอย่างจำกัด หาก ETF มีเงินไหลออกผิดปกติในปริมาณมาก ขณะที่บิตคอยน์มีความผันผวนในวันนั้นต่ำกว่า 1% หลังจากนั้นบิตคอยน์ปรับตัวลงใน 8 จาก 12 ครั้งภายใน 20 วัน ผลตอบแทนหลังวันทำการดังกล่าวต่ำกว่าวันที่มีรูปแบบราคาก่อนหน้าใกล้เคียงกัน 10.7% อย่างไรก็ตาม ผลลัพธ์ด้านลบกระจุกตัวอยู่ในช่วงการเทขายหลัก 3 รอบ จึงยังไม่แน่ชัดว่ารูปแบบนี้จะใช้เป็นสัญญาณที่เชื่อถือได้หรือไม่
ความเร็วการลดลงและความผันผวนชะลอลงหลัง ETF เปิดตัว
แม้นักลงทุน ETF จะไถ่ถอนหน่วยลงทุนหลายครั้งในช่วงตลาดปรับฐาน แต่จังหวะการลดลงของบิตคอยน์ชะลอลงนับตั้งแต่ ETF สปอตเริ่มซื้อขาย ค่ามัธยฐานของการลดลงรายวันในช่วงปรับฐานอยู่ที่ 0.69% นับตั้งแต่ ETF เปิดตัว ต่ำกว่า 1% ในช่วงปี 2022-2023 และ 1.37% ในปี 2021
ความถี่ของการปรับฐานหลักที่ราคาลดลงอย่างน้อย 15% ต่อปีลดลงเหลือประมาณ 2.9 ครั้ง จาก 4.4 ครั้งในช่วงปี 2022-2023 และ 8 ครั้งในปี 2021 ความผันผวนแบบรายปีลดลงจาก 55% ในช่วงปี 2022-2023 เหลือ 47% ขณะที่เหตุการณ์ราคาดิ่งลงราว 7% ในวันเดียวเกิดขึ้นเฉลี่ย 2 ครั้งต่อปี ลดลงจาก 6 ครั้ง
อย่างไรก็ตาม ขนาดของการปรับฐานไม่ได้ลดลงตามไปด้วย มัธยฐานของการลดลงในช่วงปรับฐานนับตั้งแต่ ETF เปิดตัวอยู่ที่ 21.3% สูงกว่า 19.4% ในช่วงปี 2022-2023
DWF Labs ระบุว่า สภาพคล่องที่ลึกขึ้น ฐานนักลงทุนที่กว้างขึ้น รวมถึงการแพร่หลายของเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล เช่น สัญญาซื้อขายล่วงหน้าในตลาด CME และออปชัน ETF อาจเป็นปัจจัยที่ทำให้พฤติกรรมตลาดเปลี่ยนไป อย่างไรก็ตาม รายงานระบุด้วยว่า ความผันผวนของบิตคอยน์เริ่มลดลงแล้วก่อน ETF สปอตจะเข้าจดทะเบียน
สถานะป้องกันความเสี่ยงอธิบายเงินไหลออกได้เพียงบางส่วน
DWF Labs ประเมินว่า เงินไหลเข้าและไหลออกของ ETF ราวหนึ่งในห้าอาจเกี่ยวข้องกับสถานะป้องกันความเสี่ยงจากการทำเบสิสเทรดโดยใช้สัญญาซื้อขายล่วงหน้าในตลาด CME สถานะขายสุทธิของกองทุนที่ใช้เลเวอเรจลดลงจากบิตคอยน์ประมาณ 116,000 เหรียญในเดือนธันวาคม 2024 เหลือ 29,000 เหรียญ
รายงานประเมินว่า การปิดสถานะอาจอธิบายเงินขาย ETF ได้เป็นสัดส่วนมากในช่วงการปรับฐานเดือนมกราคมถึงเมษายน 2025 แต่สำหรับการเทขายครั้งใหญ่อีก 2 รอบหลังจากนั้น ปัจจัยดังกล่าวอธิบายได้มากที่สุดเพียงประมาณหนึ่งในสี่ ซึ่งหมายความว่า เงินไหลออกในระยะหลังอาจมาจากผู้ลงทุนที่ลดการถือครองบิตคอยน์โดยตรงในสัดส่วนที่มากขึ้น
รายงานยังพบว่า เมื่อบิตคอยน์ลดลงต่ำกว่าจุดสูงสุดในรอบ 20 วัน 7% กระแสเงิน ETF เฉลี่ยในช่วง 5 วันทำการถัดมาจะเปลี่ยนจากเงินไหลเข้าสุทธิ 74 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อวัน เป็นเงินไหลออกสุทธิ 72 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อวัน จากกรณีลักษณะเดียวกัน 24 ครั้ง มี 19 ครั้งที่แรงขายยังเพิ่มขึ้นต่อ แต่โดยทั่วไปกระแสเงินจะกลับมาใกล้ระดับสมดุลภายใน 2 สัปดาห์ถัดมา ณ วันที่สิ้นสุดการศึกษาของรายงาน ETF บิตคอยน์ในสหรัฐฯ มีเงินไหลเข้าสุทธิสะสม 57.96 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ และผลิตภัณฑ์ทั้ง 12 รายการมีสินทรัพย์ภายใต้การบริหารรวมราว 110 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ